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關鍵詞：脛腓骨骨折 夾板 石膏托 外固定
Doi：10.3969/j.issn.1671-8801.2014.02.259
【中圖分類號】R4 【文獻標識碼】B 【文章編號】1671-8801（2014）02-0184-02
脛腓骨骨折為骨科臨床的多發常見病，尤其是在當前交通運輸以及建筑行業空前發展的背景條件下，其患者數量愈發表現有逐漸增多的趨勢[1]。曾經一度，臨床多主張對此類患者采用外科手術治療，但新近有不少學者認為，基于脛骨軟組織覆蓋少、易形成局部供血不良以及高能量損傷致多并發癥的情況，故建議盡量采用非手術療法[2]。我院從該觀點出發，并于近2年內采用夾板聯合石膏托外固定的方法共對76例脛腓骨骨折患者實施治療，結果顯示其臨床療效非常滿意，現報道如下。
1 資料與方法
1.1 一般資料。選擇筆者所在醫院于2008年4月～2013年5月期間收治的76例脛腓骨骨折患者作為本研究之對象，所有患者均排除因復合傷需接受2期手術者。其中包括男47例，女29例；年齡5～68歲，平均（35.4±4.8）歲；受傷原因包括：交通事故43例，擊壓傷16例，墜落傷12例，毆斗致傷5例；參考AO/ASIF分類結果包括A型24例，以及B型與C型各26例；另外，其中的71例（93.4%）患者均為閉合型骨折，其余5例為小創口開放性骨折。
1.2 方法。對未發生有位移的脛腓骨干骨折以及腓骨上2/3部位的骨折，在處理時通常以前內側單塊夾板與后側長腿石膏托外固定即可，其中需確保將夾板的長度與脛骨內側保持一致，同時石膏托超膝關節長度應不低于20cm，具體操作過程中應在助手的輔助下，首先以石膏托對長腿進行外固定，固定滿意后再選用適宜的夾板置于脛骨內側骨面上，然后用3～4根繃帶繩對其進行固定，固定松緊度一般以確保扎帶可在上下1cm范圍內活動為宜。對發生有位移的橫形或短斜形骨折的患者，首先應根據患者的具體情況給予恰當的手法復位，然后再采用前內與前外夾板聯合后側長腿石膏托外固定，具體方法為：在滿意手法復位后，首先在助手輔助下采用石膏托對長腿進行外固定，其石膏托固定位置應確保超過膝關節與踝關節，其中需將踝關節固定90度，足中立位，膝關節呈功能位，大概20度屈曲；通常情況下，在處理過程中比較容易對脛骨平臺后外側緣繼和腓骨頸等部位排總神經造成壓迫傷，故以石膏托進行固定時務必在這些部位多墊上一些石膏棉。之后在選用適宜的夾板進行固定，先將其中的一塊夾板置于脛骨內側骨面上，在將另一塊置于小腿的前外側，并與后側的石膏托以及前內側夾板形成三點固定模式，同時還應按逆創傷機制妥善安置壓墊以加強固定效果，之后再同上法以繃帶繩固定，并在實施固定的最開始一段時間應特別注意觀察患者患肢的腫脹情況以及末端血運狀況，防止發生皮膚壞死以及骨筋膜室綜合征等。完成以上處理后還需定期對患者進行X線片檢查，若在檢查過程中有發現位移的情況，應即刻對夾板進行適當調整，必要時還需重新進行石膏托固定處理，通常在5周左右時間后即可去除石膏托而僅行夾板單獨固定，如此更有利于患者的早期功能鍛煉，7周左右便可嘗試扶拐負重行走鍛煉。
2 結果
本組全部患者均在治療后獲得3～18個月（平均12個月）的隨訪，骨折均良好愈合，平均骨折愈合時間為9周，均未出現骨折不愈合、皮膚壓瘡以及跛行等功能障礙，具體功能評價參照Johner-Wruhs評分標準：優59例，良17例，優良率為100%。
3 討論
通常情況下，我們所說的脛腓骨骨折一般均是指發生于小腿部脛腓骨骨干的骨折類型，同時此類骨折也是臨床非常常見的骨折類型之一，有資料顯示其甚至占到了所有全身長骨骨折病例的5%以上。與此同時，由于脛腓骨在解剖特征方面不僅屬于移行區域，同時其周圍軟組織也相對更較少，以至于在某些外力的作用下很容易發生形態的改變，這也是其骨折高發生率的關鍵原因之一，而且此部分所發生的骨折往往又會累及到關節面，再加上局部供血的不足，如若得不到及時有效處理則有較高幾率導致骨折后感染甚至是骨不連等嚴重后遺癥。基于此，合理選擇治療方法對患者的預后具有更為深遠的影響。
對此類骨折患者的臨床治療，盡管曾經一度主要是以手術切開復位并內固定為主，但在實際中，穩定性嚴重遭受破壞以及發生非常大位移的開放性骨折患者畢竟只是很小的一部分，而對其他保持有相對較好穩定性以及較小位移的閉合型脛腓骨骨折患者而言，若一味采用此治療方案，就勢必需要對骨折段進行較為廣泛必要的剝離處理，其不僅對骨膜與肌肉的傷害更大，而且會對脛腓骨部位的局部血運造成更大的破壞，其術后具較高發生切口感染、骨髓炎、神經及血管損傷的風險，同時也會對骨折愈合本身造成更為嚴重的影響。這也正是部分學者主張以非手術方法治療此類骨折患者的主要原因。然而，如果在不應用手術方法的情況下單行石膏后托固定治療，又很容易導致出現血液循環受阻、神經受壓以及消腫后骨折再移位成角畸形等情況；而單行夾板固定治療，則又會因為多數脛腓骨骨折均不具備較好穩定性而易出現旋轉移位與皮膚壓瘡等并發癥。故本研究從規避不利因素進而充分利用石膏拖固定牢固以及夾板易于塑形的優勢，采用夾板聯合石膏托外固定對其進行治療。
本研究最終結果顯示，本組76例脛腓骨骨折患者在采用上法治療后均獲得良好復位，其骨折愈合優良率甚至高達100%，該結果提示，采用夾板聯合石膏托外固定脛腓骨骨折療效滿意，值得臨床推廣應用。
參考文獻
[1] 史艷民.治療脛腓骨骨折61例體會[J].中國民族民間醫藥，2010，21（2）：154-156
[2] 冉茂權.脛腓骨骨折治療方法及內固定方法選擇的臨床分析[J].中國醫藥指南，2013，11（12）：568-570
【關鍵詞】 甲氨蝶呤；原發性中樞神經系統淋巴瘤；利妥昔單抗
原發性中樞神經系統淋巴瘤多發生于人免疫缺陷病毒感染人群中， 其病理為浸潤整個軟腦膜、腦實質和脊髓等多個位置[1]。目前在原發性中樞神經系統淋巴瘤的臨床治療中多采取以大劑量甲氨蝶呤為主的放療以及化療[2]。本組實驗選擇本院實施治療的30例原發性中樞神經系統淋巴瘤患者作為實驗組， 聯合應用大劑量甲氨蝶呤和利妥昔單抗治療， 獲得了較好效果， 現將研究結果報告如下。
1 資料與方法
1. 1 一般資料 選取2010年2月～2013年5月本院收治的60例原發性中樞神經系統淋巴瘤患者， 全部患者均經癥狀表現、實驗室檢查確診為原發性中樞神經系統淋巴瘤， 征得患者和其家屬同意后， 開展研究。本次研究已排除不可配合完成治療者、中位生存時間0.05）， 具有可比性。
1. 2 方法 對照組患者采取傳統治療法， 即全腦放療與大劑量使用甲氨蝶呤， 靜脈注射甲氨蝶呤（齊魯制藥有限公司， 國藥準字H20045628）， 劑量為3 g/m2， 1個月為1個周期。實驗組患者聯合應用大劑量甲氨蝶呤和利妥昔單抗治療， 其中甲氨蝶呤使用方法和對照組一致。靜脈注射利妥昔單抗（上海羅氏制藥有限公司， 國藥準字J20080053）， 劑量為375 mg/m2， 用藥前后對患者充分水化， 同時堿化尿液。治療后12 h利用亞葉酸鈣對患者實施解毒。兩組患者均治療4個周期。
1. 3 觀察指標與療效判定標準 觀察和比較兩組患者治療效果和中位無進展生存時間。療效評定標準[3]：完全緩解：經過治療， 病灶消失維持≥1個月；部分緩解：治療后， 病灶垂直徑縮小1/2， 同時維持≥1個月；穩定：不符合完全緩解和部分緩解標準；進展：治療后， 垂直徑增加≥25%。總有效率=完全緩解率+部分緩解率。
1. 4 統計學方法 采用SPSS20.0統計學軟件對數據進行統計分析。計量資料以均數±標準差（ x-±s）表示， 采用t檢驗；計數資料以率（%）表示， 采用χ2檢驗。P
2 結果
治療后， 實驗組完全緩解12例， 部分緩解10例， 穩定5例， 進展3例， 總有效率為73.3%， 患者中位無進展生存時間為（25.67±3.21）個月；對照組完全緩解11例， 部分緩解9例， 穩定6例， 進展4例， 總有效率為66.7%， 患者中位無進展生存時間為（13.21±2.1）個月。兩組患者治療總有效率比較， 差異無統計學意義（P>0.05）；實驗組中位無進展生存時間明顯長于對照組， 差異有統計學意義（P
3 討論
目前關于原發性中樞神經系統淋巴瘤發病原因尚未明確， 較受重視的有四種學說， 即原位淋巴細胞惡性克隆增生、嗜中樞新淋巴細胞、病毒感染以及中樞系統庇護所效應。該病癥狀主要表現為三個方面， 即顱內高壓（頭痛、嘔吐與惡心等）、智力下降與行為異常、神經系統（行走不穩、視力障礙、眩暈、肢體無力、失語以及癲癇等）。在原發性中樞神經系統淋巴瘤的臨床治療中， 通常采取綜合治療， 比如包塊型事先實施手術切除， 然后再實施放療以及化療；沿著硬腦膜下與腦室壁下匍匐生長患者， 經確診后實施放療與化療；多發結節型患者采取立體定向活檢， 經確診后實施放療以及化療。
近年來大量實踐和研究報道均指出以大劑量甲氨蝶呤為主實施放療、化療治療原發性中樞神經系統淋巴瘤， 可獲得顯著且良好的效果。有學者曾對原發性中樞神經系統淋巴瘤患者實施了1個月氨甲喋呤治療后予以全腦放療， 盡管結果顯示患者中位生存時間較長， 但是所產生的毒性作用卻非常明顯[4]。利妥昔單抗可誘導B細胞凋亡， 增加腫瘤細胞對化療敏感度， 有研究報道指出[5]， 使用利妥昔單抗治療腫瘤患者， 可有效緩解患者病癥和提高其中位無進展生存時間。本次研究就大劑量甲氨蝶呤聯合利妥昔單抗治療原發性中樞神經系統淋巴瘤的效果進行了分析， 結果顯示， 兩組患者治療總有效率比較， 差異無統計學意義（P>0.05）；實驗組中位無進展生存時間明顯長于對照組， 差異有統計學意義（P
綜上所述， 聯合應用大劑量甲氨蝶呤和利妥昔單抗治療原發性中樞神經系統淋巴瘤效果好， 值得臨床應用推廣。
參考文獻
[1] 劉玲， 肖家和， 魏懿， 等.原發性中樞神經系統淋巴瘤的MRI影像診斷及病理特點.中國醫學影像學雜志， 2011， 19（1）：43-47， 55.
[2] 邱偉智， 龔國梅， 李文臣， 等.原發性中樞神經系統淋巴瘤影像學特征和療效分析.中國神經精神疾病雜志， 2012， 38（1）：22-27.
[3] 江錦紅， 方炳木， 徐葉惠， 等.大劑量甲氨蝶呤加造血干細胞移植輔以利妥昔單抗鞘內注射治療原發性中樞神經系統淋巴瘤二例附文獻復習.中華血液學雜志， 2013， 34（2）：162-163.
[4] 崔向麗， 林松， 朱樂亭， 等.大劑量甲氨蝶吟治療原發性中樞神經系統淋巴瘤的血藥濃度監測及不良反應分析.中國臨床藥理學雜志， 2011， 27（3）：218-222.
一、對于中小網站的盈利的影響
國內中小網站有很多是靠Google AdSense盈利，谷歌退出，會造成有許多中小網站站長放棄作站，或是轉行，對于站長來說，我在幾年前也說過，最好是和傳統行業結合起來，和電子商務結合起來，像我們億瑪客畢業的學員，有許多工資都比老師的高，只要產品想盈利，就要銷售，都可以和網絡營銷結合起來，站長完全可以聯系一些傳統行業的親朋好友進行合作，盈利不會比adsense差。
二、對于SEO的影響
國內主要作SEO的，對于google的優化比較有信心，百度的排名相對來說不是特別穩定，或第一頁全是競價，就是排上去，也沒有多少效果，據我了解有許多專門作SEO的公司，只作google的。注意到了許多作SEO的，因為谷歌退出打算去轉行，或只作英文SEO。以后可能針對百度SEO要有做好多種準備，如網站站群，還要借助于其它平臺進行推廣。
三、對于廣告投放的影響
谷歌的adwords來說，我在投放的時候，性價比來說是比較高的，一旦退出，其它的競價廣告可能要提價，會增大企業廣告投放的成本，當然我們相信也會有阿里媽媽等其它廣告聯盟借機發展起來，雖然這樣，但是對于許多中小企業的作外貿推廣的平臺，最好的還是谷歌的adwords。
四、對于網絡推廣的影響
中小企業網絡營銷意識的不斷提升，以及網絡營銷手段和方式的多元化，原本單一的網絡營銷模式逐步進入整合時代。大企業對于網絡營銷應用的高端需求，應運而生了專業的網絡營銷策劃機構及外包服務公司。不管是企業是選擇專業的服務公司還是自己建立專門的網絡營銷團隊，當前都要面臨實戰型網絡營銷專業人才稀缺的問題。如何根據企業實際情況實施有效的整合網絡營銷方案，筆者結合自己的實踐經驗來分析幾個重點：
網站建設
網站始終是企業在互聯網的門臉，不管您是建設企業網站、B2C商城，很多企業首要要求就是頁面美觀、功能強大。企業建站是為了產生其商業價值，除了網站設計和功能外，企業更多考慮的是建設利于(搜索引擎優化)SEO的實用營銷型網站。推薦中國最大的IDC萬網()去制作網站，雖然價格貴一些，但是他們的技術相對比較成熟。同時基于Web2.0架構的網站將會成為主流，隨著網站功能的越來越強大，網站設計上更注重用戶體驗和互動交流，交互性越強的網站，用戶黏性越強。
網絡推廣
網絡推廣目的是為網站獲取更多的有價值流量，同時也是為了宣傳企業的網絡品牌形象。當前網絡推廣的主流方式不外乎門戶廣告、搜索競價、郵件營銷、無線營銷等，在Web2.0營銷日趨成熟的今天，SNS社區、視頻、博客、微博等應用也逐漸被企業所接受。企業在投放網絡廣告的選擇上，應充分考慮自己的目標客戶群在哪里。目前幾乎任何行業，在百度()的競價異常激烈!。財大氣粗的大企業，有個誤區就是認為狂撒廣告就會有效果。然而，有些網絡廣告并不能有效針對企業的目標客戶群，花了大把的錢，獲取的都是垃圾流量。
流量轉化
企業網站通過網絡推廣獲取流量后，如何有效的將這些流量轉化成訂單，將是整個網絡營銷的最終目的和推廣效果的體現。建議辦理一個400電話，提升企業形象和轉化率，400電話并不貴，一年只需要幾百元，建議選擇類似"極速400電話網"()這樣的官方授權商，安全放心。這些商業流量都是企業的潛在目標客戶，獲取這些客戶的聯系方式并建立即時溝通，類似QQ、旺旺等網站上的在線客服工具必不可少。有專職客服值守的網站，比在家坐等客戶電話所獲取訂單量要高很多。要最大程度的方便客戶主動聯系自己，才能將轉化率提高上去!
客戶管理及服務
關鍵詞：遼寧省 中小企業 私募
一、中小企業私募股權融資優勢分析
1、私募股權融資為中小企業提供相對穩定的資金來源
私募股權融資是指通過私募形式對私有企業，即非上市企業進行的權益性投資，在交易實施過程中附帶考慮了將來的退出機制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股獲利。它投資的主要是非上市高成長型企業的股權，并為企業提供經營管理和咨詢服務，以期在被投資企業成熟后，通過股權轉讓獲取長期的資本增值。私募股權專注于企業的成長性，很多中小企業，有很好的成長性，受到私募股權投資基金的青睞。具體來說，中小企業私募股權融資優勢表現為：中小企業在某種程度上很難獲得銀行貸款，而且銀行貸款還需要抵押擔保，收取高額利息及附加限制契約條款，在企業短期還款困難時還會取消貸款，給企業帶來財務危機。和銀行貸款不同，私募權股是增加所有者的權益，并不是增加債務，因此在資產負債表可以體現企業的抗風險能力。私募股權融資一般不會要求企業支付股息，在現金流方面不會給企業帶來負擔。私募股權投資后會和企業之間形成全面合作關系，不可以隨意從企業撤資。
2、私募股權融資為中小企業提供科學的管理模式
私募股權投資者除為企業發展提供所需要的資金外，還提供合理的管理制度、豐富的資本運作經驗、市場渠道、監管體系和法律框架等，從而在有效的改善企業的治理結構、資本結構，提高企業核心競爭力并最終帶來企業業績和股東價值的提升。幫助企業吸引到優秀的管理團隊和執行董事，提高企業的經營水平和效率。私募股權投資對公司治理及管理滲透程度的影響要遠高于股市融資和銀行貸款。私募股權融資不僅能夠為中小企業提供穩定的資金來源，還可能通過參與企業的生產經營管理給企業帶來管理、技術、市場和其他企業所急需的專業技能和經驗，對企業進行現代化公司的改造。從而避免經營者的短期行為加快企業成長步伐并逐步走向成熟，為企業未來向銀行貸款融資、發行公司債券融資奠定基礎，甚至為日后上市創造條件，提高企業日后上市的定價能力。
3、私募股權融資提高企業價值
企業獲得了頂尖的私募股權基金的投資就證明了企業的價值，企業自身也獲得了類似上市的效果，在知名度和可信度方面都會贏得客戶的信任，在商機談判中也可以活動較高的聲譽。在活動頂級私募投資后，企業在運作方面也會更加高效，在短期內也可以提升業績。企業可以通過融資擴大規模或兼并收購，從而降低生產成本，在與同行的競爭中實現快速發展。
二、遼寧省中小企業私募股權融資的對策建議
1、 拓寬私募股權資本的退出渠道
目前，私募股權資本的退出渠道還比較狹窄，主要通過IPO退出。由于國內的場內市場上市標準過于統一、也過于嚴格，上市畢竟還是少數，因此，業內專家指出，創業板的設立、產權交易市場的成熟等，可以拓寬未來的退出渠道。業內專家指出，拓寬退出渠道，除了建立不同層次的場內市場外，還應該建立合格投資人的場外市場，比如建立電子報價系統的場外市場。在全國各省市，還有產權交易市場，把它們發展成為未上市非公眾公司股份轉讓的平臺，也可以完善私募基金的退出機制。是產權交易品種不斷豐富。積極推動產權交易所開展非上市公司股權登記托管業務。清產核資、咨詢策劃、資產置換、債權交易、事業單位資產處置、技術產權交易等業務也在省內產權交易機構不同程度開展；二是電子競價、網絡綜合競價方式應用效果明顯。各交易機構運用電子競價方式使國有資產交易實現不同程度增值。豐富交易品種，積極拓展非國有資產交易市場，解決私募股權基金退出機制不暢的根本途徑在于構筑多層次的資本市場體系。1.加強一級板與二級板（創業板）市場的建設。適當降低上市標準，并保持創業板相對于主板的獨立性。2.大力培育和發展產權交易市場。產權交易市場存在得天獨厚的優勢，如：產權交易的門檻比IPO低得多，限制條件少，只要時機恰當，遇到合適的買方，私募股權基金就能實現資本退出。
2、完善私募股權資本市場中介機構體系建設
私募基金的專業性較強，在適當時要引入中介機構，發揮其專業作用，來促進私募股權市場的長期高效發展。目前服務性中介有：私募股權基金投資協會、科研項目評估機構、知識產權評估機構、企業金融擔保公司、信息咨詢等相關機構。從遼寧省的發展來看，建議在資金投入我省應從資金投入、人才引進及稅務優惠等方面給予相關中介服務機構適當的照顧；建立中介服務機構行業協會，促進中介服務機構之間的交流與信息溝通，并通過行業協會進行自律管理和約束，提升中介服務機構專業服務水平，降低私募股權市場的運行成本。以專門服務于私募股權項目的中介機構尚未建立，所以必須積極培育和發展以項目評估、財務與法律咨詢為主要內容的私募股權中介服務機構。目前我國在這一領域還沒有成熟的經驗可以借鑒，我們可以與國外的專業機構組建合資企業，加速我國中介服務的發展。另外，我們還可以通過建立專業的服務平臺來促進私募股權權融資的發展，促進產業鏈的各個環節的聯系，實現信息、物質和價值的快速交換。
3、建立合適的私募股權基金管理人信用平臺
通過信用平臺建立信用制度，從而提高私募股權資本的投資效率。利用信息平臺，我們要完善企業信用信息數據，構建個人信用信息庫，加大對信用產品的支持力度，從而將信用產品實現在生產發展中，以此來推動信用信息的共享，支持信用服務行業的發展，健全負面信息披露制度，健全證券業、保險業及外匯管理的信用管理平臺。通過平臺加強各金融部門協調合作，逐步建立金融統一征信平臺，促進金融行業和信用行業的健康發展，從而達到資源信息整合共享。
摘要：因為有國債做質押，國債回購往往被投資者看作無風險品種，從而提高了國債市場的流動性。但是交易所國債回購規則卻為券商違規挪用客戶債券提供了便利，容易引發資金黑洞。力求就國債回購風險產生的機制做深入的分析，并銀行間國債回購的規則進行對比，探討回購市場制度缺失導致的違規行為，并提出初步的解決辦法。
2004年的夏季是中國證券市場的多事之秋，伴隨著股市的持續下跌，閩發證券、建橋證券、漢唐證券等多家公司相繼爆發國債回購引發的巨大資金黑洞。有媒體披露2004年5月份中國登記結算公司內部的數據顯示，券商挪用客戶國債現券量與回購放大到期欠庫量達1000多億元。由于國債回購蘊含的風險相繼爆發，對整個證券市場也產生了很大的負面影響，不少國債投資者，尤其是機構投資者紛紛轉戶檢驗國債資產的安全。號稱無風險的國債投資何以成為市場的一個風險源？本文擬對我國國債回購的制度安排做一簡要回顧，對比交易所市場和銀行間市場國債回購規則，力圖找出產生風險的內在根源，并探索求證化解的途徑。
一、國債回購規則的簡要回顧
我國的國債交易存在兩個相互割裂的市場：交易所市場和銀行間市場。兩個市場均可以進行國債現券和回購交易，但是絕大多數品種不能做跨市場托管。回購業務開設之初的目的是增強國債的流動性，使國債的價值在流動中得到充分的體現。上世紀90年代初期，國債發行已經達到了一定的規模，但是與之相對應的交易市場還很不完善，導致國債交易的活躍程度很低，不少券種一經發行就沉淀下來，不但嚴重損害了其應有的流動性，而且也直接影響到了國債發行。為了從制度層面解決這個問題，兩個市場就先后在國債現券交易的同時，增加了國債回購業務。
國債回購交易實際是一種以國債為抵押品拆借資金的信用行為。具體講，國債回購交易是國債現貨交易的衍生品種，是以交易市場掛牌的國債現貨品種作抵押的短期融資融券行為，是資金拆借的一種行為。融資方（債券所有者）：放棄一定時間內的國債抵押權，獲得相同時間內對應數量的資金使用權，期滿后，以購回國債抵押權的方式歸還借入的資金，并按成交時的市場利率支付利息；融券方（資金所有者）：放棄一定時間內的資金使用權，獲得相同時間內對應數量的國債抵押權，期滿后，以賣出國債抵押權的方式收回借出的資金，并按成交時的市場利率收取利息。對于資金拆出方來講，國債回購實際上是購買一種短期國債的行為。目前我國國債現券和回購分別在交易所市場和銀行間市場開展，但是兩個市場回購交易規則和風險控制機制卻有明顯區別，
二、國債回購業務風險的暴露
在銀行間市場，投資者賬戶都是一級托管，直接托管在中央國債登記結算公司，雖然銀行間市場中的丙類戶要通過甲類戶結算，但是任何投資者的結算賬戶都是自己申報的銀行賬戶，由融券方直接將資金打入融資方的銀行結算賬戶，甲類戶只是丙類戶做債券的交割而已。而交易所客戶債券托管實行的是券商主席位下的二級托管，1994年為了活躍當時交投清淡的國債市場，進一步創立了國債回購標準化的“套做”與“放大”業務，并提供寬松的“席位聯合制”監管。按照1998年6月14日上交所的有關通知，交易所成員在清算時，都是以券商為單位實行清算，換句話說，一家會員不論在交易所有多少個席位（每個席位都有一個子賬戶），在清算時，這些賬戶都將歸入統一的法人賬號（主賬戶）進行清算；只要主賬戶不存在欠庫行為，一般不會追究子賬戶是否欠庫。這就使得一些券商在交易過程中，可以任意調用下屬營業部的資金和債券進行統一交易，以此獲得規模效益和資源的使用效率。托管、結算制度的差異給交易所國債回購風險埋下了伏筆，而標準券確定方式則成為引爆風險的導火索。
風險首先來自因托管制度漏洞所造成的券商對國債的挪用。根據交易所規則，融資方只能拿自己的國債做回購，用于回購的國債現券也必須是托管在證券公司的席位上。這種主席位下的二級托管方式為證券公司挪用客戶國債進行回購，提供了技術上的可能。一些大的證券公司，更是托管了幾十億元甚至更多的國債，只要證券公司守不住職業道德底線，利用制度缺陷，挪用客戶國債就是早晚的事情。這種挪用行為的表現形式就是私下里違規將客戶托管的國債用于抵押，為自己或其它資金需求方融資。如果融資到期無法歸還，或者客戶要賣出國債，那么自然就帶來了風險。這種挪用風險之所以在很長一段時間表現得并不明顯，主要有兩方面的原因。首先是一般證券公司不會將所托管的國債全部挪用，由于交易所是按照標準券的形式凍結被抵押的國債，因此就不會影響少數客戶在這期間的國債賣出交易。其次，在1996年至2001年期間，我國新股主要采取保證金申購的形式發行，資金周轉很快，但實際使用效率（也就是申購成功率）并不高，這就形成了一種短期的大額資金需求，國債回購恰好能夠滿足這種需求。由于“新股不敗”神話長期存在，證券公司挪用客戶國債回購融資申購新股，在利率及資金安全方面的風險很低，使得國債回購本身的風險被掩蓋了。雖然這種挪用行為都是非法的，但其中的風險沒有暴露，也就沒有引起有關方面的足夠重視，更談不上得到嚴肅查處了。
但是，隨著市場的發展，特別是新股實行市值配售以后，這樣的好事就沒有了。一些融資方利用國債資源通過回購融入資金，直接或間接用于股票炒作，于是，國債回購風險中因融資使用方面的問題，風險開始加大了。當股票出現流動性風險，或跌價使股票炒作者的自有資金完全虧損的時候，風險就可能成為現實。在現實中，一些證券公司從避免問題惡化、掩蓋自身違規的角度出發，盡可能將這種資金使用風險掩蓋下來，通過引入新的國債投資者，擴大國債托管數量以加大挪用額度等方式在自身體系內予以消化。這種掩蓋行為雖然暫時阻止了風險的爆發，但是并沒有消除或減小風險，事實上使風險象雪球一樣越滾越大。這種國債黑洞引發的導火索就是市場銀根收緊，標準券折算比例下降。2003年8月，由于央行上調存款準備金率收緊銀根，加上市場普遍預期進入了升息周期，因此持續多年的國債牛市行情到此結束，在交易所上市的各個國債現券普遍開始下跌，并相繼出現跌破發行價的現象，國債回購風險開始逐漸暴露了。按規定，交易所根據各個國債品種的內在價值，制訂相應的標準券折算比例。舉例來說，某券種面值100元，含息價105元，市價110元，那么就按1：1.05的比例，折算成105元標準券進行回購。現在國債市價下跌了，假如上述券種市價現在只有90元，這樣就必須按照1：0.9的比例折算標準券進行回購。因為回購比例的調整，同樣的融資額卻要挪用更多的國債，于是國債托管數量就告緊張。問題還沒有結束，由于人們對市場升息的預期，國債現券持續下跌，交易所被迫一次一次地下調折算比例，一些證券公司逐漸沒有更多的托管國債可挪用了，結果就是融資額超過凍結的標準券，證券公司出現欠庫。而登記清算公司在要求證券公司補足欠庫之前，不得不先向融券方支付到期的拆借資金本息，以至整個清算危機四伏。今年四月，中央登記清算公司發出文件，要求各證券公司嚴格按照有關規定開展國債回購，不得欠庫并且限期歸還挪用的客戶國債，其背景就是當時國債現券價格的下跌和回購折算比例的調整，回購中的國債抵押風險來了一個大暴露，使得登記清算公司的資金面全面抽緊，正常業務受到很大威脅。
國債回購風險不只是國債市場的風險而僅限于清算系統內爆發，問題的嚴重性在于由此衍生的資金風險，不可避免地席卷了整個市場。證券公司為解決欠庫問題，融資方不得不壓縮融資額度，所能夠做的就是拋出股票，引起股票下跌，導致融資方所擁有的股票市值減少，進一步導致回購到期無法歸還資金，這就帶來了資金使用風險的再度爆發。而在這一過程中，托管方挪用客戶國債的情節也就再也無法掩蓋，挪用風險不可避免地暴露了。這些風險的不斷疊加、循環、放大，給整個市場造成了重創。
三、交易所和銀行間市場制度比較
目前交易所國債回購暴露出了巨大風險，而銀行間國債市場雖然也經歷了2003年以來的債券價格大幅下挫，但回購卻未出現上述風險，我們不妨通過兩個市場制度的進一步比較，來探討風險的根源。
1.托管和結算制度的比較分析
交易所國債現券和回購實行“席位聯合制”，也就是券商主席位制，其托管結算流程就是：交易所———券商———投資者。這種模式潛在的規則也就是賦予券商監管投資者賬戶的功能，反過來就是投資者的賬戶直接受券商監管，而不是直接受交易所監管，同時又產生了制度缺失———投資者不能監督券商是否挪用客戶債券。對比銀行間市場托管結算模式，一級托管使中央國債登記結算公司直接監管每一個投資者賬戶，同時投資者之間的直接結算是一對一結算，交易雙方的結算不可能出現冒名的第三者。這樣，銀行間市場就徹底杜絕了挪用他人債券的可能性。
另外，銀行間一級托管和自主結算制度也杜絕了“合謀”的可能。在交易所市場，不少機構投資者為了規避不能給券商融資融券的規定，通過簽訂所謂的國債托管補充協議，默認券商對自己債券的挪用，目的是不在自己財務賬目上體現違規行為。而銀行間一對一的自主結算方式，使回購資金只能進入對應的登記賬戶，而不可能進入他人賬戶，從而杜絕了某些機構企圖繞過財務記錄進行違規操作的可能。
2.市場投資者的差異
交易所市場投資者涵蓋個人、券商、普通企業法人、社保基金、住房公積金等各類基金，其中大部分投資者沒有直接結算能力，更沒有類似于銀行的信譽保障，這種龐雜的投資者構成必然要求集中結算和融資比例標準化，在市場制度方面提供防范風險的機制。而銀行間市場投資者是銀行、保險公司、財務公司、券商、投資基金、信托公司、信用社等各類金融機構，他們具有專家投資的能力，能夠自主分辨各類風險，同時具有很高的信譽，也具有自主結算的能力。因此銀行間市場主要是為他們提供交易的場所，而風險主要靠他們內部管理制度來自主控制。
3.融資比例差異的根源分析
兩個市場債券融資比例差異的根源，應該是投資者的差異和交易對象的確立上。銀行間市場參與者基本都是金融機構，不但屬于專家型投資者，而且信用很高，其協商確定融資比例，實際也就是靠信用提高融資比例。而交易所以標準券確定融資比例，主要由于投資者龐雜而未能收到預期效果。盡管標準券制度對2004年國債回購風暴起到了導火索的作用，但不是風險產生的根源。迄今它仍不失為防范風險和提高回購信譽的關鍵措施。
4.兩個市場風險對比分析
回購交易的風險主要是托管和結算風險，在這兩個過程中都有可能衍生其他風險。交易所市場受投資者結構因素的制約，必須同時提供相應的托管結算保證。也就是說它不僅提供交易場所，而且還是信譽提供者。而銀行間市場游戲制度本身就公開聲明只提供交易場所，交易風險由交易雙方自行承擔。仔細分析交易所的主席位托管、集中結算和標準券制度，表面上解決了賣空、抵押不足和結算風險，但關鍵是不能防范挪用行為；同時出現挪用后制度本身也不能使挪用行為及時暴露。交易所是最后風險的承擔者，但卻沒有及時發現挪用行為的制度工具，對違規行為產生不了威懾作用，從而累積了巨大風險。相比銀行間市場，雖然風險完全由交易雙方承擔，沒有中介組織擔保，但是一對一的結算制度卻使風險能在第一時間內很快暴露，任何機構都無法暫時掩蓋，這種風險自擔的機制反而促使投資者主動規范，謹慎操作，銀行間市場迄今未發生挪用和欠庫行為就是明證。
四、國債回購風險的反思
從表1和上述比較分析看，交易所市場集合競價、集中結算，風險本應該很小，相反銀行間市場由于是自主結算可能存在更大的風險。但是我們可以看出，關鍵問題就是托管制度導致的漏洞。另外與銀行間市場不同的就是投資者的構成。銀行間市場的參與者屬于專家級投資者，對各類風險有足夠的認識和專業的防范能力；而交易所市場中的投資者以非金融機構和普通居民為多，往往注重國債的安全性卻忽視了國債托管交易中的風險，從而被違規券商鉆了托管制度的漏洞。國債回購之所以會從一項安全性很高的業務演變為市場風險的一個集聚地，是有其深刻原因的。
首先是制度缺失。制度的功能應該集中體現在兩個方面：制定游戲規則和消除制度漏洞。交易所市場中最大的漏洞就是主席位下的券商托管導致挪用債券成為可能。券商是市場投資者之一，而主席位制卻潛在賦予券商監管的職能，這種允許券商既當運動員又當裁判員的做法，必然產生巨大漏洞，往往使券商憑借托管和清算的便利，欺瞞客戶挪用國債的行為，逐漸演變成行業內一個公開的秘密，而其他投資者和交易所卻又無法對券商的行為進行實時監督。主席位集中托管清算產生的制度缺失還導致跨賬戶回購，部分國債持有者與券商合謀，默認其托管在證券公司的國債被挪用，而相應的交易記錄卻不能反映這個過程，極易逃避了單位內部和上級單位的財務審計監管。另外，制度缺失還體現在不能培育融券方的風險意識。與銀行間市場不同，交易所市場回購資金結算嚴重依賴交易所和證券登記清算公司，如果融資方支付有困難，登記清算公司會先行墊出資金，因此作為融券方根本不考慮國債回購是否存在風險，這樣就會導致資金清算等風險的大規模集中爆發。
第二，導致國債回購風險的根源還在于誠信問題。通過對國債回購風險的反思，無論是融資方還是國債托管方乃至默認國債被挪用的國債提供方，都缺乏最起碼的誠信。可以說，雖然國債回購制度存在缺陷，同時國債交易環境也不穩定，但是導致國債回購風險的具體行為，還是因為那些市場參與者的違規行為，他們試圖通過制度上的漏洞，尋找融資獲利的空間。每一筆產生風險的回購交易，至少存在一方或幾方的違規操作。制度的漏洞和監管的缺失，使得這種違規行為長期化、公開化和系統化，風險的集中爆發便成為必然了。
在這一點上，銀行間市場具有鮮明的可對比性。雖然沒有集中清算和標準券制度，但是一對一的直接清算逃避不了企業內部財務監督，而且金融主管部門監管嚴格，能使違規操作的敗德行為失去市場。
五、化解國債回購風險的途徑
從目前暴露出來的問題看，交易所國債回購風險度之高，已經遠遠超出了當初設計產品時的估計，并且波及到了國債現券市場、股票市場乃至資金市場。現在已經有一些證券公司、上市公司因深陷國債回購風波中，導致重大損失，有的甚至因此而停業或被托管。有關部門在防范及化解國債到購風險方面，近期也作出了大量努力。如證券交易所原來每季度調整一次國債回購的標準券抵押比例，改為現在可以根據市場情況隨時調整；另外，一些證券公司也強化了對客戶國債資產的管理，并且制定了相關的措施來防止被挪用。但是如果要從根本上控制和化解國債回購風險，筆者認為還需要在交易規則上做大的改變。
首先，應該借鑒銀行間市場托管經驗，將國債主席位下的二級托管改為賬戶托管，以賬戶清算制取代席位聯合制，單一席位各個子賬戶分別進行交易和清算，堵住制度上的最大漏洞，從理論上就杜絕了證券公司挪用客戶國債的可能。同時必須嚴格按照有關規定，國債回購只限機構投資者參與。
其次，進一步降低國債回購質押比例，從而降低融資杠桿。降低質押比例后，雖然犧牲了國債的部分使用效率，但卻可以增加融資方的成本，回避抵押不足的風險，降低盲目融資的沖動。
第三，盡快推出買斷式回購，改變現行國債回購單純的融資融券功能，開發國債回購在價格發現以及品種套利等方面的功能，吸引更多的投資者參與，通過國債回購綜合功能的發揮，抑制融資功能過度發展而帶來的風險。
十八屆三中全會提出，要“建設統一開放、競爭有序的市場體系”、“健全多層次資本市場體系”。作為資本市場重要的組成部分，建立統一的、多層次的債券市場是題中應有之義。然而，當前我國債券市場呈現出典型的“分割化”、“扁平化”特征。分割化主要指銀行間市場(場外市場)與交易所市場(場內市場)并未真正互聯互通；扁平化是指市場沒有分層，投資者基本不做區分地在同一平臺上開展交易。此外，近年來“債市風暴”暴露出來了各種利益輸送及違法違規交易行為，丙類賬戶交易及商業銀行的結算業務因此被叫停，并引發了對銀行間債券市場交易模式的討論。筆者認為，利益輸送并非丙類賬戶的“專利”，結算業務的模式本身也沒有問題。有人甚至認為，這是場外市場詢價交易模式的“先天缺陷”，因為一對一的詢價交易，雙方“合意”的價格并不一定公允，而場內市場的競價交易模式為多人匿名撮合成交，其成交價格才是“真正”公允，才不存在利益輸送的可能。這一觀點有失偏頗。發達經濟體債券市場都以場外市場為主，為什么不存在較多的利益輸送行為?問題的核心在于我國債券市場相關法制不健全以及內外部監管不到位。當然，市場組織形式及交易模式的完善，有利于避免低水平的利益輸送行為。
因此，本文主要從技術角度來探討市場的分層及交易機制的完善。市場分層是指對債券市場進行細分，使得每一個分層市場的定位明確，根據不同參與者的交易特點和交易習慣制定不同的交易制度，以更好地滿足不同層次市場參與者的需要。債券市場的有效分層，能夠降低交易的操作性風險，一定程度上防止利益輸送的行為，更重要的是，能夠提高市場的交易效率，提升市場的流動性。因此，研究如何推動我國債券二級市場的有效分層，對提升市場流動性、防止利益輸送以及建立多層次的資本市場具有重要的意義。目前關于我國債券市場分層的研究極少，但是關于債券市場微觀結構有一些零散的研究。這些研究大致可以歸為兩類：一類是從交易所債市出發，認為交易所債市的透明度高，而且隨著電子交易平臺的發展，場內外市場沒有本質差別，其沒有發展起來的主要原因在于當前債市制度資源分配的不均，因此呼吁合理公平的政策環境，比如金永軍(2009)、金永軍等(2011)；另一類是討論債市的統一監管問題，借鑒歐美的監管體系與監管經驗，認為我國應該建立以證監會為主導的統一的債券一二級市場監管體系，比如龐紅學(2013)、金永軍和劉斌(2014)。上述研究，沒有真正系統地研究債市的分層問題，尤其是沒有深入考慮我國債券市場的主體(銀行間市場)的具體分層問題。因此，本文系統考察我國債券二級市場的分層現狀，重點考察銀行間債券市場的分層問題，并借鑒歐美債券市場的分層經驗，提出了我國債券二級市場分層的具體建議。
一、我國債券二級市場分層的現狀
我國債券二級市場最早于1990年起步，在上海證券交易所交易。后來由于大量銀行資金通過交易所債券回購方式流入股票市場造成股市過熱，商業銀行全部退出交易所債券市場，并于1997年建立了銀行間債券市場。經過十多年的發展，我國債券市場已經形成了銀行間市場為主、交易所市場為輔的基本格局。不過，兩個市場呈現典型的“分割化”、“扁平化”特征，并已明顯制約了我國債券二級市場的進一步發展，具體表現在以下幾個方面：
一、監管的分割與業務的融合背離隨著近年來金融自由化改革的不斷深入，我國商業銀行、證券公司、保險公司等在微觀上(業務層面)已經大規模混業經營了，但在宏觀上仍然實行分業監管。在債券交易方面，在交易所市場的歸證監會管，在銀行間市場的歸人民銀行管；如果交易的是非標資產，即使是在銀行間市場，也不歸人民銀行管，而是則按機構類型分別歸銀監會、保監會和證監會管。監管機構一方面要從宏觀層面把握業務的整體風險，另一方面也要考慮其監管對象(金融機構)的生存發展，因此在政策把握上尺度不一。這既會導致所謂的監管競爭，也會導致金融機構的監管套利行為。當前的金融自由化改革是一個不斷放松管制的過程，由于證券公司規模相對較小，在競爭中相對銀行處于不利地位，因此證監會給予創新的自由度更大，這反過來也會刺激銀行類、保險類機構管制的不斷放松，其結果必然是金融市場呈現出不同類型機構管制螺旋式放松的進程。從信用產品來看，監管分割現象更明顯。由于短期融資券(CP)及中期票據(MTN)、公司債、企業債分別歸人民銀行、證監會、發改委監管，因此換個名稱、換個發行方式(公募或私募)或者換個期限(CP或MTN)就可以突破債券發行余額不得超過凈資本40%的政策限制。目前，非金融企業至多可以發行規模相當于凈資產40%的短期融資券或相當于其凈資產40%的中期票據、企業債券、公司債券等其它債券，但發行超短期融資券(SCP)則完全沒有此類余額限制。2005年證券法關于企業發債規模的限制的確過時，而監管之間的競爭實際上突破了政策的障礙，極大地推動了信用債市場的發展。與監管分割對應的是，不同的發行主體或者監管部門，會按自己的標準組建一個一級交易商團。在一級市場方面，基本上一個債券品種就組一個一級交易商團(即承銷團)，比如國債、國開債、農發債、進出口行債各有一個承銷團；二級市場方面，也基本上是一個交易品種組一個一級交易商團(即做市商團)，比如公開市場一級交易商、債券市場做市商、柜臺國債業務開辦行、債券結算行等。這些一級交易商團的標準不統一，成員不盡相同，使得債券市場的利益碎片化，尤其是使得一級市場和二級市場明顯割裂，一級市場的承銷商主要是參與各類債券的投標與承銷，不用對所承銷債券的二級市場的流動性負責，而二級市場的做市商則主要是負責各類債券的做市交易，無需分擔一級市場的承銷義務，這實際上是導致很多債券一級市場發行困難或者二級市場交易不活躍的重要原因。監管分割直接導致了二級市場的分割，使得市場參與機構需要適應不同的標準，同時在不同的市場中開展交易，因此運作效率受到明顯影響。首先，有些產品只能在部分市場流通，比如短期融資券、中期票據不能進交易所市場，公司債則不能進入銀行間市場；其次，機構準入受到限制。比如上市商業銀行名義上能夠進交易所，但是只能在集中競價系統上交易，交易量極小，實質上相當于沒有進入；再次，轉托管效率不高，比如國債和企業債可以跨市場交易，但只能實現T+1或T+2的轉托管，理論上存在的跨市場套利機會很難實現，實際轉托管的規模很小；最后，商業銀行至今也無法進入中國金融期貨交易所開展國債期貨交易。
二、銀行間市場與交易所市場之爭監管的分割在微觀層面也體現為兩個交易場所的競爭。當前交易所債券市場和銀行間市場采用的交易方式不同，銀行間市場以報價驅動(詢價交易)方式為主，交易所以訂單驅動(競價交易)方式為主。兩種方式各有利弊：在透明度方面，訂單驅動更高，更加有利于中小投資者，而大中型投資者對信息的透明度要求不高，因此交易所市場更適合中小投資者；在交易成本方面，交易規模越大則單位交易成本越低，理論上交易所市場的交易成本相對較高。從國際經驗看，債券市場以場外交易為主，我國銀行間市場的債券交易規模占比也達95%以上。但是交易所在做大債券交易規模方面不遺余力：一是大幅降低交易成本。目前上海證券交易所回購交易暫時不收經手費，現券交易的經手費僅為百萬分之一，大宗交易還能打9折，也不收交易單元使用費和流速費。而銀行間市場的交易手續費為：1天(含隔夜)融資類交易按百萬分之零點五計費，買賣類交易按百萬分之二點五計費，除交易手續費外，還有交易終端使用費和數據接口服務費等(見表1)。因此，目前交易所的債券交易成本甚至低于批發性質的銀行間市場，已將交易成本較高的劣勢轉化成了優勢；二是引入了與銀行間市場一樣交易機制。上海證券交易所于2007年引入固定收益平臺，采用報價驅動的交易機制，更適合結構簡單、產品差異大的債券類產品的大宗交易，相當于試圖再造一個銀行間市場；三是積極吸引上市商業銀行進入交易所市場開展債券交易，2010年10月證監會、人民銀行、銀監會聯合《關于上市商業銀行在證券交易所參與債券交易試點有關問題的通知》(證監發[2010]91號)，商業銀行在時隔十三年之后重返交易所債券市場；四是不斷擴大交易所債市的交易品種，包括引入國開債，率先引入國債預發行等。值得一提的是，由于標準券質押的獨特優勢，目前交易所在回購業務上顯示了很強的競爭力，2014年日均回購業務規模達3500億元，占銀行間與交易所回購業務總規模的28%。銀行間市場也在不斷吸收交易所競價交易機制的優勢，不斷提升市場流動性和信息透明度。一是貨幣經紀公司近幾年快速崛起，匿名撮合成交的規模大幅提升；二是在利率互換上引入基于雙邊授信的撮合交易平臺X-Swap，在授信控制下完成包含隱含訂單的撮合及點擊成交。匿名撮合及競價交易方式的引入，不僅較大地提高了銀行間市場的交易效率，同時也能避免相關利益的定向輸送行為。整體來看，銀行間市場與交易所市場在交易模式及客戶群體上相互融合的態勢愈趨明顯，兩者的邊界越來越模糊。兩大交易場所的競爭整體提升了債券市場的運作效率。但是，如果下一階段兩個市場的競爭僅是簡單的復制競爭，比如再造一個銀行間或者交易所市場，或者通過限制交易對手或者產品準入來人為打造區隔市場，提升自身的吸引力或者競爭力，則明顯不利于整體市場效率的提高。
三、銀行間市場結構過于扁平化作為我國債券市場的主體，銀行間市場原來在形式上有一定的分層。按照中央國債公司和上海清算所的分類方式，銀行間市場結算成員可分為甲(A)類戶、乙(B)類戶和丙(C)類戶，丙類戶必須通過甲類戶進入市場交易，而乙類戶可以跟任一交易對手發生交易。因此可以將甲類戶視為核心交易機構，乙類戶為一般交易機構，丙類戶為客戶。然而，近年來銀行間市場出現了一系列以丙類戶為載體的違規利益輸送行為，2013年5月監管部門暫停了除賣出以外的非金融機構丙類戶交易，并開始了一系列的賬戶清理工作。截至2013年末，銀行間債券市場共有參與主體4883個，比上年末減少6404個，其中非金融機構丙類戶比上年減少5992個。目前，銀行間市場的參與機構基本為乙類戶，市場結構因此變得極為扁平。從另外一種分層方式來看，我國早在2001年就引入了做市商制度，因此存在“做市商—交易商—客戶”的市場分層。截至2014年10月24日，銀行間市場共有做市商25家，嘗試做市商46家，具有廣泛的機構代表性。但是市場分層的效果沒有體現出來：一是做市商對市場流動性的提供作用極為有限。根據交易商協會《關于2012年一季度暨2011年年度銀行間債券市場做市情況及做市商評價情況的通報》1，2011年做市商做市報價券種共計838只，平均單筆報價量僅為2110萬元，做市商做市成交僅占全年銀行間現券成交量的0.528%，平均單筆成交量僅為1388萬元；二是客戶層基本沒有形成，在丙類戶暫停交易之后，名義上的客戶只來自柜臺債券市場，但柜臺債券的交易規模極小(金永軍等，2010)[3]，絕大部分機構都屬于交易層，都習慣于通過貨幣經紀公司或自主詢價的方式在銀行間市場開展交易，而并不希望以客戶的形式進入市場。
扁平化的市場結構讓更多的機構直接參與市場交易，看似將提升市場的流動性水平，但是結果反而會導致做市商沒有動力向市場提供流動性，因為投資者只有在做市報價優于貨幣經紀報價及自身詢價的情況下才會點擊做市報價，做市商盈利機會極其有限，而且還需要承擔因市場不利變化而導致做市頭寸虧損的風險，這根本上制約了做市商的做市意愿，因此降低了市場的流動性水平2；同時，還會加大操作風險，因為中小機構在資金規模、授信水平、交易人員、風險控制以及資金清算等方面與大中型機構存在差距，如果頻繁交易，發生操作性風險的概率相對較大。此外，在風控能力沒有達到一定標準的情況下，如果可以任意采用交易或結算方式，比如前臺交易可以采用詢價交易，后臺又可采用見券付款或者見款付券等方式3，將會加大機構的道德風險，容易出現利益輸送的行為。銀行間市場結構過于扁平是因為做市商沒有發揮作用，做市商沒有發揮作用的根本原因是做市業務無法盈利，而做市業務無法盈利的原因又在于市場過于扁平，即做市商沒有辦法形成自身的“專屬”客戶。這似乎是一個死結，但根本原因還是在于市場結構過于扁平。因此銀行間市場的分層需要考慮兩個方面，一是如何發揮做市商為市場提供流動性的核心作用；二是如何形成銀行間市場的客戶層。這兩個方面相輔相成，做市商如果不能發揮提供流動性的作用，客戶自然希望以交易商身份直接進入市場尋找流動性；而如果沒有客戶層的需求，做市商做市報價的意義也不大。
二、國外債券二級市場的分層經驗借鑒
市場分層是美國、歐洲等發達經濟體債券市場的普遍性制度安排，與之伴隨的是高度電子化的自動報價交易平臺，差別化的準入條件以及統一的監管框架。
一、美國債券市場的分層經驗美國債券市場是世界上規模最大、品種最全和管理最完備的債券市場。美國的債券市場以場外市場為主，交易所市場的債券交易群體少，掛牌品種有限，交易量極小，對二級市場影響力有限。美國的場外債券市場主要分為以下兩個層次：第一個層次是交易商市場(B2B)。交易商市場主要是金融機構之間直接交易的市場，屬于批發性質市場，交易規模很大，是整個債券市場的核心層。交易商市場上參與者包括一級交易商和交易商兩類，兩者均須經過批準才能進入市場，其中一級交易商是主要做市商，有義務通過做市為市場提供流動性，同時也擁有相應的權利(劉延斌等，2005)[6]，比如享受債券承銷和配售的便利，享受融資融券的便利，享受一定的信息優先權。美國早在1960年代就引入做市商制度，目前國債市場共有21家一級交易商，此外還有約2000家自愿做市商。一級交易商與自愿做市商的區別在于，前者有很強的二級市場做市的義務，而且做市的規模與一級市場的承銷量掛鉤，而后者受約束較小。美國交易商市場的交易模式有三類：做市交易、經紀交易以及詢價交易。與我國不同的是，電子交易平臺上的交易都是匿名的，這有利于提高市場的流動性。交易商市場主要通過5家交易經紀商(Inter-dealerBrokers，IDBs)達成4，包括BrokerTec,CantorFitzgerald/eSpeed,Garban-Intercapital,HilliardFarber,andTullettLiberty。此外，市場主要報價都通過實時信息和報價系統GovPX，美國債券市場的透明度因此大為提高。第二個層次是投資者市場(B2C)。投資者市場主要由做市商和投資者構成，屬于零售性質市場。投資者主要包括各類投資基金、避險基金、養老基金、公司類機構以及境外央行等。做市商可以是交易商市場的一級交易商或交易商。投資者市場實行做市商制度，投資者必須在交易商開立賬戶，且只能通過交易商詢價或委托零售經紀商向交易商進行請求報價(RFQ)或者點擊成交，投資者之間不能直接發生交易。因此，場外債券市場的價格驅動機制是交易商先根據交易商市場價格向投資者(客戶)提供報價形成市場價格，投資者(客戶)通過買賣將需求傳遞到交易商處，后者再通過交易商市場調整空頭和多頭的頭寸，進而形成新的市場價格。Tradeweb是美國最大的國債投資者市場電子交易平臺，每天提供24小時不間斷交易，它是基于互聯網的多交易商電子交易平臺，用戶通過互聯網就可以免費進入平臺交易，但對交易商則需要收費。目前該平臺上交易的機構投資者達1000多家，遍布全球50多個國家，日均交易量超過3000億美元。此外，在監管方面，債券市場名義上由美國證券交易委員會(SEC)進行統一監管，但實際上由各監管部門進行分類機構監管。其中，SEC負責非存款類金融機構的監管，聯邦儲備理事會(FRB)、聯邦存款保險公司(FDIC)和財政部貨幣監理署(OCC)按照職責分工負責不同類型存款類金融機構的監管(龐紅學等，2013)[7]。這一點與中國類似。為促進國債市場協調發展，避免重復監管和監管缺位，1992年成立了由財政部、美聯儲、SEC、商品期貨交易委員會聯合組成的監管辦公室，負責國債市場的協同管理，紐約聯邦儲備銀行具體負責國債市場的日常監控，對交易主體及其行為的監管主要由SEC授權的一系列自律組織來實施，交易所對場內債券交易進行監管，金融業監管局(FINRA)、市政債券法制委員會(MSRB)等對場外債券交易進行監管。
二、歐洲債券市場的分層經驗與美國類似，歐洲的債券場外市場也大體分為交易商市場(B2B)和投資者市場(B2C)市場。與美國不同的是，歐洲由多國組成，因此在交易商市場又分為各國之間統一的市場以及各國國內的市場。歐洲交易商市場又可分為以下兩個層次。1.泛歐交易商市場以EuroMTS平臺5為代表，這是橫跨歐洲各國的統一的超級批發市場，只有滿足要求的少數大型交易商才能參與EuroMTS(Cheung,etal.,2005)[1]。其交易的品種也必須滿足一定的條件，比如政府債券或者發行量達到一定規模以上的準政府債券。EuroMTS平臺的參與者分為：歐洲一級交易商(EuropeanPrimaryDealer)、單個市場做市商(SingleMarketSpecialist)、普通交易商(Dealer)。三類機構的準入標準不同，并需承擔不同的義務，一級交易商和單個市場做市商必須為指定券種做市，而普通交易商只能按照做市商報價進行買賣。歐洲各國央行在融券機制、債券承銷、公開市場操作上對一級交易商和做市商給予一定扶持，以提高其做市的積極性與能力。截止2005年，EuroMTS共有一級交易商29家，單個市場做市商24家，普通交易商18家。EuroMTS采用報價驅動和自動撮合的交易模式，按照“價格優先、時間優先”的規則對做市報價進行匿名排列，其他交易商可以點擊成交，同時還對重合的買賣報價進行自動匹配成交。62.本國交易商市場歐洲目前共有17個本國MTS交易平臺(LocalMTS)，包括MTS意大利、MTS法國、MTS德國、MTS西班牙、MTS葡萄牙等。除本國MTS平臺外，還有SENAF平臺，后者同時采用訂單驅動和做市兩種模式。本國MTS交易的品種要比EuroMTS更多，主要為本國政府債券、準政府債券，少數國家的MTS可以交易歐元區其他國家的政府債券和準政府債券，參與機構主要包括大型跨國金融機構和本國的區域性金融機構。不同國家MTS對參與者的劃分和要求不同，但是一般被分為做市商(MarketMaker)和普通交易商(PriceTaker)，做市商一般是本國國債的一級交易商(PrimaryDealer)。在投資者市場方面，市場成員被劃分為兩類：做市商和投資者。歐洲投資者電子交易平臺主要有Autobahn、Tradeweb、BloombergBondTrader、MTSBondVision及MarketAxess系統等7，這些平臺可以分為單交易商平臺與多交易商平臺，前者是指由單個交易商直接面對其客戶報價和成交，如Autobahn；后者是指由多個交易商向客戶報價和成交，最具代表性的為MTSBondVision，每個做市商在平臺上擁有單獨的報價頁面，可以對選定的債券報出可成交或不可成交的雙邊價格。在MTSBondVision平臺上交易的成員包括31家做市商和大量的投資者，交易模式為做市點擊成交和RFQ，這與Tradeweb相同。在RFQ模式下，投資者可以向不超過5個做市商發送RFQ報價，并按照反饋的最優價成交。綜上來看，歐美債券市場分層有以下方面的特點：一是分機構類型進行監管，但監管框架是相對統一的。雖然市場形態分為場內和場外，但并不禁止特定發行人和投資群體進入，大型交易商同時進入交易商市場和投資者市場，既方便了不同層次市場的溝通連接，也為投資者市場提供了流動性；二是債券市場基本分為兩個層次，即交易商市場和投資者市場，市場的準入是差異化的。前者的門檻較高，后者的門檻較低，前者交易方式多樣，既可以詢價交易、做市成交，又可以通過經紀成交，而后者只能與做市商發生交易，投資者相互之間不能發生交易；三是做市商一般都有很強的激勵約束措施，做市的表現作為成為政府債券承銷商的重要參考標準，而歐洲MTS平臺的主要交易商擁有MTS公司股權，超額收益將會返還給最佳的流動性提供者，這種股權結構和收益分享機制大大激勵了做市商積極參與報價和交易，促進市場的流動性。反過來，做市商如果沒有履行相應的做市義務，將受到相應處罰，甚至取消做市商資格；四是，有一個強大的客戶市場(投資者市場)，避險基金、投資公司、境外央行等大量的投資者均只能進入投資者市場。
三、完善我國債券二級市場分層發展的建議
與歐美等發達經濟體債券市場相比，我國債券市場雖然在交易、托管規模及客戶數量等數量指標上已經不相上下，但在市場的真實流動性、信用衍生工具發展等質量指標上還有較大差距，其中根本的原因在于我國債券市場的微觀結構面臨制度，亟待突破性變革。因此，構建統一的、多層次的債券市場，需要從監管架構、市場定位、市場分層及做市商制度等多方面著手：
一、搭建統一監管架構，促進市場的互聯互通監管分離以及市場分割的主要原因在于現行的監管體制是政府在處理和化解歷史風險中逐漸演進而形成的，目前的分類監管基本采用了“誰監管、誰審批、誰負責”的本位主義思想[7]，缺乏統一的監管框架及協調。金融自由化水平的大幅提升，并非表明分業監管的模式失效，監管之間及交易場所之間的競爭實際上極大地促進了市場的發展。然而，由于監管標準不統一導致市場的分割則必須要逐步打破。一是在分業監管的基礎上加強監管機構協調，構建債券市場統一的監管架構。2012年人民銀行牽頭了公司信用類債券部際協調機制，2013年8月人民銀行牽頭了金融監管協調部際聯席會議制度，下一步要進一步深化監管協調，由協調機制/會議制度發展到成立常設機構“聯合監管辦公室”；二是統一市場準入標準，讓所有符合條件的投資者可以在場內、場外任一市場進行交易，包括允許商業銀行進入交易所固定收益平臺交易等；三是允許所有的產品可以在場內、場外任一市場上流通，交易所固定收益平臺上的特有交易品種(比如公司債、私募債等)允許在銀行間市場交易，短融和中期票據也允許在交易所市場交易，具體在哪個市場流通，由債券發行主體自主決定。
二、場內場外定位適度區隔，促進市場在更大的層面上分層現階段交易所市場與銀行間市場的競爭，主要著力點在于爭奪債市主力機構——商業銀行，或者爭取更多的產品在本市場單獨交易并做大其規模，這是現有監管分離思路下的最優選擇。下一步，如果機構及產品準入逐步放開后，銀行間市場和交易所市場將脫離監管的呵護而進行充分的公平競爭，這需要兩個市場在定位上適度區隔，相互協調發展。在堅持以市場化改革為主的同時，要加強頂層設計，交易所市場和銀行間市場應該發揮各自的特色，適當差異化發展：一是在交易模式上，銀行間市場仍以詢價交易模式為主，推動更多詢價交易以匿名方式成交，而交易所市場仍以競價交易模式為主，在競價模式下引入做市商制度，提升流動性；二是在服務的對象上，銀行間市場以大中型機構為主，而交易所市場以中小型機構及零售客戶為主；三是在交易品種上，交易所市場重點交易標準化程度高的產品，包括債券指數化產品，以及一些與股票類掛鉤的債券創新類產品，銀行間市場交易標準化程度相對較低的產品等。
三、強制推動銀行間債券市場分層，大力搭建投資者市場我國銀行間市場因參與機構全部為乙類戶而極度扁平。由于乙類戶的準入標準僅為機構的性質8，即只要是金融機構，不論其他資質(比如資產規模、風控水平等)，就可以開乙類戶，這導致乙類戶擴張極快，實質是讓一些原本屬于投資者市場的機構進入了交易商市場。因此，銀行間債券市場分層的主要挑戰是，只有交易商市場，沒有投資者市場。借鑒歐美的經驗，有必要重新梳理、界定交易商市場的機構準入標準，推動市場的強制分層：一是讓暫停交易的丙類戶重新以投資者的身份進入債市，目前境內的非金融機構客戶已可通過北京金融資產交易所平臺進入市場9，但只能通過做市成交的方式交易，要允許其通過RFQ交易以增強市場流動性，同時讓丙類戶中的境外人民幣清算行等三類機構10、人民幣合格境外機構投資者(RQFII)、合格境外機構投資者(QFII)只能與做市商或者嘗試做市商做市點擊成交或者RFQ成交；二是采用“新老劃斷”的方式讓新進入市場的中小金融機構、各類資產管理計劃(原乙類戶)回歸投資者的角色，讓屬于投資者性質的各類資產管理產品、基金私募等各類產品回歸客戶的本性，從交易商市場退出，轉而只能通過做市點擊成交或RFQ方式進入市場11；三是劃定一定的標準，對存量乙類戶進行調整，比如資產規模、交易規模以及風險控制達到一定要求，才可以進入交易商市場，其余的都歸入投資者市場；四是大力發展柜臺債券市場，拓寬柜臺債券市場至高等級信用債券，允許商業銀行研發電子化對客交易系統，面向客戶銷售交易債券、衍生、外匯、貴金屬等各類金融產品。
一、國有資產租賃經營的主要形式
在國有糧食企業完成富余職工分流后，為適應糧食購銷市場化改革新形勢，指導基層國有糧食企業在發揮主渠道作用的同時積極走向市場，我省不少地區積極采取了資產租賃經營改革形式。盡管資產租賃經營與建立現代企業制度有一定的距離，也不是完全的市場化運作機制，是特定歷史條件下，國有糧食企業由國有國營逐步走向市場的過渡形式。但從我省租賃經營改革的實踐來看，資產租賃經營一方面籌措了改革成本，盤活了國有資產，更為重要的是以國有資本為紐帶的租賃經營方式，促進了企業經營機制轉換，調動了企業、經營者和職工的積極性，激發了企業經營活力，發展了糧食經濟，保持和鞏固了國有糧食企業在市場化條件下、在糧食流通中的主渠道作用。
（一）實行國有民營，資產租賃經營。我省蘇南等一些經濟基礎較好的縣（市），通過集中處理企業歷史遺留問題，推進原企業經營者、職工出資、吸納社會自然人資金，按照《中華人民共和國公司法》（以下簡稱公司法）的要求，組建民營有限責任公司，由新組建公司整體租賃原國有企業資產。如江陰市20__年將30個基層糧管所的國有資產集中到市糧油集團公司統一管理，按照《公司法》要求，以原基層糧管所經營班子為基礎，依法組建了21個民營性質糧油購銷有限公司，國家不再參股，公司股權相對集中，發起人持大股或控股，職工自愿參股，有限公司租賃原糧管所的倉庫、場地以及生產設施。原糧食購銷企業保留牌子，不開展經營業務，印鑒、賬冊由糧食局集中管理，并配備相應人員管理資產，處理債權、債務及“三老”問題。國有資產有償使用后，21個民營糧食有限責任公司真正做到了自主經營、自我發展、自負盈虧，擺脫了長期經營虧損，經濟效益逐年得到提高。同時國有資產得到保值增值，從根本上避免了民營糧食有限責任公司一旦出現經營虧損時，糧食行政管理部門需要承擔的連帶責任。蘇中等地區，幾年來隨著企業歷史包袱的逐步釋放，針對風險抵押租賃經營中出現的一些問題，在不斷改進和規范租賃經營機制的同時，穩步推進國有民營租賃經營。20__年揚州市邗江區組建9個民營有限責任公司，引進民資450萬元，公司與區糧食購銷公司簽訂原國有企業資產整體租賃合同，原糧管所171名返聘人員檔案全部移交區勞動輸出服務中心托管。公司自主錄用職工，按照《勞動法》規定簽訂勞動合同，確立新的勞動關系。
（二）風險抵押租賃，加強資產監管。風險抵押租賃經營，是我省蘇中等地區普遍采取的國有資產管理運作方式。企業經營者與主管局簽訂協議，整體租賃企業的全部資產，通過資產出租、糧油經營收益消化特殊群體負擔和企業各項費用、完成協議指標后實行自負盈虧。為防范和規避企業經營風險，防止國有資產流失，促使經營者加強管理，獲得經濟利益最大化，幾年來，糧食行政管理部門本著“以人為本、規避風險”的原則，不斷改進和規范租賃經營機制，變協商租賃為公開認標、競價租賃；變返聘原企業職工為承租者自主招用；變法人聘用會計為總公司或主管部門委派；對租賃經營的購銷企業進行全面審計、清產核資，實行新老帳務劃斷。努力理順與企業、經營者、職工的關系，規避資產租賃經營風險。揚州市從20__年起在江都市糧食局率先進行租賃制改革，采取按照企業老人負擔、資產規模、經營業績確定經營者上交基數，落實獎懲措施的辦法，將“三老”問題集中到糧食購銷總公司或托管中心統一管理。在實際運行中，他們注意加強對租賃企業的管理，總結經驗，發現問題，不斷調整完善租賃經營改
革的思路。20__年開始在全市推廣租賃經營，采取變協商租賃為公開認標、競價租賃，變返聘在職職工為自主錄用，變“法人”聘用會計為上級委派的租賃方式，租賃期一訂三年，租金按年一次性上交購銷總公司，以避免經營者的短期行為。江都市糧食局還實行聯租互保責任制形式，實行企業內部職工聯合租賃，承租人之間互相擔保，強化相互制約，并對主辦會計由用人企業和總公司實行雙聘雙考。泰州市糧食局制定了租賃經營企業營運監管意見，明確監管目標、監管內容和監管措施，強化對租賃經營企業營運監管。通過建立資金管理臺帳、糧油經營購銷存臺帳、特群負擔消化臺帳、印章管理臺帳、印章使用逐筆登記核準備查制度、票據領用核銷制度，規范企業運行；加強與農發行聯系，定期相通信息，共同開展監管；建立監管情況月度分析通報制度，做好企業營運情況分析，定期通報企業營運過程中存在的問題，督促企業進行改正。
（三）租賃國有資產，發展規模企業。發展骨干規模糧食企業是適應糧食流通體制改革不斷深化，市場主體多元化競爭，繼續發揮國有糧食企業在糧食流通中的主渠道作用的必然要求。在國有糧食企業仍處于小、散、弱，建立現代企業制度運行尚不成熟的條件下，我省部分地方通過探索創新，因地制宜，積極推進優勢企業以租賃經營方式加快產業鏈條整合，擴大企業經營規模。宿遷市糧食局從培育骨干購銷企業、增強競爭力著眼，20__年全市除保留9個國有獨資經營企業外，對139個原有基層糧食購銷企業，根據糧源、交通、倉容、資產質量等實際，依托部分資產質量、經營狀況較好的企業，依據《公司法》的規定和要求，以聯合兼并、經營者持股、職工認購股等方式，組建了29個國有控股糧食儲銷有限責任公司。由于改革時期，各地投股到新企業的國有資產只是整體資產的一部分，股份以外的大部份資產沒有得到有效利用。為解決這一矛盾，宿遷市采取由國有獨資、國有控股企業對周邊鄉鎮原糧管所的資產實行租賃經營，糧食儲銷有限公司和有經營能力的儲備庫等就以較少的法人資產盤活利用了較多的存量資產，企業規模迅速擴大，經營空間得到成倍拓展。揚州市以租賃合作等形式，積極推進國有資產融入產業化經營，實現保值增值，扶持糧食產業化龍頭企業加快發展。高郵雙兔集團、高郵萬佳面粉公司分別與高郵糧食購銷公司開展購銷合作。寶泰米業與寶應糧食購銷公司實行聯合經營。江都天一與吳堡糧管所合營以后，實行一個“法人”，分開核算，合作經營，資源共享，都取得了較好的效果。工商聯手后，為工業企業最大限度地享受國有糧食購銷企業的優惠政策，籌集生產經營所需資金發揮了積極作用。購銷企業利用倉儲、收購網點及政策性貸款等優勢，負責公司生產原料的采購，按公司產品生產要求組織訂單收購，或建立生產基地；加工企業解決了原料問題，生產規模不斷擴大，促進購銷企業擴大經營量，做優原料品種，做大生產基地，形成雙向互動良性發展。二、國有資產租賃經營的主要成效
從近幾年我省實行糧食企業國有資產租賃經營的實踐看，取得了明顯成效，主要表現在：一是大量的國有資產得到有效盤活和利用，避免了國有資產的閑置和流失。泰州市通過實施租賃經營，系統80%左右的資產仍然通過糧食購銷發揮作用。二是國有糧食企業運行狀況得到改善，企業的經營能力和營利能力得到增強，絕大多數企業能正常履行租賃合同。三是通過資產租賃經營消化了特殊群體負擔，維護了社會穩定，保證了改革平穩推進。四是促進了企業經營機制轉換。實施租賃經營后，租賃者根據自身經營情況確定用工人員，根據經營效益確定職工待遇，做到了職工能進能出，工資能高能低，真正意義上實行了全新用工制度，降低了經營成本，增強了企業的活力。五是提高了企業管理水平。實行租賃經營后，企業承租人注重加強管理，成本核算的意識明顯加強。通過會計委派制，促進了資金、費用管理，費用水平明顯下降，確保了國有資產保值增值。六是培養和鍛煉了一批經營人才，提高了企業適應市場競爭的能力。實施租賃經營后，經營者完全按照市場規則運作，實現了企業自主決策、自主經營，磨練了一批適應市場經濟的經營骨干，企業的經營量和經濟效益不斷攀升。七是國有糧食企業繼續發揮了主渠道作用。在糧食市場化進程中，雖然形成了多元主體的經營格局，但是社會主體處于起步階段，不能承擔當地糧食流通主渠道的重擔。通過租賃經營，充分發揮了原國有糧食購銷企業的倉儲設施、人才和市場等多方面的因素，最大限度地實行市場化運作，糧食企業勞動生產率明顯提高，人均購銷存量比改革前提高8-10倍，企業經營管理水平和糧食財務狀況得到改善，全省20__年以來連續四年實現經營有贏利；在穩定糧食市場、促進農民增收和增強全省糧食安全保障能力等方面充分發揮了主渠道作用。
第二個月，他擴大了品種，將單一的飾物經營擴大到了小玩具、文具、化妝品與精品“百貨”范疇，只要女孩子喜歡的東西，都可以在小店內找到。店鋪陳列一改過去封閉式陳列形式，采用開敞式貨架，讓顧客直接拿取貨品，隨意試戴，體驗購物。最具沖擊力的是，所有商品定價一律在10元以下！
重新開業當天，小店內人山人海，不得不控制進店的人數。面對滿屋子漂亮精致的小飾物，女孩們欣喜萬分：“哎呀呀，這里的東西好漂亮呀！”“哎呀呀，這里的東西好便宜呀！”葉國富靈感頓生，給自己的店起了個非常奇特的名字―哎呀呀飾品店。
到了2009年，哎呀呀成為中國飾品連鎖行業的領軍者，直營連鎖店為1000多家，加盟連鎖店為1900多家，是“2009最具成長性的新興企業”。
葉國富說：“‘平價飾品＋加盟連鎖＋搜索營銷’模式功不可沒。做連鎖，要吸引加盟者，必須有信得過的品牌。中國沒有幾個依靠搜索營銷建立起來的品牌，但哎呀呀是個例外。”
網絡營銷帶來驚喜，
搜狗推廣解決大難題
中國女性飾品人均占有率不足7％，女性飾品市場極具潛力。最重要的，當時這個領域幾乎沒有重量級選手，這是一片相對狹窄卻擁有發展前景的藍海。
然而，2006年，哎呀呀卻面臨著加盟店招商難題：不知道招商對象在哪里，不知道如何對潛在加盟者進行告知和宣傳。這時，一個朋友向葉國富推薦，讓他去搜狗做網站推廣，葉國富聽說只需要投放2000多元，想都沒想就答應了。令他想不到的是，每天都有人從網上找到哎呀呀打電話咨詢加盟事宜，而且打來電話的大多是加盟意向較強的客戶。于是，他果斷地把自己有限的推廣費用投入到網絡上，重點是搜狗競價排名和網站SEO。
通過搜狗搜索引擎的推廣，哎呀呀從找客戶變成客戶主動找上門；通過潛在客戶對關鍵詞搜索和點擊，哎呀呀的推廣信息直達真正有需求和有加盟意向的客戶，同時直接影響到那些喜歡從網絡上獲取信息的年輕消費群體。
搜索營銷專業定制，
哎呀呀以火箭速度成長
事實上，網絡不只是一個招商平臺，也是一個與消費者互動的平臺，搜索引擎就是兩者互動的橋梁。做好搜索營銷并非易事，從前期計劃到具體的廣告投放都很有學問。于是，葉國富與搜狗搜索進行戰略合作，啟動了“托管式”搜索營銷：將哎呀呀網絡搜索營銷交由知名搜索引擎廠商搜狗打理，借助搜狗全新的“好管家”服務模式坐享其成。
搜狗搜索專門為哎呀呀成立了搜索營銷小組，拿出具體的搜索營銷方案，并從營銷策略支持、營銷計劃的量身定制、廣告投放的具體執行、后期的監測反饋等環節逐步執行。例如，根據國內不同搜索引擎用戶群的不同特征，制訂整合營銷計劃；根據市場變化，隨時甄選關鍵詞，進行投放修正；實施監控關鍵詞投放點擊，規避惡意點擊等等，最終幫助哎呀呀實現了搜索營銷效果最大化。
4年之后，哎呀呀的電話來訪數量由每個月近10個提高到每天幾十個，上門洽談率從3.3%提高到28.6%，成交率從0.7%提升到8%以上。4年間，哎呀呀加盟店的數量增長到1900多家，堪稱“火箭速度”，其中近70%來自于搜索營銷。
堅持以我為主，
成就“小飾品、大生意”
隨著哎呀呀的成功，啊呀呀、莎莎啦、酷咔咔等跟隨品牌應運而生，市場競爭達到了白熱化的程度。面對后起品牌的追趕，哎呀呀堅持“以我為主”，有條不紊地從各個方面進行升級。2008年，通過更換連鎖企業終端形象識別系統，哎呀呀進行品牌換臉，并出巨資簽約天后巨星Twins之一的阿Sa蔡卓妍作為形象代言人，著力打造更具時尚氣質的品牌形象。
