時間：2023-08-28 16:36:24
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華泰證券
10月份券商行業的整體漲幅36.3%,滬深300指數漲幅11.0%,行業超越同期滬深300指數25.3個百分點,券商股估值出現了快速修復。預計上市券商未來走勢仍然決定于市場整體走勢和交投活躍程度。
盡管影響券商股估值的因素眾多,但是歸根結底,市場對券商盈利能力的預期決定券商板塊的后市走勢。伴隨指數上漲和市場交投的活躍,券商三季度業績出現了明顯好轉。除國金證券之外,三季度上市券商營業收入環比大幅增加,東北證券、長江證券、西南證券和廣發證券的增幅超過50%;歸屬于母公司凈利潤環比也出現了環比快速增長,東北證券和太平洋證券實現扭虧,西南證券、長江證券、華泰證券和國元證券的增幅超過50%。另外,業績環比出現向上拐點,為券商的未來走勢創造了有利條件。三季度業績預示券商板塊正在走出業績下滑的泥潭。
華泰證券分析師賈津生等首次給予券商板塊“增持”投資評級。個股關注:中信證券、遼寧成大和吉林敖東。
農業行業:農產品價格整體保持上漲
大通證券
發改委數據顯示,10月份豬肉價格穩中略升,雞蛋價格有所回落,牛羊肉和雞肉價格繼續小幅上漲,食用油和蔬菜價格上漲較為明顯。
國慶期間,豬肉價格總體平穩,節后略有回落,進入下旬肉價穩中小幅上漲。10月份,36個大中城市集市豬精瘦肉平均零售價格為每500克12.38元,比上月上漲0.57%。國慶過后,隨著市場供應增加和需求相對減少,雞蛋價格在連續上漲四個月后出現回落。10月份,大中城市雞蛋平均零售價格為每500克4.49元,比上月下降3.85%。10月份,大中城市牛肉、羊肉、雞肉平均零售價格分別為每500克17.07、19.60、7.99元,分別比上月上漲0.47%、0.77%和2.045%。受國際市場油料價格持續上漲影響,10月份國內食用油價格上漲較為明顯,大中城市散裝豆油、菜籽油和5升桶裝大豆調和油、花生油零售價格分別為4.74元/500克、5.29元/500克、53.50元/桶、93.86元/桶,分別比9月份上漲4.41%、3.73%、1.49%、2.45%。10月份,大中城市黃瓜、西紅柿、油菜等15種主要品種蔬菜平均零售價格為每500克2.41元,比上月上漲10.1%。
大通證券分析師張喜表示,根據上述分析,維持農業行業“增持”的評級。維持天寶股份、獐子島、登海種業的“增持”評級。
基礎化工:純堿大漲 聚氨酯產品值得關注
招商證券
上周聚氯酯產業鏈相關產品、三酸兩堿及相關伴生產品、煤化工產品等均處于價格漲幅的前列,其中純堿、硝酸銨、燒堿和純MDI等的漲幅顯著。
煙臺萬華、拜耳、巴斯夫等均大幅上調11月份純MDI的掛牌價,上周純MDI的市場價到23000元/噸以上,大幅高于萬華的掛牌價。未來由于限電的影響依然存在,萬華寧波二期開車暫無確定時間;而下游氯綸及漿料企業需求較旺,預計未來純MDI價格將繼續向上。而聚合MDI在成本和純MDI市場氛圍的推動下,也重拾升勢,上周華東市場價微漲至17000元/噸左右。其他產品來看,供給、成本及部分需求的原因上周也推動DMF上漲8%至6300元/噸,BDO上漲3%至23300元/噸,硬泡聚醚上漲7%至13700元/噸,軟泡聚醚上漲5%至15400元/噸。從價差水平看,上周純MDI的價差大幅上升2000元/噸左右,基本接近2009年以來的高點;而BDO不管是價格還是價差均已達到2007年以來的新高。
招商證券分析師李榮耀等認為,在國內限電節能影響化工品供給和全球流動性泛濫導致的大宗商品上漲兩大因素影響下,國內化工品價格呈從上游往下游逐漸傳導、各個環節價差普遍擴張的特點。維持行業“推薦”評級。
金融街:未來增長可期
中金公司
公司前三季度錄得主營業務收入32.6億元,同比上升15%,剔除非經常性損益后凈利潤同比上升113%。
公司主要受結算均價上升以及租金上漲影響,房地產開發、物業租賃和經營業務的毛利水平均有提升,上升6個百分點至37%。期末預收賬款52億元,比年初增加83%;第四季度公司推盤項目的集中放量將帶來充裕的銷售回款。財務壓力增加,主要源于土地購置和工程款支出較多。期內土地和工程款共支出109億元,相當于去年同期4倍,因此經營活動現金流下降27l%至負60億元,在手現金也比年初下降34%至87億,而凈負債率上升42%至69%。按照公司經營計劃,今年四季度為集中竣工結算期,計劃竣工交付的項目大部分將在四季度完成,預計全年收入同比將有20%以上的提升空間。而商業項目方面,公司大部分商業項目竣工后租金將逐步提升,預計未來兩年公司租賃收入將維持較快的增長速度,而商業物業較為充裕的資金流入有助于支持公司穩健擴張。
中金公司分析師白宏煒預計公司2010-2011年每股收益分別為0.52、0.61元,市盈率分別為14.3、12.2倍,維持“推薦”投資評級。
精達股份:競爭優勢獨特 盈利能力一流
申銀萬國
2010年公司銷量突破13萬噸,在高端市場占有率超過30%。預計到2015年,公司產能有望從17萬噸擴張到25萬噸,未來將成為全球特種電磁線行業龍頭。
公司生產的200℃以上等級耐高溫電磁線是熱泵壓縮機的關鍵部件,經過長期配套測試后預計將于2010年底投入大規模商用。受益于國家電網“十二五”特高壓電網建設拉動,異形工程線的總需求量有望達到25萬噸/年;公司研發生產的異形工程已成功切入國內市場,預計在2011年通過1000kV等級測試、進入國網采購目錄,成為新的利潤增長點。此外,公司積極切入新能源汽車電磁線、風電機組電磁線等新能源節能低碳的藍海市場,并在傳統家電電磁線市場上引領產結構升級。公司具獨特的競爭優勢和盈利能力,業績持續增長具有確定性。公司掌握拉絲和涂漆模具核心技術,通過合資引進吸收國際先進的技術工藝設備,形成產品性能質量優勢。公司業績成長的首要動因在于持續低成本擴張產能,上市8年產能擴張7倍,并通過產品優勢和客戶渠道不斷拓展新興市場需求,最終轉化為業績的持續增長。
申銀萬國分析師呂琪預計公司2010-2012年每股收益分別為0.45、0.56、0.68元,市盈率分別為29、23、19倍,首次給予“增持”評級。
國電南自:訂單充足 定向增發即將完成
華融證券
公司1至9月份實現營業收入13.82億元,比去年同期的12.82億元增長7.8%,實現歸屬于母公司的凈利潤4258萬元,同比去年的3947萬元增長7.9%,實現基本每股收益0.15元,較去年同期增長7.9%。
公司上半年傳統業務訂單保持了較快增長,其中電廠自動化和工業自動化這兩個占據公司營業收入超過四成的傳統優勢領域上半年訂單分別上升了77%和25%。雖然由于國家對于電網的投資今年以來有所下滑從而導致主力收入領域電網自動化上半年訂單增速只有8%,但是隨著其他兩個領域的訂單逐漸在四季度轉化為營業收入可以彌補電網自動化領域的較緩增長。華電集團為公司的控股母公司,今年公司完成了從公司387家三級單位之一上升到共有46家單位的二級單位。華電集團裝機容量占據國內市場10%左右,隨著華電集團對國電南自管理層整合完成,華電集團對于公司的業績支持作用將愈加明顯。上半年華電集團對國電南自電力自動化業務的扶持體現了母公司對于國電南自發展的重要性。總額7.8億元的定向增發或于年內完成,屆時將重點投向七個領域,根據預計將給公司帶來2.6億元的利潤增加。
華融證券分析師姜江預計公司2010-2012年每股收益分別為0.37、0.41、0.65元,市盈率分別為60.78、54.42、34.86倍,維持“推薦”評級。
首開股份:資金優勢明顯 銷售情況良好
國泰君安
公司前三季報實現每股收益0.92元,同比增長160%。前三季實現營業收入44.6億元,凈利潤10.6億元,同比增長67%、160%;三季度單季實現凈利潤1.86億元,折合每股收益0.16元。
公司預收賬款較二季度末增加22億。加上未并表的權益50%的首城國際項目,預計截止三季度末公司鎖定的未結算銷售金額超過100億元。季末現金127億元,在A股地產公司中僅次于萬科保利,與金地持平。季末資產負債率75%,扣除預收賬款的真實資產負債率56%,凈負債率56%;資產負債率較中報略增2個百分點,凈負債率增12個百分點。公司銷售情況良好,四季度可售量也相當充裕,預計總可售貨量達100億元。并且北京的限購政策在上半年即已出臺,相對新出來限購政策的其他城市,市場已有一定的消化,同時相對而言北京市場的需求更為旺盛。北京住宅土地市場的招標方式繼續進行中,為公司在京的持續拿地提供了較好的機會。公司是北京地產國企老牌龍頭,目前是市國資直屬唯一地產公司,在地價下行和招掛拿地情況下具有拿地優勢。
國泰君安分析師孫建平預計公司2010-2012年每股收益分別為1.25、1.73、2.33元,市盈率分別為14、10、8倍,維持“增持”評級。
國投新集:業績增速加快 區位優勢將顯現
浙商證券
公司1-9月份實現營業收入54.0億元,同比增長44.69%,其中7-9月份營業收入19.2億元,同比增長75.4%,增速突然加快;實現凈利潤9.86億元,同比增長69.9%,折合每股收益0.53元。
前三季度公司煤炭產銷出現量價齊增的良好局面。其中商品煤銷量1030.35萬噸,較上年同期增加174.08萬噸,增幅20.3%,產量增長主要是由于今年劉莊礦實現滿產;商品煤綜合售價為498.01元/噸,較上年同期上升83.51元/噸,增幅20.1%。四季度是煤炭銷售旺季,且出現嚴寒天氣的可能性較高,公司靠近華東區位優勢將進一步顯現,煤炭業務將繼續保持量價齊升的良好勢頭。公司板集礦設計產能300萬噸/年,因井簡突水而延期,樂觀估計2011年可貢獻半年產量;口孜東礦設計500萬噸/年,施工進度已完成逾70%,預計2011年下半年可建成投產;公司還有口孜西、劉莊深部、羅園一連塘里、展溝等儲備煤礦,未來5年公司煤炭總產能將達到3000萬噸以上。
浙商證券預計公司2010-2012年每股收益分別為0.74、1.03、1.36元,市盈率分別為21.6、15.7、11.6倍、維持“買入”評級。
湘電股份:配股順利完成 發展前景可期
中郵證券
公司第三季度實現營業收入12.33億元,同比下降11.1%,毛利率24.89%,較上年同期22.78%升高2%,實現歸屬上市公司凈利潤5930萬元,同比增長34.41%。前三季度合計營業收入44.68億元,同比增長26.74%,毛利率20.47%,較上年同期21.01%略有下降,實現每股收益0.64元,同比增長21.05%。
[關鍵詞] 政府行為；企業債券市場；政府約束；制度轉變
[中圖分類號] F810.5 [文獻標識碼] A [文章編號] 1006-5024(2007)10-0152-03
[作者簡介] 葉 莉，河北工業大學管理學院教授，研究方向為金融工程；
田 露，河北工業大學碩士生，研究方向為金融工程；
李素紅，河北工業大學管理學院助教，研究方向為金融工程。(天津 300130)
在我國企業債券市場的發展過程中，政府主導市場的制度約束特征異常明顯，無論是最初的迅猛發展，還是急轉直下的快速萎縮，直至2007年初出現的可喜抬升勢頭，政府這只看得見的手都發揮了決定性的作用。我國企業債券市場是在傳統的國有產權制度框架內產生和發展的，產權主體缺位(即國有企業不具有真正獨立的財產權)是傳統國有產權制度的一個典型特征，在這種政府支配占主體地位的國家所有制下，所有者行為必然演化為政府行為，資源配置就必然由行政或計劃機制來協調。因此，在這種制度下所構建的企業債券市場只能服從于政府的目標函數，因為政府既是企業債券市場的主體又是其管理者。國有企業不能成為企業債券市場的真正主體，也沒有真正的籌資自，因而，由其活動構成的企業債券市場就只能在國家計劃控制的范圍內發展，企業債券市場由此而表現出很強的計劃政策導向。在此基礎上研究企業債券市場中的政府行為，為促進我國企業債券市場的快速、健康、穩定的發展具有重大的意義。
一、我國企業債券市場的發展
我國的企業債券融資始于1984年，它的出現最初完全是企業的一種自發籌資行為。1987年3月27日，《企業債券管理暫行條例》的頒布標志著我國企業債券市場的建立。自那時起，我國企業債券已經走過了20年的發展歷程，其發展過程主要可分為四個階段，期間經歷了一波三折的復雜過程，有過上世紀90年代初的輝煌，也出現了1994年、1995年的低潮。但總體來看，我國企業債券市場從不規范到逐步規范，人們對企業債券的認識也在逐步提高，其發行方式、利率設置等方面也正在向市場化方向邁進，中介機構的作用在進一步提高，市場正朝著健康有序的方向發展。
但是由于種種原因，我國的企業債券市場發展一直不是很理想。目前我國企業債券市場的發展遠遠不能跟上形勢的需要，相對于國債、金融債、股票市場，企業債券市場是我國證券市場乃至金融市場的“跛腿”和“短板”。2005年是近年來企業債券發行量最高的年份，也不過654億元人民幣，平均每年企業債券余額在全部債券余額中的比重僅有3%左右，也就是說國債和金融債券等所占比重高達97%，與股票發行額相比，企業債券也存在日益被邊緣化的危險。從融資結構來看，截止到2005年末，國債、金融債和企業債券的余額分別為22603億元，11650億元和1692億元，企業債券在債券總額中的比重不到5%，可見在債券市場中國債和金融債占絕對主導，見表1。
另外，我國企業債券還存在品種少，尤其是衍生品種稀缺，期限結構欠豐富，利息支付方式不靈活，市場流動性不夠，換手率過低等問題。
二、政府行為對企業債券市場發展的制約
從企業債市場發展過程來看，政府對其判衡作用明顯。如政府通過制定并維持恰當的監管制度，調整市場在某些方面的失靈，從而確保企業債券市場的正常運行。同時，政府主管部門在制定企業債券發行計劃和審批企業債券時，在保證企業能夠到期償還的前提下，把貫徹國家產業政策和行業發展規劃以及經濟結構調整的宏觀經濟管理目標也貫穿在企業債券管理工作中，這樣，大大促進了中國的產業結構調整和升級。
然而，我國目前的經濟背景和政府的各項制度安排導致企業債券市場發展步伐緩慢。我國正處于經濟轉軌時期，發展證券市場的主要目的是對企業實行股份制改造，建立現代企業制度。政府在一定程度上忽視了企業債券市場優化資源配置功能，在政策上偏向股票市場和國債市場的發展，在制度上對企業債券實行了嚴格的管制。正是由于我國政府對企業債券市場實行嚴格而低效的管理體制，嚴重影響到了企業債券市場的發展壯大。主要表現在：
1.對企業債券的發行采用額度審批制。首先是對發行主體的限制。與銀行貸款相比，中國政府對發債主體的資格審查控制更嚴、門檻更高，甚至有地域、行業、所有制等方方面面的限制或歧視。1993年頒布的《企業債券管理條例》和新修訂的《公司法》對企業債券發行主體和條件都做出了較為嚴格的限制。從實際已發行的債券主體來看，基本上都是中央企業和具有市政背景的企業，上市公司中絕大部分是在傳統國有企業基礎上改制而成的，國有法人股占絕對控股地位，在股利分配上有很多的隨意性，與債券融資到期還本付息的硬約束相比，股權融資是軟約束，成本低，發債的積極性相較之下并不急迫，且基本上集中在交通運輸、水電能源、電信等基礎行業。這樣，那些其他企業即使信用再好、資產質量再優良、發展再有前景都不能發行企業債券。這樣，最需要發債的企業拿不到發債指標，可以發債的企業發債意愿又不是十分強烈。從而大大影響了有實力的企業發行債券融資的積極性，企業債券市場規模難有很大突破。其次是對發行債券額度限制。政府每年對企業債券的發行額度做出總量安排和結構控制。根據每年宏觀經濟運行狀況、財政貨幣政策、產業發展以及證券市場發展等需要制定當年企業債券總體發行額度，并具體分配到中央各部門和地方以及各行業。在發行額度之外，即使企業有債券融資要求，也無法利用這種融資工具。政府還對各項債券發行規模的結構進行控制，每類債券層層細分，甚至可以具體落實到每一個企業，從中可以看出明顯而直接的計劃控制。這種對企業債券發行的規模安排和結構控制貫徹了政府的政策意圖，這種審批制度的實行確實可以有效的遏制企業債券惡性膨脹，但是隨著經濟金融環境的變化，它已經不適應企業債券市場的內在要求，但對于促進經濟發展并不完全合理。
2.對企業債券發行利率管制。據 1993年頒布的《企業債券管理條例》第十八條規定“企業債券的利率不得高于銀行相同期限居民儲蓄定期存款利率的40%”。但隨著企業債券市場的發展，這種上限限制已暴露出諸多缺陷。主要表現在：第一，40%的利率上限在很大程度上限制了企業債券利率的彈性并無法區分不同的企業。不同信用等級的發行人為了吸引投資者都傾向于將利率定于規定的上限，所謂“就高不就低”。這樣就使得風險不同的債券利率趨同，結果投資者無法根據企業債券利率的不同來判斷企業質量的好壞。第二，企業債券利率管制使其與流通市場收益率水平偏差較大，現實中常出現利率倒掛。而且利率限制主要是針對固定利率到期一次還本付息而設定的，因而有很大的局限性。第三，由于利率管制既不反映市場資金供求狀況和發行人的信用水平，也未與國債利率形成基準的依存關系，因此每當市場環境發生變化，就可能使企業債券的發行陷入停頓。總之，在嚴格的利率管制下，企業債券市場缺乏活力和空間。
3.審批機構多、環節多、手續繁雜、耗時長。我國目前發行企業債券仍然實行審批制，審批制使公司能否發債主要不取決于其資產質量、業務狀況、發展前景和各家公司之間的融資競爭，而大多取決于政府部門的傾向、企業與政府部門的關系等非經濟因素。在實施審批的過程中存在多頭審批、重復審批，相關法律不能得到落實等問題。從表面上看，企業債券在發行前將受到“嚴格”把關，事實上這些“把關”很難做到對發債企業進行真正的把關。由于審批環節多，審批的部門多(政府多個部門會簽)，從發債立項到正式發行開始，短則半年，長則一年半，有的甚至在兩年以上。這種過長的審批時間在客觀上給債券發行人帶來不利的影響，它不僅影響發行人的籌資計劃，甚至還影響發行人的生產經營(錯過市場機遇等)。多頭管理的格局導致企業發債過程復雜，審批程序繁瑣，發債效率低下，影響了企業債券的發展進程和融資者的積極性。
4.對企業債券市場規模的限制。1993年實施的《條例》中規定“未經國務院同意，任何地方、部門不得擅自突破企業債券發行的年度規模，并不得擅自調整年度規模內的各項指標。”《公司法》第 164條也規定“公司債券的發行規模由國務院確定，國務院證券管理部門審批公司債券的發行，不得超過國務院確定的規模”。這些在很大程度上限制了企業債券市場的規模。《條例》第16條規定“企業發行企業債券的總面額不得大于該企業的自有資產凈值”，這雖是為了保護廣大投資者的利益，但目前我國企業自有凈資產總量一般較小，該規定給企業的債券融資帶來了困難。因為債券融資與股票融資一樣都具有規模經濟的屬性，從某種角度上講，制約了企業特別是上市公司利用債券籌集資金的積極性。
三、我國企業債券市場制度創新的對策建議
我國漸進式改革往往發端于民間的誘致性制度變遷，隨后，以政府的強制性制度變遷作推廣，這一發展模式被認為是市場化改革的成功范例。但是，“學習效應”造成了融資制度演進的路徑依賴。“解鈴還需系鈴人”，政府似宜放棄既有的經驗，不惜花費較高的學習成本，重新確定其在企業債券市場上的地位。
1.轉變政府觀念，擺正企業債券市場的地位。我國的改革是政府主導型的，適當的政府行為對債券市場的建立和完善作用是巨大的。如果政府能夠轉變觀念，擺正企業債券市場的地位，走出重視股票、國債，輕企業債券的認識誤區，把企業債券市場的建設和發展提上議事日程，予以充分的重視，為企業債券市場的發展提供良好的基礎環境，逐步減少行政束縛。這樣必將極大的釋放被長期壓抑的企業債券供求能量，企業債券市場發展壯大將指日可待。
2.減少行政干預，變“政府管制型”為“市場取向型”。首先，放寬對發債主體及發債條件的限制，允許符合條件的各種所有制企業發行債券。在不斷加強信息披露和風險監控的前提下，我國政府應改變市場準入“一刀切”的做法，逐步放寬對發債主體的限制，降低企業的發債門檻，特別是要給民營企業債券融資松綁，支持一些有信用、有實力的民營企業進行發債融資。另外，隨著我國市場經濟體制的完善和對外開放的加深，應允許一些實力雄厚的私營企業和外資企業發行企業債券，解決它們融資難的問題。同時，應放寬發行條件的限制，原則上允許只要能夠產生未來現金流并具備一定償債能力的企業就可以發行企業債券。因此，建議政府取消企業債券發行人所有制類型的限制，讓各類企業平等、公平地競爭債券市場資金，發揮市場優化資源配置的功能。其次，取消發行規模的額度限制，改審批制為核準制。隨著市場化思路的實施，應推進企業債券發行管理由審批制向核準制過渡，監管機構轉變監管理念，只對企業合規性進行審核，只要達到法律法規規定的條件，均應準許發行人的申請。不介入具體事務，不再做硬性規模約束和具體項目的把關，把企業能否發行、發行多少企業債券的決定權交給市場，至于債券能否順利發行，則完全取決于投資者的判斷及其投資選擇。這不僅可以充分調動企業提高其經營水平的積極性，也可以使其成為真正的債務承擔者，而且由市場決定企業的發債規模，也有助于推動企業債券的市化。第三，取消利率上限限制，實現發行利率市場化。隨著我國金融體制改革的不斷深化，企業債券作為一種市場性較強的金融商品，其利率應該由市場機制確定的定價方式來確定，即根據市場的供求狀況及企業自身資信條件、經營狀況和償債能力等以及市場情況，由發行人和主承銷商擬定適當的利率及還本付息方式，報企業債券主管部門核準，而不能由行政計劃來決定。因此，應首先逐步放松和取消對利率上限水平的限制，使債券的利率變動逐漸趨同于市場利率的變動；同時，企業可根據自身的償債能力和信譽狀況對債券利率作相應的調整，把企業債券的利率水平同風險掛鉤，以便使各發行主體的信用差別得到顯示，提高企業債券應有的供給彈性和價格需求彈性，建立起真正的市場約束機制。
3.放寬募集資金使用用途的限制。目前，我國的經濟結構和產業結構面臨著全面升級，很多企業面臨著大規模技術改造；另外，我國正處于經濟結構調整時期，有大量的公司并購和資產重組行為，而并購往往需要大量的資金，通過發行債券募集資金是一重要渠道。所以，從市場化發展方向來看，應當逐步放寬企業募集資金的使用限制，在主要用于固定資產投資的同時，應允許其用于技術改造、調整債務結構、彌補流動資金的不足、公司并購或資產重組等其它用途。一句話，企業發行債券所募資金應由企業自主決定用途，這是市場經濟中企業經營自的體現。
參考文獻：
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關鍵詞：證券市場；相關性；行業特征；國際投資
文章編號：1003―4625(2007)03―0076―03
中圖分類號：F830．91
文獻標識碼：A
[收稿日期]2006-12-08
注：本文得到國家自然科學基金目“基于中國投資者的全球化動態投資組合管理模型”(項目批準號70671075)的資助。
[作者簡介]陳小新(1969-)，男，博士研究生，研究方向為現代金融學與投資學；
陳偉忠(1957-)，男，所長，教授，博士生導師，研究方向為現代金融學、投資學及技術經濟學。
本文通過對中國證券市場中主要行業的國際相關性的現狀和變化趨勢的研究，主要分析三個方面的問題：1．近年來中國證券市場中各主要行業與國際上主要市場之間的相關性的總體狀況及變化趨勢；2．不同行業之間的國際相關性差異性及其發展趨勢；3．近期內其國際相關性相對顯著提高的行業。
一、相關研究的回顧與分析
國際上對于證券市場之間相關性的研究從20世紀80年代以后日漸增加。Harvey(1995)的研究表明美國股票市場的變動通常能反映到國外市場的類似變動之中；Odier和Solnik(1993)的研究顯示各國股票市場之間存在正相關性，但相關系數很低；Syriopoulos (2004)對波蘭、捷克、匈牙利和斯洛伐克四國股票市場的研究表明，上述市場間的相關性很弱，但與其經濟聯系較密切的發達國家的市場相關性則相對較強。根據Gtiffin和Stulz (2001)的研究，幾乎所有國際化投資組合的多樣化效應均來自于國別因素；Rouwenhorst(1999)在分析了1978年至1998年間12個歐洲國家中的952只股票數據后認為，在歐洲貨幣聯盟成立后，行業因素仍不足以勝過國別因素而居主導地位；但Eiling、Gerard和Roon(2005)在對歐元區各國股票市場從1990年到2003年的有關數據進行分析后認為，在歐元正式推出后，歐元區各國股票市場的國別效應與行業效應已相差無幾。Hamelink、Harasty和Hillion(2001)在分析了1990年至2001年的有關數據后發現，行業、國別、股票類型以及公司規模等因素都應當是進行全球化組合投資時的考慮因素。近年來，國內學者在這方面也開始了一些研究工作，其重點是中國證券市場與國際上主要證券市場之間的收益率相關性和風險溢出機制。洪永淼、成思危等(2004)的研究結果表明B股和H股與世界其他股市之間存在著顯著的風險溢出效應；而A股與世界主要股市之間不存在任何風險溢出效應。胡安和許萌(2003)分析了中美兩國最具代表性的市場關系變化的時間路徑，并對其原因加以事件分析。袁繼東(2003)采用非線性ALRS模型的分析結果表明滬、深兩市都同港、臺股市有一定的關聯性，而滬、深兩市同美國股市關聯度不明。
上述研究對國際相關性的進一步分析奠定了良好的基礎，但其主要不足之處在于相關研究均是以“市場指數”為研究對象，也就是說，以市場整體相關性作為研究對象。但在實際的投資過程中，投資者往往并不持有整個市場組合，而是根據其對某個行業的分析，持有某個或某幾個行業的投資組合。在這種情況下，當中國投資者進行國際化投資時，就需要根據所持有的偏重于某些行業的組合結構，對這些行業的國際相關性的現狀尤其是變化趨勢進行深入分析；另一方面，作為一個發展中的、逐步與國際接軌的市場，國際相關性的變化趨勢無疑是一個值得進行深入研究的方面，而在行業層面上對該變化趨勢進行分析，對于深入理解國際經濟和金融環境對中國經濟和產業發展的影響能起到一定的幫助。
二、研究方法與數據
假設ri(t)和Rj(t)分別為本國市場中第i類行業和第j個國際市場在時間t的收益率，則其(離散形式)相關系數由式(1)所定義：
注：“本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內容請以PDF格式閱讀原文”
其中：ri(t，m)和Rj(t，m)分別為當采樣周期為m時的本國市場第i類行業和第j個國際主要市場收益率時間序列的采樣周期平均值，上述相關系數對于各行業的平均值和標準差反映了特定采樣周期下各行業國際相關性的總體趨勢和各行業國際相關性的差異性的趨勢。
對于某個行業而言，可以通過兩個指標來分析其國際相關性的基本變化趨勢，即第i個行業與第j個國際主要市場之間在某一段時間內相關系數的變化率和邊際變化率，前者體現了相關性的變化狀況，而后者則反映了這一變化狀況的穩定性，由式(2)所定義。
其中to和t1分別為所考察的時間范圍內起始和截止時間階段的序號。
一般而言，各行業與不同的國際主要市場之間相關性的變化率和邊際變化率的絕對數值有著很大的區別，為了進一步比較不同的行業的相對變化狀況，本文設置了“相對變化率”和“相對邊際變化率”兩個指標，以反映該行業與國際主要市場之間的相關性的變化率和邊際變化率在所有行業中的相對地位，由式(4)所定義。
本文所采用的行業收益率數據為Wind咨詢公司提供的“新華富時一級行業指數”的周收益率數據，包括10大行業指數。由于在本文所涉及的時間區間內，部分電信行業的數據無法獲得，因此本研究不包含該行業指數，其余指數所覆蓋的行業分別為：石油及天然氣(簡稱“石氣”)、基礎材料(簡稱“基材”)、工業、消費品(簡稱“消品”)、衛生保健(簡稱“衛生”)、消費服務(簡稱“消服”)、公用事業(簡稱“公用”)、金融和科技。
國際主要市場收益率數據為Wind咨詢公司提供的“S&P500指數”(代表美國市場)、“日經225指數”(代表日本市場)和“恒生指數”(代表香港市場)的周收益率數據。時間為2001年7月至2006年3月，采樣周期分別為24、36和48周。
三、結果及分析
表1列舉了各行業與美國、日本和香港市場的相關性的總體狀況。從表中可以看到，與上述比較成熟的市場相比，中國證券市場的整體國際相關性是很弱的；從地域上看，中國證券市場與上述三個市場之間的相關性從大到小依次為：香港、日本、美國，這顯示市場相關性與經濟區域存在著一定的內在聯系。
表2顯示了各行業國際相關性平均值的變化趨勢。從表2中我們可以發現：
1．從總體上看，隨著時間的推移，各行業與國際市場間的相關性有增強的趨勢，反映在各回歸方程的最高次數項的系數基本為正。
2．從相對長期的趨勢來看，與香港和日本市場之間的相關性的變化幅度要大于美國市場；而與日本市場相比，各行業與香港市場之間相關性的增長趨勢相對較強，顯示出市場相關性的變化程度與經濟區域存在一定聯系，以及內地與香港兩地資本市場日益呈現的“一體化”效應。
3．隨著采樣周期的增加，與美國市場和日本市場之間相關性的增長逐步顯著，反映在隨著采樣周期的增加，其回歸方程中時間系數在數值和顯著性兩方面均有所增加。這在一定程度上說明了我國證券市場國際相關性的變化過程并非單純地由市場間的“風險溢出”效應所產生，而是有著內在的經濟和金融驅動因素。
表3顯示了各行業國際相關性的標準差的變化趨勢。從表3中我們可以發現：
1．近年來，不同行業國際相關性的差異程度有逐步增加的趨勢。反映在各行業與香港、美國和日本市場之間相關性的標準差的變化率均為正，且有關統計量的顯著性程度均較高。這一現象表明隨著中國經濟和金融市場全球化進程的推進，國際經濟和金融環境對中國不同行業的影響的差異在逐步明顯。
2．各行業與美國市場之間相關性的差異程度相對更加明顯，這顯示盡管中國市場與美國市場之間相關性的整體水平相對不高，但卻呈現出強烈的行業特征和行業差異性。
上述“行業差異”對于進行國際化投資的中國投資者而言是很重要的：由于其投資組合中必然會有相當一部分投資于中國市場(這種“本國偏好”效應在世界各國均存在)，如果這部分本國投資組合集中于某些行業，則在通過國際化投資以改善投資組合的風險一收益特性時，就需要充分考慮其國內投資組合中的不同行業的國際相關性差異，上述研究結果表明，這種差異對于投資績效的重要性正在逐步增加。
表4顯示了根據各行業國際相關性變化趨勢的回歸方程計算得出的近期內各行業與香港、美國和日本市場之間相關性的變化率、邊際變化率、相對變化率和相對邊際變化率的排名(為盡可能反映中長期趨勢，采樣周期取48周)。
從表4中可以發現：
1．綜合各行業的國際相關性的變化率和相對變化率排名，在近期“金融”、“基材”和“公用”三個行業的國際相關性的增長率相對較高。
2．綜合各行業的國際相關性的邊際變化率和相對邊際變化率排名，在近期“金融”和“科技”兩個行業的國際相關性的邊際增長率相對較高；而“公用”和“消服”行業的國際相關性的絕對邊際變化率和相對邊際變化率排名差距較大，這主要是由于這兩個行業的國際相關性與特定的國際主要市場有著相對緊密的聯系，相對而言，“公用”行業與香港和日本市場之間相關性的邊際增長率較高，與美國市場之間相關性的邊際增長率較低；而“消服”行業則正好相反。
綜合以上分析，在本文所研究的9大行業中，近期內金融、基礎材料、科技、公用事業和消費服務行業的國際相關性具有相對比較顯著的增長，其中公用事業和消費服務行業的國際相關性變化表現出相對較強的市場差異性。
四、結論及進一步的研究方向
在本文中，我們通過對“新華富時一級行業指數”所代表的中國證券市場9大行業與香港、美國和日本證券市場間的收益率相關性的變化狀況的實證分析，對中國證券市場主要行業的國際相關性的變化趨勢進行了研究。研究結果表明：中國證券市場中各行業的國際相關性從總體上有增強的趨勢；不同行業國際相關性的差異化程度逐步增加，顯示國際經濟和金融因素對中國經濟不同產業的影響差異性正在日益增加；同時，不同行業國際相關性的增長率也存在差異，金融和基礎材料行業的國際相關性具有相對較高的增長率。
進一步的研究需要結合不同行業與國際市場的經濟、產業和金融聯系來進行分析。另外，本文所采用的“新華富時一級行業指數”在行業劃分上相對是比較粗略的，采用更加細致的行業劃分標準(例如采用“二級行業指數”)不僅有利于在投資決策中提供更詳細的參考信息，也有助于更深入地理解不同行業的發展狀況與國際經濟金融環境之間的內在聯系。
參考文獻：
[1]洪永淼，成思危，劉艷輝，汪壽陽，中國股市與世界其他股市之間的大風險溢出效應[J].經濟學,2004,(3)：703-726．
隨著云時代的到來，企業級存儲市場具備更大的機會在過去的3年間企業級存儲市場的平均增速高于個人存儲市場。隨著云存儲的發展個人存儲市場的需求會進一步向云轉移，企業級存儲市場具備更大的發展潛力和投資機會。
企業存儲系統由硬件和軟件組成，其中軟件地位日趨重要
其中硬件系統可分為控制層、通訊層和存儲器件層三個層次，而軟件管理技術主要依托硬件控制層運行。存儲器件層使用的存儲介質可分為HDD和SSD兩大類；控制層的硬件架構有三種：DAS/NAS/SAN。面向大數據的GFS/Hadoop軟件架構、虛擬化與超融合架構以及混合云存儲管理都是近年流行的管理軟件技術。
目前不論是EMC/Netapp等市場份額靠前的巨頭還是創業型公司都將業務重點放到了虛擬化與超融合、軟件定義存儲、混合云、大數據存儲以及數據安全管理等軟件技術上。大企業的硬件收入停滯而服務收費占比逐漸增加，各類企業都開始訂閱等新收費模式收取軟件費用。
HDD市場逐漸萎縮，SSD市場快速發展
近年HDD市場僅存三家生產商，壟斷并未帶來超額利潤。SSD高速增長并有替代HDD的趨勢。3D Xpoint等新技術可能顛覆存儲器件整個產業。
中國廠商的機遇與挑戰
中國存儲系統廠商目前在硬件性能指標上逐漸追趕國際競爭對手，其中領跑者浪潮信息的旗艦產品部分參數對標EMC旗艦產品。中國廠商在軟件方面還有一定的差距需要彌補。綜合存儲系統軟硬件技術，A股中浪潮信息優勢明顯、中科曙光亦有相當基礎。我們重點推薦浪潮信息和中科曙光。
同志們：
年終歲尾，縣物價局在這里舉辦全縣行政事業性收費員培訓班，其目的是進一步提高我縣廣大收費員的收費管理水平，更好地做好我縣收費管理工作。一直以來，市物價局對我縣的工作非常支持，今天，市物價局張局長、黃科長在百忙之中到我們這個培訓班指導并作專題輔導講座，在此我代表縣政府向張局長、黃科長表示衷心感謝！下面，我就這次收費員培訓班講幾點意見。
一、要充分認識舉辦全縣收費員培訓班的重要性
收費問題涉及千家萬戶，特別是在廣大農村，人民群眾最關注的問題之一就是政府的收費行為。一段時間以來，群眾對政府的收費行為意見較多的就是收費政策不夠公開，收費行為不夠規范，致使群眾對有關單位的收費項目和標準不夠清楚，收費對象不夠明確，加上一些收費員政策業務水平不高，未能很好地掌握收費政策向群眾做好解釋指導工作，一些群眾不明不白交費，產生不少誤解和意見。事實證明，進一步健全收費公示制度，實施收費員持證上崗，可增強群眾對收費單位的信任感，是一項取信于民的有力措施。開展收費員培訓，是實施收費員持證上崗的重要步驟，是加強我縣收費員管理，提高收費員的業務水平，規范收費行為，減少亂收費的重要措施。因此，我們要從深入學習貫徹“三個代表”重要思想的高度，從牢固樹立群眾觀點、堅持群眾路線的高度，充分認識加強收費員培訓、提高收費管理人員的法制意識和業務水平的重要性和必要性，嚴格執行收費管理制度，自覺做到依法收費，為我縣經濟社會發展做出自己的貢獻。
二、要圍繞工作重點，切實履行好依法收費的工作職責
對行政事業性收費實施監督管理是法律、法規賦予物價部門的職能。物價部門要認真履行好這一職能，切實加大行政事業性收費管理力度。一是要嚴格把好行政事業性收費項目和標準的審核關，嚴禁越權設立收費項目和擅自提高收費標準。二是要嚴格把好《收費許可證》辦理關。對無合法收費文件依據的單位，物價部門決不能頒發《收費許可證》。三是要嚴格實施行政事業性收費年審制度。要嚴格按《安徽省行政事業性收費年審管理辦法》的規定，對全縣所有行政事業性收費單位進行全面審查，對年審不合格的單位，縣年審辦將責令整改，決不能姑息遷就。四是要嚴肅處理收費違法行為。物價部門要切實維護法律的嚴肅性，協同縣直有關部門積極開展教育收費、醫療收費、建房收費、土地收費、公安收費、交通收費等專項檢查，及時查處群眾反映的各種亂收費行為，該罰款的罰款，該曝光的曝光，該追究責任的追究責任，使亂收費得到有效遏制。
各收費單位作為收費主體一定要建立較為完善的自我約束機制，做到“六嚴”：一是嚴格執行收費許可證制度，嚴格按收費許可證規定的收費項目及收費標準進行收費；二是嚴格執行收費公示制度，提高收費政策的透明度，加強和完善社會監督機制；三是嚴格執行收費票據和資金管理制度，嚴格使用省財政部門統一印制或核準的票據，并按資金性質納入財政預算外管理；四是嚴格執行“收支兩條線”管理制度；五是嚴格執行收費年審制度，如實提供成本、帳簿等有關資料，積極配合縣年審辦公室開展年審工作；六是嚴格執行交費登記卡制度，否則，企業有權拒交。
三、以這次培訓為契機，扎實推進行政事業性收費工作
同志們，在當前各項工作都很繁忙的情況下，舉辦為期兩天的培訓，充分說明了這項工作的重要性。為此，提出以下幾點希望和要求：
（一）認真組織，抓好落實。收費員培訓工作涉及面廣，牽涉的單位和部門較多。各有關單位必須把這項工作擺上重要的議事日程。物價部門要認真組織實施，嚴格把關，對考試不合格者，不予發放收費員證，不得從事收費工作。各有關單位要加強協調與配合，認真組織收費員參加培訓，并在自身的職責范圍內做好收費員持證上崗工作。此外，為了使參加學習的收費員能專心學習，取得好的成績，主辦單位要安排好學員的食宿，安排好教學工作，以確保收費員培訓工作的質量。
（二）扎實學習，確保培訓質量。這次培訓班，我們請了市物價局的有關領導對有關收費的業務知識進行授課，內容豐富，實用。相信同志們通過兩天的刻苦學習，必定會學有所獲，學以致用，收到預期的效果。
第一，要端正學習態度，明確學習目的。大家能夠在百忙中抽出時間參加學習，機會非常難得。能否從培訓班中獲取新的知識和信息，關鍵在于我們自己，在于我們是否認真、自覺地學習，在有限的時間里爭取獲得最大的收益。
第二，要相互交流，勤于思考。各單位來的收費員，有的在收費崗位上工作了較長時間，積累了豐富的工作經驗，有的是收費單位的新兵，未接觸過或剛剛到收費崗位工作，希望同志們在學習中就如何依法收費，依規收費，如何搞好收費公示等工作問題展開討論，提出建設性意見。我也希望大家把這次學習當作交流經驗，探討工作，研究對策的好機會，敞開思想，暢所欲言，集思廣益，使這次學習取得更好的成效。
為了進一步貫徹落實全省整治旅游市場秩序會議精神和市委、市人民政府旅游座談會精神，總結今年全市旅游市場整治工作，分析和解決存在的問題，全面安排部署明年我市旅游市場整治工作，營造××旅游又好又快發展的良好環境，經市旅游局黨組研究，決定召開20xx年全市旅游行業市場整治總結暨動員大會。下面我講三個方面的問題：
一、20xx年全市旅游市場整治工作的基本情況
(一) 打擊拉客行為整治行動
在金融海嘯和世界經濟衰退的背景下，20xx年××旅游業延續了良好的發展勢頭，取得了可喜的成績，然而××古城內及前往玉龍雪山公路沿線拉客人員增多，拉客現象重新泛濫，嚴重影響了××旅游形象和擾亂了××旅游市場秩序。20xx年8月4日，我局召開了專題會議，決定集中所有執法人員、聯合古城區旅游局、玉龍縣旅游局成立打擊拉客行為整治小組，集中力量對××市旅游市場進行重點整治，重拳打擊拉客行為。
在此次打擊拉客行為聯合整治行動中，執法人員共驅散拉客人員463人，批評教育拉客人員178人，要求寫出保證書的15人被處罰的拉客人員3人,對拉客人員做了全面的宣傳，讓他們認識到了拉客屬于違法行為，打擊了部分頑固人員，遏制住了拉客現象泛濫的勢頭。執法人員在嚴厲打擊拉客行為的同時，加大對違規團隊的打擊。整治期間共查處違規操作團隊及旅行社從業人員違規行為62起，收繳罰沒款16200元，受理投訴11起，理賠金額5160元。整個旅游市場秩序有所改觀，制卡、刷卡團隊人數明顯提升。
(二) 成立關坡旅游執法檢查點
為嚴厲打擊不進入××旅游結算系統的旅游團隊。我局決定集中力量到關坡，嚴格查處不進入旅游結算系統的團隊，并統一意見，所有自由行團隊及拉市馬場工作人員操作的無行程團隊，一律要求明確地接社，全部進入結算平臺操作。
在檢查過程中，全體執法人員不顧辛勞，克服部分違規人員的刁難、謾罵甚至威脅及客人的不理解、不配合等困難，雖然每個隊員每天下來都精疲力盡，體力幾乎透支，但關坡執法點的檢查取得了質的變化，自由行團隊及拉市馬場人員操作的無行程團隊，全部明確了地接旅行社，納入了××旅游結算平臺，黑團進入××的通道基本被卡死。9月6日開始，原先未納入地接社，在關坡現買古維的黑團全部變成有地接，并進入一卡通休閑度假通道制卡，人數每天大約在20xx人左右。
在關坡設置團隊查驗點，一舉解決了進行多年的“四黑”整治未能徹底根治的問題，并解決了由旅行社操作的自由行游離于一卡通外，介于正規團隊和黑團之間的模糊定位及堵死了旅游團隊偷逃古維等漏洞。質監所、稽查大隊進入關坡執法點檢查，牽住了整個散客旅游市場的牛鼻子，昆明、成都等散客市場為之震動，從反饋的信息看，昆明、成都等地的散客正逐步交由正規旅行社操作，地接價格開始提升。
(三) 散客門市的整治
根據旅游市場的實際情況，質監所、稽查大隊聯合古城區公安、工商、稅務等旅游聯合相關部門對散客門市進行了規范、整治，對不規范的散客門市下發了“責令改正通知書”，對違法經營的散客門市下發了“責令停止違法經營行為通知書”;對達不到整改要求的散客門市堅決予以關閉，直到達到整改要求為止。對散客門市做了整治、規范，四個中隊共治理散客門市69家。
(四) 旅游市場的執法檢查
把日常的旅游市場檢查作為的一項基本性的工作，始終做到常抓不懈。執法人員堅持常年對玉龍雪山收費站、××古城古城、東巴谷等景點和機場、購物店進行來回巡查，以保障旅游市場的健康和穩步發展。20xx年，××市旅游質監所、稽查大隊出動執法人員12316人次，檢查糾正導游違規行為1000多起，嚴格按照《導游人員管理條例》的相關規定，規范導游服務市場，查處無合法證件和無正當手續從事導游活動行為121起。同時，通過網上監控，大大提高了旅游質監部門對導游員在帶團過程中的各項服務的監督水平，適時了解團隊的運行情況，以網絡管理系統為平臺，依托旅游執法管理子系統軟件，加強對違規導游進行上網登記、凍結違規導游的導游業務，以便督促其在規定的時間內到旅游執法部門接受相應的處罰，有效打擊了導游的違規行為，維護了旅游者的合法權益和××旅游的形象。
(五) 投訴、受理處理效率高
按照四項制度的要求、加強分組輪崗制和輪流值班制，24小時受理游客對旅行社、導游、星級賓館飯店、景區景點等的投訴。20xx年共受理旅游投訴205起，結案率達百分之九十九，理賠金額626158元。春節、十一兩個黃金周，質監所、稽查大隊組織人員堅持24小時值班，執法干部全員在崗，加強市場巡查及投訴監管，現場受理旅游投訴，查處違法違規行為，協調旅游糾紛。 質 監所、稽查大隊在20xx年進一步加大市場檢查力度，整治和維護好旅游市場秩序，全年到市場巡查12316人次，查處違規行為1249起，行政罰款232900元，現場糾正不規范行為20xx次以上。
二、 當前我市旅游市場存在的主要問題
通過三年多來全市旅游市場專項整治，從總體上看我市旅游市場秩序是良好健康的，但仍存在如下幾方面問題：一是旅游團隊“零負利潤”現象突出，旅行社相互削價競爭現象愈演愈烈。二是旅行社部分人員內外勾結，不輸單團隊現象突出，手段隱備。三是非旅行社人員參與旅游現象呈上升趨勢，門市收客和客棧、出租車組團參與旅游嚴重擾亂××的旅游秩序。四是旅游團隊入住非星酒店、客棧行為仍然存在。旅游購物不按規定進店簽單，抽逃監理費用。五是偷逃古維行為仍在發生，古維征收方式需進一步研討。七是旅游從業人員素質急需進一步提高。旅行社、酒店、車輛、餐飲服務質量引發的投訴仍然存在。
Palantir發展歷程。Palantir以做情報分析起家，NSA、CIA、FBI等都是公司的客戶，直至2008年公司都只是在為政府客戶服務。公司隨后在其他領域，尤其是金融領域取得重大突破，非政府客戶已達到70%以上。Palantir自成立以來，經歷8輪融資共計超過10億美元，2014年收入達到10億美元，估值接近200億美元，PS達到約20倍，成為繼Uber、小米、Airbnb之后，全球估值第四高的創業公司。
Palantir技術與產品。Palantir主要有兩款產品Palantir Gotham和PalantirMetropolis。前者主要應用于國防、反恐和危機應對等。后者目前主要應用于金融服務。Palantir的大數據技術已經形成了十余種解決方案，根據官網披露，Palantir的解決方案遍布反詐騙、資本市場分析、國防、網絡安全、醫療、保險分析、情報分析、行為監控、案例管理、災害防范、危機應對等領域。
Palantir四大亮點。Palantir作為美國大數據龍頭公司，自身亮點頗多。通過研究，我們認為其最閃耀的四大亮點分別為從政府業務到金融業務的發展路徑、注重信息安全和隱私保護、人才濟濟的技術團隊和人機結合的分析模式。
【關鍵詞】證券業 市場結構 建議
證券市場是我國企業實現融資的重要渠道，可以使我國的金融市場進一步活躍，并促使經濟水平不斷提高活。為了能夠進一步促進證券市場的發展，整頓證券市場中的混亂現象，并促進證券市場的流動性，就要加強對證券市場的綜合治理。
一、研究理論分析框架
在本次研究中應用的是《產業組織》一書中對產業組織理論等相關觀點。在該書中通過實證研究的方式來對企業的市場結構、市場行為和市場績效間存在的關系進行推到，認為在三者存在如下關系，集中度的高低對企業的市場行為方式造成嚴重的影響，企業的市場行為方式又對企業的市場績效產生了一定的影響。在該理論中將產業組織的理論與實踐結合起來，并對產業組織體系的不斷發展產生了重要的影響[1]。
本文是通過歷史演化的角度來對中國的證券行業的發展演化的角度來對其進行分析，并通過2001年至2012年的相關數據進行分析，從而能夠更加客觀、全面的反映出中國證券業競爭的真實狀況，從而能夠更好的對證券業的發展方向進行探究[2]。
二、研究方法和數據處理
（一）研究方法
對2001年～2012年證券公司各項業績指標的相關信息進行收集與綜合計算評估，對證券業的集中度、證券業規模、證券業績效等相關數據進行回歸分析。
（二）數據處理
1.對市場集中度進行處理。在經濟中經常通過市場集中度來對市場結構進行評價的指標之一，所謂市場集中度處理就是將市場中的其中最大的幾個企業之間的計算指標作為整個市場中和行業中的份額比例，因此市場集中度是形成的一個數字比例。證券公司的主要業務通常包括股票基金經紀業務、承銷業務、自營業務和資產管理業務。但是因為在收集數據時還存在一定的困難，將絕對集中系數作為計算證券業的行業集中度計算數據。
2.對市場規模數據進行處理。在本文章選取的市場規模數據進行數量，選取當年的證券業總資產作為其衡量其規模水平的衡量指標，從而對市場的規模數據進行分析。
3.對證券業績效用凈資產利潤率進行處理。采取當年證券業利潤總額與凈資產之間的比例，來對證券業績效用凈資產利潤率進行分析與處理。
（三）其他研究方法
為了能夠對市場集中度、證券業規模、證券業績效等數據進行準確的分析，還需要結合證券公司的自營、委托理財等業務的相關數據對其進行分析。
三、我國證券業集中度、規模與績效狀況
證券業集中度。通過對2001年～2012年證券公司各項業績指標的相關信息進行收集與綜合，并進行評估，其證券業承銷業務市場結構的集中度比較高。在我國的傳統經濟發展中，證券業實行嚴格的行業準入制度，從而可以使承銷業務逐漸形成互相競爭的經濟發展格局。
其經紀業務市場結構處在比較明顯的競爭狀態。導致該現象的原因就是因為證券行業與傳統的銀行業、保險業的發展相比，其準入壁壘較低，這就使得參與經紀業務的證券公司數量明顯增高。同時，其經濟結構的變化比較隱蔽，但是在近年來有逐漸集中的趨勢。
同時，通過該信息資料，可以看出其營業收入結構在準中寡占產業和低集中產業之間。其營業收入結構呈現出不斷變化與起伏的狀態，一些中小型的證券公司與一些大型的證券公司在某些年份之間的收入相比發展更快。
四、結論與建議
通過上文中對我國證券業市場集中度以及相關的實證分析得出以下結論，可以歸納出如下主要結論及相關建議：
首先，就我國目前的證券公司承銷業務的集中度實際情況來看，其市場結構屬于準中寡占產業結構，集中度相對較高；其經紀業務市場結構表現為低集中結構，且在市場發展的過程中呈現出明顯的競爭狀態。二者進行比較，承銷業務起市場表現出比較明顯的壟斷狀態。在近幾年證券業得到了迅速的發展，在市場中其集中度也會不斷增長，這樣機會使一些資金力量比較雄厚的企業獲得更大的發展，但是一些相對處于弱勢的企業就很難獲得發展，并很有可能在市場競爭中消失，產業之間的競爭逐漸向壟斷方向發展，對市場的多樣化發展產生不利的影響[3]。
其次，我國目前的證券公司其獲得盈利的能力還不夠穩定，其利潤存在較大的波動。證券商的業績在很大程度上都要依賴于股市行情的變化，其獲得經濟收益的主要形式也受到股市行情的影響。以股市行情較好的2000年來看，證券行業凈資產收益率可以高達20.89%，但是在2001年股市出現嚴重的下跌情況，其資產收益率縮水到7.04%。這種毫無規律的市場模式對證券業的發展有很重要的影響，還需要對其業務進行不斷的創新與開發。只有將經紀業務收入控制在低域其主營業務的收入50%。這樣就會使證券公司逐漸形成良好的市場抗風險能力，這也可以有效的促進各個行業的穩定性，促進經濟不斷發展。
最后，通過對上述資料進行總結，在市場經濟發展中，證券商的盈利能力和市場結構以及行業規模之間不存在明顯的關系。但是證券商的盈利能力與證券市場的總體收益率之間的相關性較強。如果在市場中的整體情況處于逐漸趨好的情況下，則其平均收益為正，其利潤就會呈現出增加的趨勢。
五、結束語
通過產業組織的相關理論知識與實證，對我國證券業市場結構和效率對績效的影響進行深入的分析，并對我國的證券業的發展進行大膽的推測。同時，也能對可能提高證券業績效得到有效提升的途徑進行探索，從而能夠更加清晰的確定未來證券公司的發展方向，并不斷對其進行完善。
參考文獻
[1]王聰，宋慧英.中國證券公司市場結構與績效的實證分析[J].經濟經緯，2012，01：157-160.
從國外證券業的主要投資力量來說,個人投資者和機構投資者是國外證券業的主要投資力量。1999年,個人投資者、機構投資者和國內非金融機構共持有上市公司70%的股權,而公共部門只持有6.7%的股權。事實是從20世紀80年代早期開始,全球民營化的浪潮影響了各國和地區市場的股權結構,在許多國家(尤其是歐洲及新興市場)公共部門的股權比例均已大幅降低。除了意大利、芬蘭及挪威以外,其它發達國家1999年公共部門所占股權比例均低于 10%。在歐洲,即使像法國、意大利、西班牙等有著根深蒂固的公共部門文化的國家,公共部門持有的平均股權比例,也由1997年的8.2%降至1999年的5%。在美國的十大投資銀行中,幾乎沒有公共部門持股,機構投資者和個人投資者的股權比例分別為46.5%和53.5%。
結合國外證券業的發展現狀,研究國內證券業的發展趨勢,我們認為提高民營資本在證券業的市場份額是十分必要的。本文通過建立數學模型,對國內證券業的市場結構進行分析,得出以下結論:國內證券業的市場過于分散,行業集中度過低;由于證券公司發揮資本營運效率的努力受制于外部的因素方面較多,使我國部分證券公司的凈資產規模效益不明顯;證券業務差別化方面表現為業務品種單一,業務結構雷同,競爭手段缺乏特色與創新;證券業的市場壁壘過高導致行業壟斷;在壟斷條件下的非市場化定價這種壟斷超額利潤的取得,必然以投資人和上市公司的損害為代價,從而也損害了社會總福利。實證結果顯示,我國證券業市場集中度過低,且對券商績效的影響不明顯。低集中度與高利潤率并存是我國證券業的一大特點,這主要是我國對證券業嚴重的管制和保護造成的。過高的行業壁壘造成了證券業持續的壟斷利潤和“優不勝,劣不汰”的無效局面。針對這種情況,有必要放松對證券業過于嚴厲的行業管制,引入新的競爭者來促進證券業的優勝劣汰和市場集中度的提高。向充滿活力的民營經濟和外資開放國內證券業已是大勢所趨。
從民營資本進入證券業的途徑來看,主要有以下兩個方面:一是通過新設組建證券公司;二是參股(控股)進入已有的證券公司。其中,通過新設又有民營資本出資設立證券公司和民營資本與證券控股集團公司聯合設立某種證券業務子公司兩種方式;參股又有通過增資擴股和受讓國有股權兩種方式。
從實踐中來看,民營資本進入中國證券業仍然存在一些障礙和問題。主要表現為:舊體制的阻力與傳統認識、規避金融風險的金融壓制、金融結構的內在缺陷和行業環境的制約、法律的欠缺與配套服務設施的不足、民營資本的公司治理結構風險與信譽問題以及監管部門監管能力的限制。
針對目前民營資本進入中國證券業的現狀、問題、障礙等,提出我國證券業在多元化的進程中,推進民營資本的發展應做出相應的政策,完善相應的法規。如明確民營資本參股或控股證券公司、基金公司的比例及條件;提高審批的透明度,完善審批制度,提高審批效率;強化監督機制,明確監管內容及范圍;推動民營證券向現代組織結構和科學管理轉變等。
本報告分六大部分,分上、中、下三次刊登。上部刊登“民營資本進入中國證券業的發展狀況”和“國外證券業中私人資本的控制狀況及啟示”;中篇刊登“中國證券業的市場結構分析”和“民營資本進入中國證券業的途徑分析”;下篇刊登“民營資本進入中國證券業存在的一些障礙和問題”和“民營資本進入中國證券業的政策建議”。
關鍵詞:民營資本 證券業 行業管制
5 民營資本進入中國證券業存在的一些障礙和問題
通過對我國證券業的現狀分析,市場結構研究,以及民營資本進入證券業的途徑分析,我們認為證券業的發展需要有民營資本的進入,以增強證券公司的競爭力及活力。但是,從實踐中來看,民營資本進入中國證券業仍然存在一些障礙和問題。
5.1 舊體制的阻力與傳統認識
一般來說,任何一種變革都會遭受原有體制的抵制,民營資本進入證券業同樣會遇到這方面的阻力。前面我們提到,證券公司最初多為銀行或財政部門設立的,后來雖然“脫鉤”,但國有壟斷性質仍較為突出。在這種壟斷市場環境下,即便是監管部門沒有任何的限定性條款,企業或資本也不可能實現自由進出。因為對于原有壟斷資本而言,民營資本的進入無疑意味著在一定程度上要打破這種壟斷,資本的特性決定了這自然會遇到原有體制從上到下的排斥,會遇到包括壟斷資本所有者、人、企業內部管理者等等各方面的阻力。更何況改革、變遷本身就有路徑依賴問題,為了減少改革與原有政治、經濟秩序和社會利益結構之間的摩擦,我國金融制度供給的著眼點自然更多地放在了外延擴展上,如增設新的機構,引進新的工具,開辟新的市場,等等;而對那些涉及面廣、可能對現有制度框架和金融秩序造成沖擊的深層次問題,比如民營資本的進入問題,盡可能采取回避和拖延的態度,把改革的矛盾和困難后移(2002,李辛白)。
不僅如此,在這種傳統體制下所形成的傳統認識也是不利于民營資本進入證券業的。比如,“傳統投資理論”認為,金融領域關系國家經濟安全,允許民營資本進入可能會引起“不正當”競爭,擾亂金融等市場秩序,甚至引發系統性金融風險。而且,在許多人的傳統觀念中,存在著對民營證券業的恐懼和不信任。比如,很多人認為,證券業是個高風險行業,其經營失敗所產生的負外部性較大,目前民營證券公司不管是在控制金融風險的能力上,還是在經營管理水平上,都還難以達到證券業經營素質較高的內在要求。
5.2 規避金融風險的金融壓制
1997年,東南亞金融危機爆發,金融風險給新興市場經濟國家帶來的巨大損失受到我國理論界和管理層的高度重視。以此為契機,我國規避金融風險,加強金融監管的呼聲日高。于是,在我國金融深化的進程中,也經常會推出一些金融壓制的方案(這些方案當然是不利于民營資本進入證券業的),有關部門在金融深化與金融壓制之間有意無意地尋找平衡,選擇的實際上是一條金融約束的發展道路。
事實上,當市場化改革遇到挫折時,金融壓制是一種便利的回避問題的方式。最近兩年,我國民營資本入股證券公司或設立證券公司的步伐雖然有所加快,但是由于種種原因,一些民營證券公司先后出了一些問題。于是為防范風險,最近一段時間以來監管部門實質上已經禁止(盡管沒有公開宣布)民營資本進入證券業了,這也是一種暫時回避問題的金融壓制。這些金融壓制對于民營資本進入中國證券業顯然會形成一些障礙。
5.3 金融結構的內在缺陷和行業環境的制約
經濟學家李揚曾指出,我國的金融結構存在著五大缺陷:(1)缺少私人投資市場;(2)缺少多樣化的金融機構;(3)缺少融資工具;(4)缺少健全的內控體系;(5)缺少制度保障體系。
這些缺陷對于民營證券公司的發展來說都是障礙和問題。因為缺乏私人投資市場,實際上意味著缺乏合格的私人資本金和合格的民營企業,意味著民營證券公司無法進行準確的市場定位。同時,缺少多樣化的金融機構和融資工具,又意味著市場缺乏必要的創新環境,民營資本要想另辟蹊徑進行組織制度創新和金融業務創新的話,會受到很大程度的制約,這樣民營證券公司的優勢和特色很難發揮出來,即便有一些小打小鬧,也不能解決根本問題。因此,雖然目前民生證券、愛建證券、大通證券、德恒證券等已經逐漸成為市場耳熟能詳的名字,但在券商業績排行榜中,它們顯然還無法和第一梯隊相提并論。此外,缺少健全的內控體系以及制度保障體系,則使得民營資本的風險加大,且無法有效地防范和化解這些風險。
與此同時,我國當前的證券行業環境不佳,也制約了民營證券公司的發展。很多人認為,民營證券公司的問題實際上暴露的是整個證券行業面臨的問題。首先從證券公司的投資銀行業務看,數量眾多的證券公司業務模式缺乏創意、大體雷同,人員素質不高。其次從證券公司經紀業務看,多為靠天吃飯,即便有一些創新,也僅限于網上交易等,贏利模式雷同,賺錢不易。第三從證券公司投資業務看,國內目前缺的不是資金,而是能掙錢的項目。再加上近兩年股市持續低迷,2001年券商增資擴股放開之后證券行業的高盈利神話已經破滅,就是國有的證券公司都面臨生存危機,更不用說剛剛進入證券業腳跟尚未站穩的民營證券公司所面臨的壓力了。
5.4 法律法律的欠缺與配套服務設施的不足
對于民營資本進入證券業的問題,我國的法律法規倒是沒有明確的限制,但是也沒有相應的法律法規進行專門規范,即這方面的法律法規基本上是空白或欠缺的,配套服務設施是不足的。其實,若民營資本在證券業中已經享受到國民待遇,就無須再出臺這些多余的法律法規,但實際情況卻并非如此。目前民營資本進入國內證券業(尤其是銀行業)仍有一定難度,存在不少有形與無形的限制,需要本來就帶有一定“傾向性”的行政機關審批“把關”。而且,這種過于原則、隨機和不完整的準入管制或政策在短期內還不會完全取消。在這種情況下,我國缺乏針對民營證券機構的準入法規、監管法規和破產法規,也沒有相應的配套服務設施,不僅會使有關部門產生較大的權錢交易的尋租空間,而且不利于形成真正清晰、公平的競爭規則,使得民營資本進入我國證券業只能是“摸著石頭過河”,難免“觸礁”。
5.5 民營資本的公司治理結構風險與信譽問題
