時間：2024-03-15 10:41:14
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次貸危機表明，資產證券化引致金融風險的形成、積累和傳導已成為不可爭議的事實[1]。比如資產證券化引起內生流動性擴張[2]、資產價格泡沫和潛在金融風險[3]、金融市場流動性緊縮[4-8]以及金融體系的“去杠桿化”[9-10]。但資產證券化到底通過什么樣的途徑引起系風險的形成及傳導？在金融風險的動態演進中，資產證券化的運作機制、基本功能以及基礎資產到底起了什么樣的作用？針對這些問題，學術界還沒有形成完整的結論，因此本文深入討論資產證券化在金融風險的形成及動態演進中的作用機制。本文借鑒Davis、Karim（2009）①關于金融危機的研究成果，他們認為金融危機的演進遵循：初始正向沖擊—正向沖擊引起的傳導—負向二次沖擊—危機的爆發及傳導—政策反應—經濟后果。所以本文認為資產證券化對金融風險的作用機制應遵循以下四個階段：形成—積累—爆發—傳導及擴散，本文遵循這四個階段來分析資產證券化在金融風險動態演進中的作用（見表1）。
二、資產證券化的復雜運作機制———金融風險的形成
資產證券化在運作過程中涉及到初始債務人、貸款發放機構、信用評級機構、投資者、服務者以及第三方等主體，因此其運作機制是極其復雜的，這使參與主體難以掌握資產證券化的有效信息并形成理性的市場預期，同時導致大量委托———問題，這些不利因素均導致金融風險的潛在形成。
（一）種類繁多的基礎資產導致資產證券化的定價難度上升
證券化的基礎資產種類繁多，不同的資產具有不同的風險收益特征，這也相應的有不同的風險收益評估方式。在利率的波動下，各項資產價值評估的難度越來越大，這時市場會傾向于依賴假設條件模型進行評估，但這種評估結果大多不符合市場走勢。如果基礎資產不止一種，則定價的難度會上升。在金融市場中，有效的定價可以優化資源配置并減少市場波動，因此資產證券化定價難度的上升無疑使潛在風險不斷形成。
（二）資產證券化繁多的創新品種增加了信息披露和市場預期的難度
資產證券化的創新品種是極其繁多的，并在初始證券化基礎上形成的證券化平方和立方，再加上眾多的參與主體，使資產證券化形成一個種類繁多、錯綜復雜的市場，這增加了信息披露和市場預期的難度。一方面，眾多創新產品導致信息披露需要花費很高的成本，當信息分析成本超過收益時，市場參與者就不會進行信息分析，這是目前資產證券化評級機構壟斷的主要原因，這也會引起信息披露不充分以及評級機構的道德風險。另一方面，這些創新產品具有復雜的交易結構，再加上難懂的定價模型，使投資者很難對價格走勢形成有效的預期，這導致了潛在風險的形成。
（三）資產證券化的眾多參與者導致大量委托———問題
委托———問題源自于委托人和人之間的信息不對稱。資產證券化的創新過程中有一個不斷拉長的利益鏈條，其中包括借款人、貸款發放者、金融機構、投資銀行、信用評級公司、投資者以及服務商等。由于缺乏有效的激勵機制，資產證券化運作中的每兩個參與者都存在信息不對稱，每多一層的信息不對稱就會產生一層委托———問題，形成嚴重的逆向選擇和道德風險。隨著證券化的不斷創新，初始借貸關系變得越來越不清晰，參與主體之間的責任也變得越來越模糊，委托———問題會越來越多，這使資產證券化的運作鏈條極其脆弱，并隱含了大量風險。
三、資產證券化的基本功能———金融風險的潛在積累
資產證券化具備轉移風險和增加流動性兩項基本功能。在資產證券化誕生之初，這兩項功能為解決儲蓄存款機構的流動性短缺、降低融資成本、優化資源分配以及提高資本充足率等方面發揮了有效作用。一般在金融危機爆發之前，風險會有一個積累階段，而資產證券化基本功能的過度濫用能夠促使金融風險潛在積累。
（一）增加流動在風險潛在積累中的作用
1.增加流動性導致抵押貸款機構的道德風險。在次貸危機中，抵押貸款機構通過證券化將一些缺乏流動性的資產變現。隨著流動性的增加，抵押貸款機構放貸的動機會隨之提高，從而忽視對借款人信用等級和財務狀況的調查，并放松對基礎資產的監督，由此引發道德風險。
2.增加流動性導致了內生流動性擴張。抵押貸款機構通過證券化實現了流動性增加，而證券化的投資者比如投資銀行也可以將其持有的證券化作為基礎資產再次證券化，從而實現流動性的擴張。這種手段在次貸危機中被不斷利用，即只要資產證券化存在，“投資約束”就等同于不存在。但這種擴張集中在金融市場內部，沒有像貸款那樣從金融機構延伸至實體產業，因此這種流動性增加只能是內生流動性擴張，同時這種增加與基礎資產的價格緊密相關，一旦價格發生逆轉，流動性供給就會驟然減少，流動性危機就有可能爆發[11]。
3.增加流動性導致了資產價格泡沫。隨著流動性資源的增加，抵押貸款機構更熱衷于發放抵押貸款，導致大量信貸資金流入住房貸款市場，引起房價不斷上漲，形成資產價格泡沫。若房價上漲速度能與租金上漲速度持平，則房市就不存在泡沫。但在1998—2007年時期的美國，房價上漲速度始終快于租金，表明房地產市場存在巨大泡沫，而在2007年房價觸頂回落，房價增速逐漸向租金靠攏，表明市場在擠出泡沫[12]。由此可見美國房地產市場存在巨大泡沫，而增大流動是泡沫形成的罪魁禍首之一。
（二）風險轉移功能在風險潛在積累中的作用
在金融危機中，資產證券化風險轉移功能是金融風險積累的直接推手。首先，抵押貸款機構通過發行證券化將借款人的信用風險轉移至投資者，這些投資者包括投資銀行、養老基金、保險公司、商業銀行及個人投資者。隨后，投資銀行通過金融創新將初始證券化作為基礎資產進行再次打包和重組，由此形成證券化平方和立方等（比如各種CDO、CDS），這些產品又會被其他投資者購買，形成風險的再次轉移。隨著監管的放松，這一過程會不斷衍生下去，形成巨大的信用鏈條。在風險轉移過程中，風險分擔者越來越多，導致風險在轉移過程中被放大和擴散。同時由于證券化產品之間的相關系數較高，它們價格的漲跌幾乎趨同于基礎資產價格，由此引起金融風險的積累。一旦貨幣政策轉向緊縮，前期積累的金融風險就會超出投資者所能承受的水平，風險就會轉化為損失，引發借款者無力還貸、投資者得不到償付、資產價格下跌和金融機構破產的惡性循環。
四、資產證券化基礎資產的價格波動———金融風險的爆發
資產證券化由基礎資產衍生而來，同時在初始證券化基礎上又衍生出了證券化的平方和立方等。衍生工具的價值取決于基礎資產的價值，基礎資產的價值波動會帶動衍生品的價值波動。如果經濟出現負向沖擊（比如經濟政策由寬松轉為緊縮），基礎資產的價格（比如住房貸款的價格）就會下降，各類證券化資產的評級會隨著基礎資產的價格下降而下調，從而其價格也會降低，這時就會出現類似傳統融資中所面臨的“投資約束”，資產證券化的基本功能也會喪失，市場不能正常的擴充流動性和轉移風險，已設計好的證券化產品將會失去銷路，內生流動性擴張和資產價格上漲就會失去根基，整個市場將會出現下滑的趨勢，從而引起金融風險的爆發。五、資產證券化在金融風險傳導中的作用在金融風險爆發后，資產證券化的運作機制會通過兩種渠道引起風險的傳導：一種是基礎資產渠道，另一種是證券化產品渠道。
（一）基礎資產渠道
金融風險爆發后，基礎資產價格（比如房地產市場的價格）不可避免的會發生下跌。在基礎資產價格下跌過程中，由于財富效應和托賓效應的影響，市場中微觀主體的消費和投資均會乘數倍下降，市場有效需求就會不足，由此引起金融風險的傳導及經濟蕭條。
（二）證券化產品渠道
金融風險爆發后，基礎資產價格下跌會引起證券化資產的降級和價格下降，因此證券化產品也是金融風險傳導的重要渠道。在金融體系中，投資銀行、對沖基金、養老基金等機構投資者和個人投資者是證券化的主要持有者，而商業銀行是證券化的持有者和發行者，因此在證券化價格下跌中，其發行者和投資者均會遭受影響，主要體現在以下兩方面：
1.對于證券化投資者而言，證券化的降級及價格下跌將導致資本市場出現新的擠兌形式———“資本市場擠兌”，其特征是：作為證券化基礎資產市場的信貸市場發生違約，與信貸資產相關的證券化資產減值，投資者為了避免損失向市場套現，并紛紛拋售資產，這會減少資金供給與資產交易，導致流動性危機爆發，而危機的爆發會導致資產進一步減值，資金供給又會進一步減少，最終導致整個市場出現流動性危機和緊縮。
2.對于商業銀行來講，一方面，它們是市場中證券化的投資者，因此“資本市場擠兌”也會發生在它們身上。另一方面，它們還有證券化發行者這一角色，隨著商業銀行持有的證券化資產不斷減值，其擁有的一些信貸資產也難以證券化，這使它們無法有效的補充流動性，這時商業銀行就會同時發生流動性危機和償付危機。因此可看出，在金融風險爆發后，資產證券化會同時從基礎資產和證券化產品兩個渠道，對資產證券化的發行者和投資者造成影響，使市場產生流動性危機和償付危機，從而引起風險的傳導。
六、政策建議
我國的資產證券化處于起步階段，其運作模式、法律以及稅收等方面還不成熟。雖然資產證券化可以導致金融風險的形成和傳導，但不能否認資產證券化的積極作用，而應總結經驗教訓，根據我國實際推出資產證券化。在我國資產證券化的設計和構建方面，本文認為應采取如下措施：
1.對于資產證券化的品種。在發展初期，為了防止對轉移風險功能的濫用，本文認為可以使基礎資產的規模略高于證券化的規模，從而防止風險的過度轉移。但隨著市場的不斷成熟，可以視市場發展程度而推出其他衍生品，從而推進資產證券化品種的不斷完善。
2.對于資產證券化的基本模式。本文認為必須采用表外模式，但鑒于法律對SPV設立和政府擔保的限制，可以使政府承擔基礎資產的監督職能，采取“政府監管式的表外信托模式”，這樣既不突破法律瓶頸，又可以發揮政府的作用。隨著市場不斷成熟。可以逐步對法律進行修整，為政府在資產證券化運作中承擔更大的作用清除障礙。
3.對于資產證券化的基礎資產。無論風險如何轉移，資產證券化價值鏈上風險分擔主體如何增加，其總風險總是由基礎資產決定的，因此必須加強對基礎資產的監管。首先，嚴格審查基礎資產的信用等級和質量，構建對基礎資產債務人資信情況變化的反應機制；其次，不定期的審查發起人的資產負債表，有效監測基礎資產的現金流，保證現金流的穩定性和可靠性；再次，建立基礎資產池的形成標準，包括基礎資產的質量標準、期限標準、基礎資產債務人的地域分布標準等，構建多元化的基礎資產。
關鍵詞：資產證券化，金融績效；利率市場化
一.資產證券化簡介
1.資產證券化定義
證券化(Securitization)是指金融業務中證券業務的比重不斷增大，信貸流動的銀行貸款轉向可買賣的債務工具的過程。從形式上講，證券化可分為融資證券化(Financing Securitizaton)和資產證券化(Asset Securitization)兩種。資產證券化(AssetSecumization)是指將缺乏流動性的資產，但能夠產生可預見現金流量的資產轉換為在金融市場上可以自由出售和流通的證券的行為，使其具有流動性。資產證券化有廣義和狹義之分，廣義的資產證券化是指某一資產或資產組合采取證券資產這一價值形態的資產運營方式，它包括實體資產證券化、信貸資產證券化、證券資產證券化和現金資產證券化。狹義的資產證券化是指信貸資產證券化。按照被證券化資產種類的不同信貸資產證券化可分為住房抵押貸款支持的證券化(Mortgage-Backed Securitization.MBS)和資產支持的證券化(Asset-Backed Securitization.ABS)。
2.資產證券化流程
(1)資產證券化流程圖
(2)資產證券化步驟：
①發起人選擇擬證券化的基礎資產，確定證券化目標，通過捆綁組合構建資產池；
②設立特殊目的載體(SPV)，發起人將資產組合轉移給SPV
③券商進行資產支持證券的結構設計(包括選擇何種信用增級方式)；
④信用增級機構對資產支持證券進行信用增級；
⑤信用評級機構進行信用評級；
⑥以資產池所產生的現金流為支撐在金融市場上發行有價證券，將融資款支付給發起人；
⑦進行資產管理，到期還本付息。
二、資產證券化的金融績效
1.資產證券化有利于提高金融結構效率
金融體系的重要作用在于有效配置資源，資產證券化是銀行配置資源與證券配置資源的有機結合，通過證券化金融技術的作用實現貸款債權這一非證券的證券化，使貸款債權的空間位置發生變化。以西方發達國家為例，由于資產證券化等金融創新產品的迅速發展，導致傳統信貸機構的角色地位發生了變化：資產證券化的發展促進銀行等金融中介機構業務的拓展，并催生出了許多新興的金融中介機構。金融中介機構可以作為資產證券化過程中的媒介，提供信用擔保、信用評級、承銷證券等服務。
2.資產證券化有利于促進金融體制創新
資產證券化的出現促成了金融體制的創新。資產證券化構建了“貸款貸款出售再貸款”的新模式，即由商業銀行等中介機構發放貸款，然后再把貸款資產進行組合后選擇適當時機出售給從事資產證券化業務的投資銀行，投資銀行可以把貸款資產的服務權出售給其他的銀行或專門從事貸款服務的機構，或直接將由貸款資產所支持的資產擔保證券出售給個人或機構投資者。
由資產證券化所促成的金融體制的創新，由投資銀行、貸款服務機構、個人和機構投資者與商業銀行共同承擔信用風險，充分地體現了金融業內部分工協作的原則，各類機構利用自己的比較優勢，在資產證券化過程中富有效率地發揮自己獨特而不可替代的作用。資產證券化既將傳統的商業銀行貸款業務鏈條延伸，又推動了現資銀行的業務創新，使金融工具的內容更加完善。
3.資產證券化造成了金融穩定和金融不穩定
(1)資產證券化帶來的金融穩定
資產證券化可以將銀行貸款的各種潛在風險轉化為證券市場上的風險，通過證券二級市場及時地分散給資產擔保證券的投資者，避免由社會全體成員來承擔債務無法償還的風險。此外，投資者、中介機構等更多的主體參與到金融資產的盡職調查、信息披露過程中，將銀行信貸過程中一些隱蔽的風險透明化和公開化，這有助于減少和防范暗箱操作，降低金融體系的系統性風險。從銀行角度來看，資產證券化有助于解決資產負債期限結構不相匹配的問題，提高銀行的資本充足率，從而降低銀行的風險，提高金融穩定性。
此外，資產證券化等信用衍生工具的使用促使銀行信用風險在更為多樣化的投資者當中分布。這些機構乃至整個銀行體系在信貸沖擊面前的脆弱性減少，有利于加強金融穩定。
(2)資產證券化帶來的金融不穩定
資產證券化在有效分散風險的同時，也帶來了金融體系在某些方面的不穩定性。尤其是隨著2007年美國次貸危機的爆發，由于資產證券化帶來的金融不穩定顯著的呈現出來，主要表現在以下幾方面：
①資產證券化造成金融結構失衡。由于資產證券化的過度發展，使得金融資產的價格與價值差距逐漸拉大，宏觀金融結構的“倒金字塔”特征突出，金融資產與實體經濟嚴重脫離。資產證券化的發展使得一些原來流動性較差的金融資產進入二級市場，流動性增強，使得二級市場上金融資產過剩。過剩的金融資產一方面涌入房地產等市場，造成房地產價格上漲和通貨膨脹，另一方面，流動性較強的金融資產在金融市場內部循環，引發資產價格泡沫，增加了金融市場的不穩定。
②資產證券化造成金融風險的傳遞和擴張。資產證券化過程的過度細分造成市場參與者之間的信息不對稱和利益沖突加劇，導致資產市場的信用風險和道德風險通過資產證券化擴散到衍生品市場，影響到借款人、貸款機構、中介機構、個人投資者和監管部門，形成系統性風險，造成資產市場和衍生品市場的雙重危機。
④資產證券化為銀行提供資本套利空間。資產證券化使得銀行的風險更加隱蔽，金融監管的復雜程度和困難程度提高，為銀行提供了資本套利空間。銀行為了追逐高額利潤，會在各類金融資產中選擇保留實際風險較高的金融資產，而將實際風險較低的金融資產實行證券化，使其脫離資產負債表。銀行會為了利益最大化而追逐風險，增加了金融體系的不穩定性。
三、我國資產證券化的現狀與問題
我國的資產證券化始于20世紀90年代。目前，我國的資產證券化有兩種形式：一種是企業資產證券化(也叫專項資產證券化)和銀行信貸資產證券化(即狹義的資產證券化)。我國的資產證券化的存在以下幾方面的問題：
1.資產證券化在銀行間市場與證券市場之間未成為統一市場
受分業監管體制的限制，銀行信貸資產證券化與企業資產證券化分別由不同的監管部門進行審批，適用不同的監管規則，因此仍各自隔離，在不同的交易場所上市流通。這樣造成企業資產證券化產品與銀行信貸資產證券化產品并不在統一的市場上交易的局面。這樣使每個市場所面對的投資者結構單一，數量有限；’從監管上看，證監會對企業的會計和法律界定不夠明確，而銀監會對證券化產品審批手續復雜，節奏緩慢。
2.有效需求不足制約我國資產證券化發展
如同眾多融資方式一樣，資產證券化作為一種形式多樣，操作靈活的融資方式，需要穩定的資金來源或資金供給，也就是需要比較穩定的對于資產證券的需求，即證券投資者。而在我國，由于各種政策的限制，以及發展的廣度和深度還不夠，目前投資者主要是基金公司、財務公司、集合理財產品等機構投資者和少數個人投資者，存在著有效需求不足的問題，使得資金流得不到有效保障。
3.我國資產證券化中介服務存在缺陷
資產證券化過程中涉及多方參與主體，其中券商、會計師事務所、評級機構等各方中介發揮著及其重要的作用。各中介服務主體的專業化水平高低和信譽程度影響著證券化產品被投資者認可的程度。根據《信貸資產證券化試點管理辦法》等法律法規的要求，資產支持證券需進行信用增級和強制信用評級，但是國內信用增級機構和信用評級機構普遍規模不大，增級和評級標準不統一，其權威性存在較大質疑，投資者難以依此作為投資依據。
4.市場流動性不足
我國資產支持證券由于資產支持證券的期限長、不確定性大，以及投資主體結構單一等原因，市場上資產支持證券交易不活躍，甚至出現了有行無市的局面。
此外，在國內市場上，以高信用等級的證券投資者為主，而低信用等級的投資者非常少。當證券發行額度較大時，只有高信用等級的資產支持證券才能順利發行，而信用等級較低的證券存在發行失敗的風險，例如在2008年，由于證券化發行收入金額未能達到最低標準，國開行資產支持證券的發行以失敗告終。
四、政策建議
1.加強資產證券化的法制體系建設
構建資產證券化所需的法律體系，除了目前的《證券法》、Ⅸ信托法》等之外，還應出臺更有針對性專門法，建立統一的資產證券化的法律體系，確立統一的證券發行、上市和交易規則。在專門法中，對SPV的法律地位、性質、發行與流通程序以及會計、評級、披露等內容做出明確規定，使資產證券化業務有法可依、有章可循、規范運作。
2.規范發展金融中介機構
我國有必要建立一個完整的資產評估標準體系。在建立的過程中，可以借鑒國外資信評級業先進的評定方法和理念的基礎上，根據具體情況不斷改進自己的評級方法，著重培養幾家在國內外具有一定權威性和影響力的信用評級機構。在大力建設資信評級機構的過程中，我國也要加強對評級機構的監管。
3.逐漸擴大投資者范圍
資產證券化作為一種融資方式，需要機構投資者成為市場的參與主體。我國目前因為制度上的原因，部分機構投資者在參與資本證券化時仍然受到一定限制。為了促進資產證券化的發展，應在強化監管的前提下，適當放寬機構投資者的市場準入要求，逐步允許養老基金、醫療基金等社會資金進入資產證券化市場，支持和培養機構投資者成為市場的投資主體。
關鍵詞：資產證券化；運作流程；發展窘境；有效策略
0 引言
對于金融業來說，資產證券化是可載入史冊的金融創新工具，并推動全球金融業的迅猛發展。萬事無絕對，資產證券化也是如此，雖然它具有旺盛的生命力和強大的影響力，激活全球經濟的發展，但也容易陷入一些風險之中。國內的資產證券化起步較晚，僅僅只有十多年的時間，在發展歷程和操作經驗上都存在許多弱勢。所以，為了推動中國證券化業務的健康發展，必須不斷學習西方發達國家的優秀經驗，找尋出符合國內經濟發展的資產證券化道路。
1 資產證券化的概述
從內容上來說，通過將可預見現金實施證券化的過程，就是金融市場常見的資產證券化。而這種可預見的現金包含多方面的含義，既可以是固定資產，也可以是非固定資產，只要具備經濟價值，就能發揮現金流的作用，參與資產證券化中。同時，資產證券化的組成要素還包括發起人、服務體、載體、委托人等內容，才能保證其運作程序。一般來說，一個資產證券化的完成，首先是制定資產證券化的市場目標，把資產的總數量統一到資產池中。其次，發揮信托實體的作用，即SPV進行法律范圍內的資產交易，保證資產隔離的安全性。再次，SPV機構會通過各種發行條件，設立信用等級進行評估資產的有效性，而投資銀行充當參與者之一，也能推動資產證券化朝良性循環發展。其中如果有其他機構或個人想將資金投入投資池，就需要向發起人購買支付價格。再次，經過資產證券化的評級后，穩定安全的資產才能掛牌上市，只需申請要求符合經濟交易原則即可。最后，上市完成后，資產證券的工作并不意味著結束，還需要信托機構、發起人對后續的管理工作進行分配。比如，信托機構會通過指定相關的受托管理機構進行管理，并獲得一定的資金報酬。一旦資產證券到期時，發起人和信托機構還要對資產進行售后管理。
2 國內資產證券化的歷史進程
從21世紀初開始，國內的第一個資產證券化雛形，是由建設銀行和澳大利亞的麥格理管理咨詢（上海）公司共同合作才開始實施的。時間轉到2005年，國內才真正開始了信貸資產證券化服務，這已經遠遠落后于西方發達國家的金融業發展。由此可見，由于各方面的原因，盡管資產證券化在金融業有很大的潛力市場，但國內的資產證券化道路非常坎坷。
2.1境外融資的資產證券化歷程
從發展道路來看，資產證券化屬于舶來品，主要從國際資本市場引入國內。1980年以后，國內通過投資大量修建公路，而由于資金緊張，采取了”收費還貸“來彌補現金缺口。事實上，國內的經濟發展剛剛起步，改革開放的浪潮也才不久，許多交通道路建設嚴重缺少充足的資金，經常出現建設一半，資金就用完的現象。這種不正常的建設模式不利于交通的發展，更嚴重阻礙經濟發展的道路。此外，由于國內相關證券法律法規條款的空白，資本市場經濟發展緩慢，交通道路建設無法利用證券來獲得充足的資金，更加不能向雄厚經濟實力的企業進行借貸合作。不過，部分經濟項目在國外憑借SPV的作用，獲得了證券融資的幫助，由此也就實現了境外投資境內建設的發展模式。十年之后，國內的境外融資在國內多項建設事業中發揮積極的作用，僅僅高速公路這一個項目就得到近16億美元的融資。同時，許多企業也紛紛采取這種方式來尋求經濟援助，保證經營融資的順利。
2.2境內融資的資產證券化歷程
國內的境內資產證券化道路發展時間并不長，至今不到十年的時間，從2005年8月，國內的第一個證券化產品由中金公司開啟了“吃螃蟹”模式，通過開展的收益性金融產品來申請掛牌上市。四個月之后，國內的開發銀行和建設銀行先后推出了資產證券產品，并在金融市場掀起了波瀾。由此，國內資產證券市場也開始邁入新的發展道路。2006年12月，不良貸款在市場上得到抑制，并朝健康資產發展，這是由于中國信達資產管理公司進行的SPV模式來獲得市場37億元的融資，取得十分矚目的成就。
如今，資產證券化產品也逐漸從企業信貸、銀行產品向基礎設施方面發展，其內容也得到進一步的拓寬。2006年，首批城市基礎設施資產證券產品出爐，隨后公用基礎建設收益資產也開始資產證券化，通過污水處理費來獲得市場上的融資需求，推動市政基礎設施的建設。總之，企業收益權的資產證券化是國內資產證券化項目中最普遍和最廣泛的項目方式，而境外流行的住房抵押貸款資產證券化在中國還只是剛剛開始，仍有很長的一段道路。
3 國內資產證券化面臨的尷尬窘境
3.1法律制度不夠完善
資產證券化的流程非常復雜，涉及到的利益主體更是非常多，不論是在何種交易過程中，雙方都必須嚴格遵守合同條款來保證各自的權利和義務。從內容上來說，金融合同的簽訂更是必須謹慎，而法律法規的健全則能保障資產證券化的正常運作。然而，國內的資產證券化道路本身起步較晚，而與之匹配的法律制度更是較少。《證券法》是現行關于資產證券化管理最主要的一部法律，并經過多次的修改、完善、補充，才頒布了關于有價債券、資產證券的發行條件及違規懲罰措施。但是對于市場中具體的資產證券保護措施卻還沒有涉及，尤其是原始權益人、機構載體、債務人之間的合同規定，仍缺乏有效的法律依據，不利于資產證券化的健康發展。
3.2缺乏資產證券化的信用增級體系
一個資產證券的投資效應，并不是看量化后的融資情況，關鍵在于資產證券化是否能夠獲得信用增級。從結構上來說，信用增級需要從內外兩方面的環境進行衡量，外部信用增級的收益主要來源于對外的金融擔保服務，通過提高此方法來吸引資產證券的注入，從而保證證券信用等級的提高。同時，內部信用增級則主要來源于內部證券化資產的不斷提高，遠遠超過原始權益人的信用增加，中間的信用等級差距就是其投資收益。然而，這兩種信用增級方式卻并沒有在國內的資產證券化道路上提供幫助，沒有完善的信用增級機制，就無法獲得金融機構、權益人等利益團體的青睞，更無法保證信用結構的準確、公正。所以，沒有相關的信用增級體系，在制度上無法推動資產證券化的良性馴化，更直接阻礙國內資產證券化的發展。
4 國內資產證券化健康發展的關鍵措施
盡管國內的資本市場發展速度較快，流動性也十分靈活，但由于各方面體制的不健全，還存在許多發展阻礙。所以，為了推動資產證券化發展的順利，必須從以下幾方面著手：
4.1加強對資產證券化的適度管理，培育良好的市場發展環境
結合國內外的優秀發展經驗來看，西方發達國家并沒有嚴格資產證券化市場，反而是不斷從內部和外部條件來幫助和扶持金融業的發展。如今，遠負盛名的美國資產證券化正是由于開放的經營環境，逐漸變成現在全球性的金融市場，并形成一整套系統化的證券管理制度。而近鄰韓國的資產證券化道路雖然起步也比較晚，早期遭遇多重發展阻礙，經過嚴格管理證券市場后，面臨巨大的經濟損失。正是由于后期韓國放松對證券市場的管制，才促進了金融業的發展，從而激發了整個證券化市場的活力。所以，國內應該積極汲取國外的優秀經驗，并結合國內的證券市場發展實情，適當地放寬一些資產證券化有關的限制條件，鼓勵證券化產品的推陳出新，才能為資產證券化市場創造良好的發展環境，才能推動國內金融業的改革。
4.2營造合理的資產證券化法制環境
由于國內資產證券化市場法律體系存在盲區，直接對金融業的發展產生消極影響。比如，會計制度、稅收制度、法律制度等都比較落后于現在的資產證券市場的發展，無法通過法制手段來營造合理健康的環境。同時，國內必須全面認識資產證券化市場和金融業這兩方面的深層次內涵，而政府部門更要上行下效地創造法制環境，推動資產證券化法制市場的形成，從而促進國家金融業的穩定發展。
4.3建立權威的信用評級機構
鑒于國內信用等級存在許多薄弱環節，無法明確金融資產的相關數據，所以必須構建專業的信用評級機構。另一方面，不同于國外SPV市場發展的成熟，國內的信用評級資深人員也比較少，需要注重相關專業人才的培養，最終形成具有中國特色的權威信用評級體系。對于資產證券化來說，信用評級的作用非常巨大，必須保證其評估結果客觀公正，才能獲得金融市場的肯定，才能增強國內資產證券化的影響力，從而推動中國信用評級的權威影響力。
5 結語
全球資產證券化道路并不長，僅僅只有40多年的時間，但卻發揮極為重要的融資作用，引起了金融業的飛速發展。而國內的資產證券化則先是從試點開始，也只是針對銀行金融機構的信貸證券化業務，具有單一性和狹隘性。隨著國內現代化和工業化的步伐加快，金融業的需求增多，這就為資產證券化的發展提供了良好的市場環境，從而推進了國內資產證券良性發展。
參考文獻
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論文題目《中國工商銀行信貸資產證券化問題分析》
一、課題來源
20世紀70年代以來，信貸資產證券化就成為了金融創新的重要手段之一，隨著我國經濟的迅速發展和經濟發展方式的逐步轉變，它已經成為了我國現代經濟生活中的普遍現象，現如今，它已經不僅僅是經濟發展的重要組成部分，而且成為了溝通貨幣市場與資本市場的關鍵環節。近年來，我國的信貸資產證券化步伐逐漸加快，與其相關的業務與產品也在日趨完善。但是與國外相比，我國還存在嚴重的缺陷。對信貸資產證券化的認識還有待進一步加強。目前我國的資產證券化管理還處于起步階段，伴隨著區域經濟一體化進程的逐步加快，我國進一步加強對其的應用就勢在必行。我國資產證券化發展至今，任面臨不少問題，有的是歷史問題，有的是新形勢下產生的新問題。面對當前激烈的競爭環境，許多金融機構都在尋求新的盈利模式，尤其商業銀行在資產證券化方面尋找到了新的突破口，信貸資產證券化，降低了融資成本，提高了資產的流動性，分散了風險，增加了服務費收入，增強了商業銀行的競爭優勢。但與發達市場經濟國家及亞洲新興市場國家相比，中國資產證券化的發展遠遠落后。在我國加強對信貸資產證券化尤其商業銀行信貸資產證券化研究具有重要的現實意義。基于此本文將對工商銀行信貸資產證券化問題加以分析。
二、研究目的和意義
信貸資產證券化作為一種新的金融工具，它可以有效解決銀行投資資金短缺，儲戶存款居高不下，投資渠道有限之間的矛盾;可以使金融機構資產負債表的流動性增強，從而改善資產質量，緩解資本充足的壓力;可以使資金來源更為廣泛，從而提高系統的安全性;可以促進債券市場的發展，從而使資金流動更為便捷。正是具備了這些優點信貸資產證券化才成了大多數金融機構的融資渠道選擇之一，使其得以迅速發展。
與美國歐洲等具有發達金融市場的國家相比，中國對于資產證券化的研究相對較晚，對于它的理論研究始于20世紀90年代，但真正從理論走向實踐則是本世紀初期。2005年我國信貸資產證券化試點工作啟動。國家開發銀行和建設銀行分別進行了信貸資產證券化和住房抵押貸款證券化的試點。隨后，國內多家銀行紛紛試水資產證券
化，我國信貸資產證券化有了長足的進步。
我國發展信貸資產證券化有巨大的潛力。與發達國家規模龐大的資產證券化市場相比，我國的資產證券化市場非常弱小。信貸資產證券化處于試點階段。產品的發行量和存量都非常少，在整個金融市場中的占比微乎其微。但是，無論從供給面來看還是從需求面來看，我國信貸資產證券化都有巨大的發展潛力。供給方面，規模巨大的銀行的信貸資產可以作為證券化的基礎資產。需求方面，發展資產證券化市場上應存在對資產證券化有主動需求的投資者。探討商業銀行信貸資產證券化中存在的問題，可以為我國信貸資產證券化的發展提供指引。
我國商業銀行在長期經營過程中，普遍存在資產流動性差，資金來源渠道單一，資本充足率低等突出問題。在參考國外商業銀行資產經營方式及經營技術的經驗后，信貸資產證券化被認為是一種能有效解決以上問題的手段。
當前，我國的信貸資產證券化發展已經取得了重大突破，商業銀行對開展信貸資產證券化業務已達成了共識，國內學者們也專門對信貸資產證券化理論及實施做了系統的研究，取的了積極成果。但出于信貸資產證券化過程的復雜性，加之銀行風險管理手段不足等各方面的因素，信貸資產證券化面臨著重重挑戰。因此，加強對信貸資產證券化問題的研究，規范和化解資產證券化過程中的問題，對推動我國信貸資產證券化業務以及整個國家經濟、金融的健康發展，促進金融與國民經濟的協調與持續發展，都具有十分重要的理論和現實意義。
三、國內外的學術動態及本課題的主攻方向
我國國內對資產證券化的討論最早應始于1995年，其后幾年的研究幾本局限于對資產證券化這種現象作基本認識。從1999年開始，我國對證券化的研究和關注開始逐漸增多，關注的角度從最初的國外經驗轉為對中國實施客觀條件的分析：研究范圍也逐漸變廣，開始延伸到會計法律等領域，對資產證券化，對我國宏觀經濟環境的作用及如何發揮其作用也進行了探討。
涂永紅，劉伯榮(2012)通過分析國外及香港地區的經驗對我國住房抵押貸款資產證券化的具體操作進行了設計和構想。耿明齋，鄭帆(2013)對信貸資產證券化進行了研究，認為有利于增強資產的流動性，提高銀行總體盈利水平及優化資源配置，增進銀行資產安全性等作用。于鳳坤(2012)對信貸資產證券化原理進行了系統闡述，并全面論述了信貸資產證券化在我國經濟領域中的作用。對如何利用資本市場，運用資產證券化機制，處理和解決我國國有銀行不良資產進行了深入探討。孫泰軍(2013)以資產證券化效率為核心，系統論述了如何提高資產證券化的金融效率及如何建立提
前償付風險防范機制。同時對定價方法與效率的關系進行了論證。
張超英(20XX)從理論角度分析了信貸資產證券化動因的七個假說包括監督技術假說，管制稅假說等，他還從宏觀貨幣政策的角度：(1)證券化有利于緩和貨幣供給的增長，可以先將一定的貸款資金運用減出銀行部門再增加新的貸款資金運用從而緩和資金來源下的存款貨幣供給。(2)證券化因素的作用提高了貨幣流通速度，進而使得關于貨幣市場均衡的相關參數發生變化，使市場效率得到提高。
國外對于資產證券化的研究已經有了許多成熟的經驗和較科學的理論，非常值得我國借鑒。Thomas(2012)分析了銀行信貸資產證券化的財富和風險轉移。Obay(2013)通過對美國200家銀行資產證券化數據研究指出資本充足率與資產證券化水平不相關。Dionne等(2013)對加拿大銀行樣本進行分析發現資產證券化會降低銀行風險資本率，給銀行帶來破產風險。喻國平(20XX)系統性的研究了銀行利用資產證券化優點。
Steven L.Schwartz《結構金融資產證券化原理指南》(20XX)是資產證券化的經典著作。在其最新第三版《結構金融資產證券化原理指南》(2013)中闡述了資產證券化破產隔離、真實銷售和信用增級原理，準確解讀了資產證券化實踐中的稅收、會計、監管和跨國證券化問題。
Giannini,Alberto和Preventative(2013)認為資產證券化將銀行資產負債表的信貸風險轉移到市場。因此有必要加強對銀行資產的管理,其中之一就是提高銀行的透明度。他們認為雖然資產證券化使得以次級抵押貸款為基礎的各類資產支持證券不再是銀行資產負債表中的內容,但是這也使得金融風險通過SPV不斷地向市場擴散。Gustavo Suarez(20XX)認為資產證券化在降低商業銀行資本需求的同時進一步加劇而不是分散了商業銀行風險。
國外資產證券化研究始于基本原理、動因以及作用研究，目前則主要集中于資產證券化定價分析、風險管理以及對資產證券化理論和實踐的反思。但對資產證券化實施過程中風險的研究以及對資產證券化理論和實踐的反思多停留在技術層面，偏重定量分析，缺乏定性分析，特別是缺乏對資產證券化風險的根本性認識。
本課題的主攻方向是：對我國工商銀行信貸資產證券化中存在的問題加以分析。
四、閱讀的主要文獻
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五、研究內容
本文一共有四個部分組成：
第一部分，對信貸資產證券化的概述。第二部分，結合數據等分析我國工商銀行信貸資產證券化發展現狀。第三部分，工商銀行信貸資產證券化中存在的問題。第四部分，針對工行信貸資產證券化業務中存在的問題的提出自己的建議。
1 信貸資產證券化概述
1.1信貸資產證券化的內涵
1.2信貸資產證券化的參與主體及操作流程
1.3信貸資產證券化的意義
2中國工商銀行信貸資產證券化的發展現狀
2.1工行信貸資產證券化產品的規模
2.2工行信貸資產證券化產品的特點
3 中國工商銀行信貸資產證券化中存在的問題
3.1 商業銀行風險監管體系還不夠完善
3.2 缺乏與資產證券化相配套的外部法律環境
3.3 資產證券化過程中中介機構的服務質量不高
3.4 風險評級的基礎數據和技術條件不足
3.5 證券化信息披露不規范
4 推進我國信貸資產證券化的建議
4.1 完善法律體系、健全實施細則
4.2 建立監管協調機制實現信息共享
4.3 豐富基礎資產的種類
4.4 增強信用評級能力、加強對信用評級機構的監管
4.5 培養合格機構投資者
4.6 建立政府支持的中國信貸資產證券化市場
六、途徑及進度
途徑：主要是通過在圖書館,互聯網的電子書和室查閱相關的期刊文獻以及從各大金融網址下載的數據來了解這個論題發展的動態，使用圖書館的電子資源增進對這個論題的認識，并通過和指導老師一起探討進一步深化理解本論題。
進度：
1、20XX年11月15日前：搜尋文獻，完成外文翻譯，交指導老師。
3、2017年1月30日前：提交論文初稿，期間將論文初稿交指導老師批閱。 4、2017年2月25日前：提交論文二稿，期間按指導老師意見進行修改。 5、2017年4月30日前：在老師指導下，學生修改至少三稿完成正文定稿。 6、2017年5月10日前：交畢業論文正本，質量達到規定要求。 裝訂論文 7、20XX年5月22日前：指導教師將評閱好的畢業論文交教研室。
8、20XX年5月24日：開始形式審查，上網查詢。
9、20XX年5月25日：交叉評閱。
10、2017年6月2-3日：答辯 2、20XX年12月15日前：交開題報告正本,質量達到規定要求
摘要:在浙江省,各中小企業雖然發展狀況良好,但是存在很多不確定因素,各家商業銀行大多不愿意提供貸款,中小企業“貸款難”的問題普遍存在,因此中小企業對資產證券化的需求很迫切、很強烈。與此同時,很多市縣級地方政府在大力推進城市基礎設施建設的過程中,遇到了國家的嚴厲控制,且不能發行市政債,而在一定時期內,各市縣級地方政府的財政收入基本穩定,這樣一來,各市縣級地方政府對資產證券化的需求也很迫切、很強烈。筆者認為,浙江省資產證券化的突破口應該選在中小企業和市縣級地方政府這兩個領域。
一、國內外資產證券化的現狀
資產證券化是將一組缺乏流動性但其未來現金流可以預測的資產組成資產池,以資產池所產生的現金流作為償付基礎,通過風險隔離、現金流重組和信用增級等手段,在資本市場上發行資產支持證券,從而將組合資產預期現金流的收益權轉換成可以出售和流通的、信用等級較高的債券或受益憑證的結構性融資技術和過程。
資產證券化起源于美國,1968年美國政府國民抵押協會發行了世界上第一只資產支持證券——抵押貸款債券,開創了資產證券化的先河。資產證券化因為其自身的獨特優勢,自產生以來獲得了迅猛地發展。目前在美國,資產支持證券的規模已經超過了國債和企業債,成為美國債券市場中規模最大的一個品種。資產證券化在美國的債券市場乃至資本市場中發揮著特殊的作用,具有重要的意義。
我國國內的資產證券化開始于2005年,并且一開始就遵循著兩條截然不同的路徑分別發展。一條路徑是中國人民銀行和中國銀監會主導的信貸資產證券化,其主要依據為《信貸資產證券化試點管理辦法》,運作模式采用了信托結構,證券化資產主要來源于商業銀行和政策性銀行的存量貸款,我國目前已經完成的信貸資產證券化項目有4個(具體情況參見表1);另一條路徑是中國證監會主導的企業資產證券化,其主要依據為《證券公司客戶資產管理業務試行辦法》,運作模式采用了證券公司專項資產管理計劃,證券化資產主要來源于各類企業的收益權或債權,我國目前已經完成的企業資產證券化項目有9個(具體情況參見表2)。近來,在中國人民銀行的主導下,正在探索資產證券化的第三條路徑——非信貸資產證券化,運作模式也采用了信托結構,證券化資產主要來源于各類企業利益、應收賬款、道路收費和公共設施的使用費等等,我國目前正在進行的非信貸資產證券化項目有1個,即重慶市政資產支持證券。該項目的發起人是重慶市軌道交通總公司和重慶市城市建設投資公司,計劃募集資金50億元。
二、浙江省資產證券化的現實條件
浙江省資產證券化的現實條件包括以下幾個方面:
(一)浙江省直接融資的比例偏低,資產證券化的發展潛力巨大
截至2007年底,浙江省金融機構本外幣各項存款規模高達2.90萬億元,貸款規模高達2.49萬億元。雖然浙江省的企業上市工作卓有成效,但是相對于如此巨大的間接融資規模,浙江省的直接融資規模仍然顯得十分弱小,僅占各種融資總規模的5%左右。此外,浙江省游離在監管范圍之外的民間資金規模估計在1萬億元左右。而資產證券化可以為浙江省的各類企業提供一種新的直接融資工具,同時為浙江省的城鄉居民提供一種新的投資渠道。因此,可以預見資產證券化在浙江省的發展潛力巨大。
(二)國外已經有相當成熟的資產證券化經驗可以借鑒
在國際資本市場中,固定收益產品占據著舉足輕重的地位,如美國的固定收益產品余額已經超過了股票市場余額。而在固定收益產品中,資產證券化產品已經成為存量最大的產品類別,如美國截至2005年末資產證券化產品余額已經超過國債余額,也超過了企業債余額。德國自2000年推出證券化貸款計劃以來,已經給超過5萬個中小企業提供了170多億歐元的貸款。國外在資產證券化領域已經積累了相當成熟的經驗,可以為浙江省的資產證券化提供借鑒。
(三)國內資產證券化的實踐和探索正在穩步推進
2005年以來,我國的資產證券化在實踐上獲得了突破,信貸資產證券化和企業資產證券化兩種模式齊頭并進、并駕齊驅,先后完成了2個信貸資產證券化項目和9個企業資產證券化項目,積累了很好的經驗,取得了很大的成績,有利于浙江省資產證券化的大力推進。
(四)現有的法律法規和政策框架為資產證券化提供了制度保障
目前我國涉及資產證券化的法律法規和政策主要有:中國人民銀行和中國銀監會的《信貸資產證券化試點管理辦法》、中國銀監會的《金融機構信貸資產證券化試點監督管理辦法》、中國證監會的《證券公司客戶資產管理業務試行辦法》、《關于證券公司開展資產證券化業務試點有關問題的通知》和《關于證券投資基金投資資產支持證券有關事項的通知》、國家財政部的《信貸資產證券化試點會計處理規定》、財政部和國家稅務總局的《關于信貸資產證券化有關稅收政策問題的通知》等等。相關法律法規和政策的陸續出臺,為浙江省開展資產證券化提供了很好的制度保障。
三、浙江省資產證券化的突破口選擇
目前,我國已經試點的資產證券化的模式有兩種:一種是中國人民銀行和中國銀監會主導的信貸資產證券化,具體采用的是信托模式。另一種是中國證監會主導的企業資產證券化,具體采用的是證券公司專項資產管理計劃模式。在我國現有的法律法規框架下,浙江省可以選擇的資產證券化模式有且只有以上這兩種。
在浙江省,各家商業銀行的資產狀況和盈利狀況都很好,其資產證券化的需求不是很迫切;各大型企業的資產狀況和經營狀況良好,貸款需求可以得到較好地滿足,其資產證券化的需求不是很強烈。而各中小企業雖然發展狀況良好,但是存在很多不確定因素,各家商業銀行大多不愿意提供貸款,中小企業“貸款難”的問題普遍存在,因此中小企業對資產證券化的需求很迫切、很強烈。與此同時,很多市縣級地方政府在大力推進城市基礎設施建設的過程中,遇到了國家的嚴厲控制,且不能發行市政債,而在一定時期內,各市縣級地方政府的財政收入基本穩定,這樣一來,各市縣級地方政府對資產證券化的需求也很迫切、很強烈。
綜上所述,筆者認為,浙江省資產證券化的突破口應該選在中小企業和市縣級地方政府這兩個領域。就具體模式而言,中小企業可以采用中小企業信貸資產證券化(信托模式),也可以采用中小企業集合資產證券化(證券公司專項資產管理計劃模式),但短期內采用中小企業信貸資產證券化的可行性更強一些。市縣級地方政府可以采用市縣級地方政府資產證券化(證券公司專項資產管理計劃模式)。
具體來說,中小企業信貸資產證券化的試點可以借鑒國外已經相當成熟的中小企業信貸資產證券化項目和我國已經進行過的2個信貸資產證券化項目,因此其可行性很高。但在我國仍然很有推廣的意義,其特色在于其他已經進行過的信貸資產證券化項目都是四大國有商業銀行的某些特定信貸資產的證券化,而其他商業銀行尚未在中小企業信貸資產領域進行過證券化,因此中小企業信貸資產證券化的試點很有希望獲得中國人民銀行和中國銀監會的認可和支持。而中小企業集合資產證券化的試點雖然可以發揮浙江省產業集聚的特色和優勢,但是國內外沒有相關的資產證券化項目可以借鑒,同時因為中小企業存在很多的不確定性,難以較好地滿足中國證監會提出的“基礎資產應當能夠產生相對穩定的現金流”的要求,因此中小企業集合資產證券化的試點很難在短期內獲得中國證監會的認可和支持,但可以在我國的資產證券化發展到一定程度之后再繼續探索和推進。至于市縣級地方政府資產證券化的試點可以借鑒國內外比較成熟的市政資產證券化項目,因此市縣級地方政府資產證券化的試點很有希望獲得中國證監會的認可和支持。
簡而言之,筆者認為,浙江省的資產證券化應該堅持“兩個突破口”(中小企業和市縣級地方政府)和“兩種模式”(中小企業信貸資產證券化和市縣級地方政府資產證券化)同時推進。
在以上分析的基礎上,筆者提出的中小企業信貸資產證券化試點如圖1:
筆者提出的市縣級地方政府資產證券化試點如圖2:
如圖1所示,在該試點中,浙江省內商業銀行作為發起機構,將中小企業信貸資產信托給受托機構,由受托機構以資產支持證券的形式向投資機構發行受益證券,以該財產所產生的現金支付資產支持證券的收益。其中,資產支持證券采用劃分優先級資產支持證券和次級資產支持證券的內部信用增級與商業銀行或擔保公司等擔保機構擔保方式的外部信用增級,并且由浙江省中小企業風險補償基金認購次級資產支持證券。評級機構聘請具有評級資質的權威資信評級機構,承銷機構負責資產支持證券的承銷任務。中小企業信貸資產證券化由中國銀監會審批和監管,中小企業信貸資產支持證券在全國銀行間債權市場發行和交易,由中國人民銀行審批和監管。
對于擁有大量信貸資產的商業銀行而言，信貸資產證券化不僅能有效化解銀行資產負債期限匹配矛盾、調整信貸業務結構，更能減少銀行表內資產風險。其通過以證券化形式盤活銀行的存量信貸資產，能加強商業銀行對“三農”、中小企業的信貸投放力度，進一步促進金融對實體經濟的支撐作用。
美國資產證券化市場
每年發行量近3萬億美元
信貸資產證券化誕生于20世紀六七十年代，最早應用于美國住房抵押貸款市場。作為美國資本市場上最重要的融資工具之一，信貸資產證券化產品已經超過美國國債成為美國固定收益證券市場中份額最大的品種。2000年至2013年，美國資產證券化市場發行量平均為2.96萬億美元/年。
在我國，資產證券化業務的發展時間較短，規模較小。截至2014年7月15日，市場上已經發行的信貸資產支持證券規模為1974億元，與銀行業資產總量和債券發行量相差甚遠。從發行方來看，銀行是市場的主力，占比達到90%；從基礎資產涉及范圍來看，主要為工商企業信用和保證貸款為主，占比超過60%。
十年信貸資產證券化之路
依舊存四點不足
繼2013年國務院部署資產證券化試點擴大以來，央行和銀監會高度重視，對參與各方給予了大力支持和悉心指導，積極引導資產證券化向常態化方向發展。盡管銀行等金融機構的參與熱情日益高漲，發行規模屢創新高，但也不難發現當前的信貸資產證券化存在四點不足：
一是起步較晚，市場各方重視度不高。信貸資產證券化被引入國內經過了長期而反復的過程。2005年我國啟動了信貸資產證券化試點，但在2008年金融危機后，信貸資產證券化進程停滯，直到2012年5月信貸資產證券化才再度重啟。盡管該業務經過了10年的發展，但相對國外成熟市場而言，還在起步階段，市場各方的認知程度重視程度和操作技巧等還有待提高。
二是當前所選的基礎資產范圍相對較窄。截至2014年6月末，我國銀行已發行的2109億元資產證券化產品中，僅有三只住房抵押貸款證券化產品，金額近140億元，占比不到7%。單看美國2012年抵押貸款證券化產品在總體資產證券化產品中的占比就高達90%。而在我國信貸資產中，住房抵押貸款占比達到12.5%，規模大、期限長但成為證券化的基礎資產的比例卻很小。
三是業務流程相對較為復雜。資產證券化業務從資產選擇開始到最后公開發行，由于其涉及部門、機構較多較廣，處理環節較多，業務流程較為復雜，在一定程度上影響了基礎資產提供部門參與的積極性。
四是投資機構參與較為單一。購買資產證券化產品的機構主要還是集中于銀行機構，占比達到80%以上；基金、保險、資管、券商、年金、養老基金等其他類型投資者的參與熱情不大，也使得市場流動性較弱，給資產證券化發行機構帶來一定的壓力。
如何激發銀行業的參與熱情
資產證券化也被稱為20世紀70年代以來，最重要的金融創新之一。我國監管機構在充分吸收和借鑒國外資產證券化的經驗和教訓的基礎上，對交易流程、風險自留、資產選擇、評級標準和持有比例等多方面做了要求，為進一步加快發展奠定了基礎。但同時，筆者作為一個業內人士，認為還需要在以下幾方面加以關注，更能激發商業銀行常態化開展信貸資產證券化的熱情。
一是鼓勵銀行豐富可選資產種類。今年以來，各家銀行正在嘗試不斷豐富可證券化的基礎資產。
7月22日，中國郵政儲蓄銀行成功發行了時隔7年后的國內第一筆個人住房貸款證券化產品，該產品主要通過延后變更抵押權的方式加以創新，解決了之前住房抵押類貸款“登記難、操作繁、費用大”的問題，對于提高住房貸款業務處理效率、降低業務成本具有積極作用，同時也為進一步擴大其他抵押類貸款證券化提供了借鑒價值。
未來的資產證券化應在有效防控系統性風險的基礎上，積極鼓勵金融機構開展創新，擴大基礎資產范圍，逐步豐富以住房抵押貸款、小微企業貸款、消費類貸款、涉農貸款、信用卡等資產為種類，真正把銀行資產負債表上的各類優質貸款進行有效盤活。
同時，對于盤活的信貸額度應努力投向“三農”、小微企業、居民消費需求等領域，進一步擴大對實體經濟的支持作用。
二是加快擴大投資機構參與范圍。“互持”是目前資產證券化圈里很常見的說法，主要意思是證券的發行很多時候需要大家相互支持。
為什么會有這種情況？很大程度上是因為參與的機構范圍較窄。資產僅在銀行間市場流動，畢竟不是資產證券化發展的方向。
未來需要不斷豐富投資人隊伍，才能真正促進資產證券化的常態化發展。雖然目前保險資金逐步參與進來，但其對價格和評級的高要求，使其參與比例還比較小；企業年金、社保基金等機構在投資方向上尚未有比較明確的標準，也使其參與積極性受限。
故而在下一步要加強監管機構條線間的合作，鼓勵券商、保險、基金等機構參與信貸資產證券化，并放寬相關條件，為投資打開通道；逐步完善社保參與資產證券化的要求條件，鼓勵年金、社保基金等機構參與信貸資產證券化。逐步建立分散、多元、全面的資產證券化投資主體市場。
三是建立合理的定價機制。資產證券化產品定價過低則無法有效吸引投資者參與，定價過高則導致資產選擇難度加大甚至出現利率倒掛的現象，如何定價是一個難題。
關鍵詞：資產證券化，現實問題，對策
沉寂四年之久的信貸資產證券化不久前重啟，國家開發銀行撥得頭籌，首單101.66億元資產支持證券是迄今為止單筆規模最大的證券化產品，標志了曾在我國試行幾年的資產證券化重新啟動，此后工商銀行和交通銀行相繼開始籌備資產證券化產品。我國已走出美國次貸危機引起的國際性金融危機，重啟的資產證券化有助于銀行風險管理能力的提高，利于分散銀行體系風險，但其道路必然是坎坷的。
一、資產證券化概念及在我國的發展
（一）資產證券化概念
資產證券化是銀行等金融機構把缺乏流動性但具有產生穩定的未來現金流的資產建成資產池，此作為償債基礎，發行有價證券，實現資產所有權的轉移。資產證券化包括實體資產證券化、信貸資產證券化、證券資產證券化和現金資產證券四種類型，通常先由發起人將特定資產組合轉讓給特殊目的機構（簡稱SPV），SPV完成對擬發資產支持證券的優先及次級結構和內部信用增級安排的設計，再與信用機構、托管人和證券承銷商等協議，最后SPV根據證券的銷售收入償付資產發起人，根據資產產生的現金流償付投資者。
（二）資產證券化在我國的發展
資產證券化在20世紀90年代進入我國，但發展緩慢而波折。資產證券化在我國產生廣泛影響始于2005年，其標志是中國銀行業監督委員會頒布《信貸資產證券化試點管理辦法》正式頒布，我國把國家開發銀行和中國建設銀行作為試點單位，分別啟動信貸資產證券化和住房按揭證券化。2008年美國次貸危機后，我國資產證券化進程暫停。在試點過程中，暴露了很多問題，如審批流程過長、投資機構單一、發行規模不足、二級市場流動性缺乏、信息披露程度有限等問題。相比次貸危機前的美國，我國信貸資產證券化尚在初級階段。而2012年6月，我國了《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》，3個月后國家開發銀行向全國銀行間債券市場成員發行規模為101.66億元的“2012年第一期開元信貸資產支持證券”，重啟了資產證券化之路。
二、我國資產證券化面臨的現實問題
（一）銀行間債市與證券市場分離問題
我國資產證券化由銀行信貸資產證券化和企業資產證券化兩部分組成，分別受不同的監管部門管制，其產品在不同的交易所上市，采用不同的監管規則，這就導致了銀行信貸資產化產品無法在統一的市場上交易，投資者結構單一，數量有限。
（二）信用體系不規范問題
在我國，信用評級和增級體系的建立尚不夠完善。我國現行的信用方式主要是靠國家或政府的信用，而民間信用薄弱，造成了缺乏彈性的信用體系。如果政府的信用過于強，就可能掩蓋很多問題；如果政府信用不夠強，則可能導致信用體系的崩潰。資產證券化的核心是信用，有的上市公司通過制造虛假信息，騙取投資者的錢財，也會造成嚴重的社會影響，威脅信用基礎。
（三）資產證券化需求有限問題
從資產證券化在我國的發展看來，越來越多的證券化產品進入市場，而我國的投資群體的發展卻不夠成熟。在美國，證券化產品的投資者主要是機構投資者，但我國對機構投資者在證券化產品上的投資有限制，因此限制了機構投資者推動資產證券化發展。另外個體投資者雖然也可以投資該產品，但是個體投資者的貢獻力量畢竟有限，而且個體投資者在投資方面缺乏一定的分析能力。所以資產證券化的市場需求需要拓寬。
三、我國實現資產證券化的對策
（一）采用統一的立法模式
通過統一規定資產證券化的種種操作規范，提供一個明晰的證券化框架，同時利于監管方在欠缺經驗的條件下監管證券化。由于我國資產證券化被分裂為兩個組成部分，應用著不同的規則，因此，我國有必要建立統一的制度體系，統一規范資產證券化中的發行、上市、交易制度。這樣做的好處是：一方面，清除我國實行資產證券化的法律障礙和填補法律調整空白，只有通過立法才能有效地解決這些難題；另一方面，我國有法律規范成文化的傳統，采取統一的規章制度，使我國各項立法相對自成體系并具有比較嚴密的邏輯性；再者，作為證券化接受國，我國存在認識和接受這一新興融資工具的過程，利用統一立法，資產證券化逐漸擴大影響。
（二）規范擔保與評級中介機構，健全信用評級體系
資產證券化的信用評級體系中其重要作用的是信用評級機構和擔保機構。政府應該根據現有的信用擔保和評級資源，建立全國性的信用擔保和評級機構，利用政府的力量確保信用的可靠。但是，政府不可以削弱信用評級機構的獨立性，在可允許的范圍內，讓評級機構直接在市場規則下開展業務，保證其評級結果客觀、公正、真實、有效并且適應市場。另外，應提高資產證券化評級機構的準入門檻，承擔證券化資產的信用評級工作的機構必須信譽度高、資信好、業務流程規范，對那些不規范，評級結論造成不良社會影響的機構應嚴厲懲治。
（三）發展機構投資主體，擴大投資者范圍
資產證券化作為一種金融工具，在美國有廣泛影響，眾多投資者對資產證券化業務都趨之若鶩，而我國要想推進資產證券化就必須要有廣泛的投資者。我國需要放寬對機構投資者的限制，使資產證券化市場活躍起來，另外，隨著我國保險業、基金業的迅速發展，如果能放寬對保險資金、養老基金、醫療基金等社會資金運用的限制，那么我國的資產證券化將得到極大發展。
四、結語
資產證券化是一項創新的融資技術，在我國的推行有助于轉移銀行體系內風險，提高流動性管理能力，但推行的過程不免遇到諸多問題。現目前，我國資產證券化就有銀行間債市與證券市場分離、信用體系不規范、資產證券化需求有限等等的問題，我國實行資產證券化任重而道遠。不過，隨著資產證券化的重啟，其發展進程的加快，可以堅信我國的資產證券化將邁入一個新的時代。（作者單位：西南財經大學會計學院）
參考文獻：
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[2] 夏斌，葛經緯.中國資產證券化發展策略探討.征信.2011.（05）
關鍵詞：資產證券化;次貸危機;風險
一、導言
在20世紀30年以來的金融市場中，作為創新力體現最突出的資產證券化，已經在全球的資本市場中越來越成熟，并且非常流行。在金融業資產證券化的全盛時期，資產證券化對全球經濟的發展確實做出了顯著貢獻，但隨后美國次貸危機卻給其敲響了警鐘。次貸危機不僅破壞了美國經濟，也使蝴蝶效應、多米諾連鎖反應在世界范圍內爆發。隨著資本的不斷積累，迅速蔓延到整個世界。
不同學者對于次貸危機和資產證券化的相關內容有不同的看法。郭羽認為，當前我國資產證券化的運行風險比較大的原因之一是當前資本市場的不完善以及相應法律法規的缺乏。
對于資產證券化試點，因為其沒有通過標準化合約形式打包并出售，因此難以形成移動市場，是一種不完全的資產證券化。而且大多數中小投資者都不愿意參與，所以銀行擔保資產證券化的發展出現了預料之外情理之中的瓶頸。
雖然我國資產證券化只是處于萌芽階段，但隨著經濟和金融的不斷發展和延伸，我們必須要看到，在資產證券化的不同發展階段，存在的風險和風險的防范重點的差異。因此，我認為，在防范和管理風險中要突出風險管理的協調性和著重性。通過認真吸取美國次貸的教訓，我國開展資產證券化業務，從而提出科學、完備、具有操作性和協調性的全面的監管和控制制度體系。本文首先對美國次貸危機進行全面分析，進一步探析資產證券化風險，最后提出我國在資產證券化過程中的風險防范對策。
二、我國資產證券化的現狀及其潛在的風險
1992年，我國已經開始了對地產資產的資產證券化，但是因為發展資產證券化的諸多條件如市場制度、法律制度、風險監管及稅收等的不具備，到現在都沒有對銀行信貸資產證券化。直到2005年才出現，聯通CDMA網絡支付租賃費收益計劃的發放、2005年12月建設銀行股份有限公司建元2005-1住房抵押貸款證券化的發行及國家開發銀行發行的國開元2005-1信貸資產證券化。
從以上資料我們可以看出，目前資產證券化尚處于創新階段，其真正開始發展僅有短短三年左右的發展歷程。因此，在我國資產證券化作為一個新型市場的資產證券化，未來還有很長的路需要我們去摸索。
(一)信用、道德風險
信用風險的產生來自它的不確定性。信用評級是資產證券化產品十分重要的特征之一。一定程度上，基礎資產信用的保護與資產證券化投資收益有很大的關聯性。在證券化過程中，信用評級機構提供的信用級別信息能幫助投資者做出更好的投資決策，因此要對信用增級提高資產證券的信用級別，為投資者建立嚴格、易于理解的信用評級標準。但在我國，對資產信用評估屬于新興產業，而且目前的信用評級機構缺乏評級標準以及資產本身的因素，還不能滿足我國資產證券化的發展要求。不僅缺乏專業評級機構的完整性，信息的不對稱性在資產評估中也非常突出，這將是一個很大的導致信貸風險的人為因素。因而，營造良好的信用環境是我國創新資產證券化制度的重要任務，然而更重要的是道德風險的防范。
(二)法律、法規風險
相比市場的發展，由于我國資產證券化剛剛起步，我國的基礎法規制度建設處于劣勢，仍需逐步的完善。資產證券化在金融實踐與理論相結合方面缺乏經驗，也就是說，我國資產證券化正在進行試點研究和缺乏經驗的不斷摸索階段。證券化市場沒有相應的法律做后盾，與之相關的現有政策和法規也嚴重滯后于金融市場發展的資產，因而很難保障投資者的合法權益。此外，部門規章只有相關的政策指引，其法律效力比較低，我國并沒有針對資產證券化推出法律法規，這樣容易產生立法沖突。再加上我國的金融法律法規不健全，參與者不能很好地規范權利和義務，這些因素都將使我國的資產證券化面臨我國式的法律法規風險。資產證券化大規模的發展，必然會導致各利益相關者之間權利和義務的糾紛。
(三)宏觀的經濟狀況與政策的風險
發行資產證券化、取得與分發收益，管理者對資產的管理都與宏觀經濟有不可分割的關系。面對不斷變化錯綜復雜的宏觀經濟形勢，不同的國家對資產證券化采取不同的保護與支持政策。在政治、社會、經濟等宏觀因素的考慮下，政策的制定者可能做出非合理的博弈決斷，錯誤的政策很大程度上會阻止我國資產證券化的順利發展。
(四)金融產品本身的缺陷
在我國，資產證券化的發展不僅有利于通過分散金融風險，改善銀行資本結構，有助于保障金融業的穩定，而且能建立多角度、多層次、更全面的資本市場，進一步拓寬融資投資渠道。但是，我們必須清醒地認識到資產證券化只是能分散風險，并不能從根本上消除風險。也就是說，資產證券化僅僅做到提高儲貸或銀行機構自身平衡表的轉移能力，但如果遇到同樣的風險，我們仍然會無法應對。
三、我國資產證券化風險的防范對策
這場在美國爆發的次級抵押貸款危機，目前已被認為是近年來全球損失最慘重的金融危機。這次危機有其不同于傳統金融危機的原因，我們必須清晰地認識到美國次貸危機的成因和性質，總結經驗教訓，積極探索我國金融衍生品的發展道路。做到以下幾點，能幫助我們有效地防止資產證券化過程中可能產生的風險。
(一)逐步完善我國相關的法律法規體系
1.建立配套的資產證券化法律法規。資產證券化是一個特別復雜的業務，它涉及到各個領域，如法律、融資、會計、稅務、評估、基金擔保等，所以我國需要建立一套涉及各領域的完善的資產證券化的法律和政策。實踐中發現，我國的交易制度、稅收制度和會計制度等方面的法律政策還不夠完善。在資產證券化進程中，制定有關資產證券化的制度，要考慮我國國情，在實施過程中更要注意與我國實際相結合。此外，合理的稅收政策大大地降低了資產證券化的融資成本，為我國的資產證券化提供了良好的法律環境。
2.提高與資產證券化相關的法規的法律效率。資產證券化是結構性金融融資的范疇，它的順利發行依賴于相關法律法規。當前我國已出臺的一系列與之相關的規范性文件都是相對較低層次的部門規章，如《信貸資產證券化試點管理辦法》，其法律效力較低，而涉及資產證券化許多問題亟須解決，并不是一些臨時性管理措施和規定就能解決的問題。因此，發展更高層次的資產證券化法律法規迫在眉睫。
(二)加強對資產證券化的信用管理
1.確保基礎資產的資信質量。證券化的資產價值與實際價值不相符是證券化過程中最大的風險。雖然從目前來看，我國資產證券化的基礎資產資信情況還不錯，但并不是所有的資產都適合證券化，資產證券化是通過分散風險對非系統風險的規避。我國銀行的不良資產風險較高是一個不可忽略的問題，為了保證基礎資產的資信質量，銀行和金融機構必須選用適合證券化的基礎資產。
2.規范信用評級制度。要逐步完善信用評級標準，從而使其更好地發揮指示作用。建議證監會在審批過程中，除了要重視信用評級的要求以外，還應按規定公布信用評級機構的評級標準，幫助更好地預測產品的信用評級結果，發揮客觀性和指示性作用。這樣的公共信用評級標準將不僅能使資產證券化產品結構設計多樣化，同時也對國際資產證券化在合適的時間對外國投資者開放具有戰略重要性。
(三)完善金融監管機制
由于它與傳統的股票、債券、基金和證等品種相比具有特殊性，在監管上也明顯不同，所以我國應繼續加強資產證券化的全面系統監管，從對基礎資產評估到資產池的評估，再到證券的發行和交易的全過程監管，加強以披露信息為本質的監管方式。通過非常嚴格有效的監管，以確保不損害投資者的利益。
在目前分業監管情形下，銀監會在制定相關披露要求的同時要重點考慮銀行信貸資產證券化自身的特點。隨著資產證券化的不斷深化，產品結構不斷復雜化，監管當局的監管形式和責任就會不斷變化。因此，銀監會、證監會、保監會應當關注資產證券化在我國的發展方向，建立協調和對話制度研究監管對策，加強監管機構的合作與優勢分享，使資產證券化活動過程中的各個環節的監管到位，增強資產證券化市場的透明度，防范風險于未然，保證我國資產證券化順利快速地發展。
參考文獻：
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論文摘要:在浙江省,各中小企業雖然發展狀況良好,但是存在很多不確定因素,各家商業銀行大多不愿意提供貸款,中小企業“貸款難”的問題普遍存在,因此中小企業對資產證券化的需求很迫切、很強烈。與此同時,很多市縣級地方政府在大力推進城市基礎設施建設的過程中,遇到了國家的嚴厲控制,且不能發行市政債,而在一定時期內,各市縣級地方政府的財政收入基本穩定,這樣一來,各市縣級地方政府對資產證券化的需求也很迫切、很強烈。筆者認為,浙江省資產證券化的突破口應該選在中小企業和市縣級地方政府這兩個領域。
一、國內外資產證券化的現狀
資產證券化是將一組缺乏流動性但其未來現金流可以預測的資產組成資產池,以資產池所產生的現金流作為償付基礎,通過風險隔離、現金流重組和信用增級等手段,在資本市場上發行資產支持證券,從而將組合資產預期現金流的收益權轉換成可以出售和流通的、信用等級較高的債券或受益憑證的結構性融資技術和過程。
資產證券化起源于美國,1968年美國政府國民抵押協會發行了世界上第一只資產支持證券——抵押貸款債券,開創了資產證券化的先河。資產證券化因為其自身的獨特優勢,自產生以來獲得了迅猛地發展。目前在美國,資產支持證券的規模已經超過了國債和企業債,成為美國債券市場中規模最大的一個品種。資產證券化在美國的債券市場乃至資本市場中發揮著特殊的作用,具有重要的意義。
我國國內的資產證券化開始于2005年,并且一開始就遵循著兩條截然不同的路徑分別發展。一條路徑是中國人民銀行和中國銀監會主導的信貸資產證券化,其主要依據為《信貸資產證券化試點管理辦法》,運作模式采用了信托結構,證券化資產主要來源于商業銀行和政策性銀行的存量貸款,我國目前已經完成的信貸資產證券化項目有4個(具體情況參見表1);另一條路徑是中國證監會主導的企業資產證券化,其主要依據為《證券公司客戶資產管理業務試行辦法》,運作模式采用了證券公司專項資產管理計劃,證券化資產主要來源于各類企業的收益權或債權,我國目前已經完成的企業資產證券化項目有9個(具體情況參見表2)。近來,在中國人民銀行的主導下,正在探索資產證券化的第三條路徑——非信貸資產證券化,運作模式也采用了信托結構,證券化資產主要來源于各類企業利益、應收賬款、道路收費和公共設施的使用費等等,我國目前正在進行的非信貸資產證券化項目有1個,即重慶市政資產支持證券。該項目的發起人是重慶市軌道交通總公司和重慶市城市建設投資公司,計劃募集資金50億元。
二、浙江省資產證券化的現實條件
浙江省資產證券化的現實條件包括以下幾個方面:
(一)浙江省直接融資的比例偏低,資產證券化的發展潛力巨大
截至2007年底,浙江省金融機構本外幣各項存款規模高達2.90萬億元,貸款規模高達2.49萬億元。雖然浙江省的企業上市工作卓有成效,但是相對于如此巨大的間接融資規模,浙江省的直接融資規模仍然顯得十分弱小,僅占各種融資總規模的5%左右。此外,浙江省游離在監管范圍之外的民間資金規模估計在1萬億元左右。而資產證券化可以為浙江省的各類企業提供一種新的直接融資工具,同時為浙江省的城鄉居民提供一種新的投資渠道。因此,可以預見資產證券化在浙江省的發展潛力巨大。
(二)國外已經有相當成熟的資產證券化經驗可以借鑒
在國際資本市場中,固定收益產品占據著舉足輕重的地位,如美國的固定收益產品余額已經超過了股票市場余額。而在固定收益產品中,資產證券化產品已經成為存量最大的產品類別,如美國截至2005年末資產證券化產品余額已經超過國債余額,也超過了企業債余額。德國自2000年推出證券化貸款計劃以來,已經給超過5萬個中小企業提供了170多億歐元的貸款。國外在資產證券化領域已經積累了相當成熟的經驗,可以為浙江省的資產證券化提供借鑒。
(三)國內資產證券化的實踐和探索正在穩步推進
2005年以來,我國的資產證券化在實踐上獲得了突破,信貸資產證券化和企業資產證券化兩種模式齊頭并進、并駕齊驅,先后完成了2個信貸資產證券化項目和9個企業資產證券化項目,積累了很好的經驗,取得了很大的成績,有利于浙江省資產證券化的大力推進。
(四)現有的法律法規和政策框架為資產證券化提供了制度保障
目前我國涉及資產證券化的法律法規和政策主要有:中國人民銀行和中國銀監會的《信貸資產證券化試點管理辦法》、中國銀監會的《金融機構信貸資產證券化試點監督管理辦法》、中國證監會的《證券公司客戶資產管理業務試行辦法》、《關于證券公司開展資產證券化業務試點有關問題的通知》和《關于證券投資基金投資資產支持證券有關事項的通知》、國家財政部的《信貸資產證券化試點會計處理規定》、財政部和國家稅務總局的《關于信貸資產證券化有關稅收政策問題的通知》等等。相關法律法規和政策的陸續出臺,為浙江省開展資產證券化提供了很好的制度保障。
三、浙江省資產證券化的突破口選擇
目前,我國已經試點的資產證券化的模式有兩種:一種是中國人民銀行和中國銀監會主導的信貸資產證券化,具體采用的是信托模式。另一種是中國證監會主導的企業資產證券化,具體采用的是證券公司專項資產管理計劃模式。在我國現有的法律法規框架下,浙江省可以選擇的資產證券化模式有且只有以上這兩種。
在浙江省,各家商業銀行的資產狀況和盈利狀況都很好,其資產證券化的需求不是很迫切;各大型企業的資產狀況和經營狀況良好,貸款需求可以得到較好地滿足,其資產證券化的需求不是很強烈。而各中小企業雖然發展狀況良好,但是存在很多不確定因素,各家商業銀行大多不愿意提供貸款,中小企業“貸款難”的問題普遍存在,因此中小企業對資產證券化的需求很迫切、很強烈。與此同時,很多市縣級地方政府在大力推進城市基礎設施建設的過程中,遇到了國家的嚴厲控制,且不能發行市政債,而在一定時期內,各市縣級地方政府的財政收入基本穩定,這樣一來,各市縣級地方政府對資產證券化的需求也很迫切、很強烈。
綜上所述,筆者認為,浙江省資產證券化的突破口應該選在中小企業和市縣級地方政府這兩個領域。就具體模式而言,中小企業可以采用中小企業信貸資產證券化(信托模式),也可以采用中小企業集合資產證券化(證券公司專項資產管理計劃模式),但短期內采用中小企業信貸資產證券化的可行性更強一些。市縣級地方政府可以采用市縣級地方政府資產證券化(證券公司專項資產管理計劃模式)。
具體來說,中小企業信貸資產證券化的試點可以借鑒國外已經相當成熟的中小企業信貸資產證券化項目和我國已經進行過的2個信貸資產證券化項目,因此其可行性很高。但在我國仍然很有推廣的意義,其特色在于其他已經進行過的信貸資產證券化項目都是四大國有商業銀行的某些特定信貸資產的證券化,而其他商業銀行尚未在中小企業信貸資產領域進行過證券化,因此中小企業信貸資產證券化的試點很有希望獲得中國人民銀行和中國銀監會的認可和支持。
而中小企業集合資產證券化的試點雖然可以發揮浙江省產業集聚的特色和優勢,但是國內外沒有相關的資產證券化項目可以借鑒,同時因為中小企業存在很多的不確定性,難以較好地滿足中國證監會提出的“基礎資產應當能夠產生相對穩定的現金流”的要求,因此中小企業集合資產證券化的試點很難在短期內獲得中國證監會的認可和支持,但可以在我國的資產證券化發展到一定程度之后再繼續探索和推進。至于市縣級地方政府資產證券化的試點可以借鑒國內外比較成熟的市政資產證券化項目,因此市縣級地方政府資產證券化的試點很有希望獲得中國證監會的認可和支持。
簡而言之,筆者認為,浙江省的資產證券化應該堅持“兩個突破口”(中小企業和市縣級地方政府)和“兩種模式”(中小企業信貸資產證券化和市縣級地方政府資產證券化)同時推進。
在以上分析的基礎上,筆者提出的中小企業信貸資產證券化試點如圖1:
筆者提出的市縣級地方政府資產證券化試點如圖2:
如圖1所示,在該試點中,浙江省內商業銀行作為發起機構,將中小企業信貸資產信托給受托機構,由受托機構以資產支持證券的形式向投資機構發行受益證券,以該財產所產生的現金支付資產支持證券的收益。其中,資產支持證券采用劃分優先級資產支持證券和次級資產支持證券的內部信用增級與商業銀行或擔保公司等擔保機構擔保方式的外部信用增級,并且由浙江省中小企業風險補償基金認購次級資產支持證券。評級機構聘請具有評級資質的權威資信評級機構,承銷機構負責資產支持證券的承銷任務。中小企業信貸資產證券化由中國銀監會審批和監管,中小企業信貸資產支持證券在全國銀行間債權市場發行和交易,由中國人民銀行審批和監管。
